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文|張俊雯來(lái)源|投中網(wǎng)東四十條資本核酸檢測(cè)“造富運(yùn)動(dòng)”，一波又起。近日，多款新冠抗原自測(cè)產(chǎn)品獲批上市，相關(guān)概念股聞風(fēng)大漲，疫情反復(fù)讓檢測(cè)行業(yè)持續(xù)火熱。作為ICL（獨(dú)立醫(yī)學(xué)檢測(cè)實(shí)驗(yàn)室）四大龍頭企業(yè)之一的艾迪康控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“艾迪康”）

文 | 張俊雯

來(lái)源 | 投中網(wǎng)東四十條資本

核酸檢測(cè)“造富運(yùn)動(dòng)”，一波又起。

近日，多款新冠抗原自測(cè)產(chǎn)品獲批上市，相關(guān)概念股聞風(fēng)大漲，疫情反復(fù)讓檢測(cè)行業(yè)持續(xù)火熱。

作為ICL（獨(dú)立醫(yī)學(xué)檢測(cè)實(shí)驗(yàn)室）四大龍頭企業(yè)之一的艾迪康控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“艾迪康”），繼2021年6月30日首次遞表“失效”后，又于3月4日再度向港交所遞交上市申請(qǐng)書，擬登陸港股主板，摩根士丹利及Jefferies為其聯(lián)席保薦人。

艾迪康成立于2004年，是以診斷服務(wù)外包為核心業(yè)務(wù)的獨(dú)立第三方醫(yī)學(xué)診斷服務(wù)機(jī)構(gòu)。據(jù)弗若斯特沙利文，以收入計(jì)，2020年，中國(guó)前四大ICL的市場(chǎng)份額共計(jì)57.1%。艾迪康市場(chǎng)份額（不包括COVID-19收入）約為8.0%，為中國(guó)三大ICL服務(wù)商之一。

艾迪康的發(fā)展之路可謂“命途多舛”。公司高管曾在快速發(fā)展階段離職，自立門戶做了艾迪康的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，隨后公司經(jīng)營(yíng)直轉(zhuǎn)急下，在2018年被凱雷資本收購(gòu)，成為第一大控股股東，而公司創(chuàng)始人讓位，少量持股，不再參與經(jīng)營(yíng)。

凱雷的接手讓公司迎來(lái)轉(zhuǎn)折，三年?duì)I收近80億，穩(wěn)坐行業(yè)前三。

三年?duì)I收近80億，超九成來(lái)自toB業(yè)務(wù)

作為第三方醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)服務(wù)商，艾迪康的商業(yè)模式非常簡(jiǎn)單，主要為醫(yī)院、體檢中心、制藥公司、CRO公司等提供檢測(cè)服務(wù)。這一醫(yī)療診斷檢測(cè)服務(wù)部分的收入占總營(yíng)收93%，其次是醫(yī)療產(chǎn)品銷售，占比不足10%，銷售的產(chǎn)品主要采購(gòu)自國(guó)內(nèi)外知名品牌的檢測(cè)儀器、試劑及耗材，艾迪康本身不從事生產(chǎn)。不過，最近多款新冠抗原自測(cè)產(chǎn)品獲批上市，也有望增加艾迪康的產(chǎn)品銷售收入。

營(yíng)收方面，得益于核酸檢測(cè)的需求帶動(dòng)，艾迪康實(shí)現(xiàn)兩年翻一倍。2019年-2021年，公司實(shí)現(xiàn)收入分別為17.29億元、27.42億元、33.80億元。其中，核酸檢測(cè)貢獻(xiàn)了三成總營(yíng)收，2020年和2021年合計(jì)收入21.57億元。

盈利方面，招股書顯示，艾迪康將醫(yī)療診斷檢測(cè)服務(wù)的毛利率控制在40%左右，處在合理水平。2019至2021年，艾迪康的毛利為5.21億元、11.17億元和14.42億元；凈利潤(rùn)分別為7040萬(wàn)元、2.90億元和3.22億元。

研發(fā)方面，艾迪康過去幾年的研發(fā)開支并不高。從2019年的6993萬(wàn)元增至2021年1.25億元，占營(yíng)收比重分別為4%、3.7%、3.7%。相較之下，行業(yè)龍頭金域醫(yī)學(xué)每年投入的研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收比重超過4%。

規(guī)模方面，艾迪康擁有26個(gè)自營(yíng)實(shí)驗(yàn)室，其中，17個(gè)通過ISO 15189認(rèn)可。獲得該認(rèn)可的機(jī)構(gòu)表明具備了按有關(guān)國(guó)際認(rèn)可準(zhǔn)則開展檢驗(yàn)服務(wù)的技術(shù)能力，其所出具的檢驗(yàn)結(jié)果能夠獲得簽署互認(rèn)協(xié)議方國(guó)家和地區(qū)認(rèn)可機(jī)構(gòu)的承認(rèn)。

這26個(gè)實(shí)驗(yàn)室，覆蓋了31個(gè)省市及1500多個(gè)市縣的17000多家醫(yī)療機(jī)構(gòu)的專用冷鏈物流網(wǎng)絡(luò)，尤其在江蘇、浙江、山東、福建、江西等省。檢測(cè)量從2019年的4600萬(wàn)次增加30.7%至2020年的6000萬(wàn)次，并進(jìn)一步增加33.9%至2021年的8050萬(wàn)次。

截至2021年12月31日，艾迪康的檢測(cè)組合包括約3100種醫(yī)療診斷檢測(cè)，其中普檢、特檢各1500多種。

普檢是常規(guī)檢測(cè)，旨在為大多數(shù)臨床實(shí)驗(yàn)室所研究的疾病提供診斷、預(yù)防或治療信息。艾迪康的普檢目錄在行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，包括全血細(xì)胞計(jì)數(shù)、肝功能檢測(cè)、血脂和宮頸液基細(xì)胞檢測(cè)等。

而 “帶量采購(gòu)”讓新冠核酸檢測(cè)報(bào)價(jià)大幅降低，疫情期間，艾迪康提供了超過4300萬(wàn)次的COVID-19檢測(cè)，使得新冠檢測(cè)在2021年逐步成為普檢，不再作為特檢項(xiàng)目。

特檢是指非常規(guī)檢測(cè)，通常需要專門的技術(shù)或設(shè)備來(lái)進(jìn)行，研發(fā)壁壘高，競(jìng)爭(zhēng)少，利潤(rùn)高，是ICL機(jī)構(gòu)未來(lái)發(fā)力的重點(diǎn)。艾迪康在特檢項(xiàng)目不斷嘗試開劈更高的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，涉足領(lǐng)域包括婦產(chǎn)科、不育、新生兒、血液學(xué)、實(shí)體瘤及傳染病等。

此外，艾迪康還開始尋找新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)——拓展C端業(yè)務(wù)，切入口是健康管理。這一點(diǎn)，可比公司金域醫(yī)學(xué)和迪安診斷同樣在著手布局。

目前，艾迪康已經(jīng)與四家連鎖體檢機(jī)構(gòu)（如美年健康）簽約，為其旗下800多家體檢中心提供檢測(cè)服務(wù)。招股書顯示，艾迪康在民營(yíng)體檢中上的收入比例由2019年的13.7%提升至2021年的23.1%。

總體來(lái)說(shuō)，艾迪康受益于新冠疫情，相關(guān)的檢測(cè)業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，短時(shí)間內(nèi)為公司業(yè)績(jī)帶來(lái)很好提振，但長(zhǎng)期來(lái)看，疫情紅利終會(huì)褪去，公司還需找到新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，即發(fā)力特檢市場(chǎng)、擴(kuò)張ICL布局等。

創(chuàng)始人出股讓位，凱雷成第一大控股股東

2004年1月，林繼迅和林鋒兄弟倆在杭州創(chuàng)立了艾迪康首個(gè)獨(dú)立醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)實(shí)驗(yàn)室。

2006年，艾迪康進(jìn)入了快速擴(kuò)張的階段，采取廣撒網(wǎng)的策略，先后在全國(guó)20個(gè)城市中開設(shè)實(shí)驗(yàn)室。

2008年，艾迪康控股在開曼群島注冊(cè)，林氏兄弟各自控制有50%的股份。

據(jù)悉，早在2017年艾迪康就有上市的“苗頭”，但當(dāng)時(shí)由于艾迪康發(fā)生人事動(dòng)蕩，高管出走創(chuàng)立千麥醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)（已完成B輪融資），與艾迪康形成競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，艾迪康一度陷入虧損；當(dāng)時(shí)，艾迪康15家分公司沒有一家有盈利能力，后續(xù)再無(wú)上市動(dòng)態(tài)。

2018年3月，外媒消息稱中國(guó)第三方獨(dú)立醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)艾迪康正準(zhǔn)備將公司以約5億美元的價(jià)格出售，與之接洽的買家包括DNA測(cè)序公司華大基因和廣州金域醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)集團(tuán)，另外，復(fù)星國(guó)際及部分私募公司也有意接觸。

最后，還是被凱雷資本，聯(lián)手美年健康共同入股艾迪康。

凱雷集團(tuán)是全球知名資產(chǎn)投資集團(tuán)，截至2018年6月30日，凱雷投資集團(tuán)在全球醫(yī)療健康行業(yè)投資了超過65個(gè)項(xiàng)目，投資股本超過115億美元。在亞洲地區(qū)，凱雷已向10家醫(yī)療健康企業(yè)投資約15億美元。收購(gòu)資金來(lái)自凱雷亞洲基金V（五期），該基金是凱雷全球平臺(tái)旗下的旗艦亞洲基金，規(guī)模達(dá)65.5億美元，專注于在亞太地區(qū)多行業(yè)的并購(gòu)及戰(zhàn)略性股權(quán)投資。

美年健康在國(guó)內(nèi)健康體檢行業(yè)增速第一，超越了愛康國(guó)賓、慈銘體檢等強(qiáng)大對(duì)手。

有了二者的坐鎮(zhèn)，一個(gè)帶來(lái)雄厚資本力量推動(dòng)艾迪康“精耕細(xì)作”，一個(gè)提供全國(guó)廣闊的C端檢測(cè)市場(chǎng)，也讓艾迪康“峰回路轉(zhuǎn)”，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)上的扭虧為盈。

在這場(chǎng)收購(gòu)中，艾迪康估值為4.4億美元，凱雷透過Pearl Group Limited，出資約1.75億，收購(gòu)了艾迪康39.87%的股權(quán)，成為第一大控股股東；美年健康的孫公司美愛投資則以2200萬(wàn)美元認(rèn)購(gòu)了公司5%的股份，美年健康間接持有艾迪康475萬(wàn)股股份。

此外，艾迪康又于2021年1月完成8800萬(wàn)美元融資。在這一輪融資完成后，艾迪康的估值約為10.58億美元。

IPO前，公司控股股東為凱雷，其通過Pearl Group Limited持股39.87%；，其他投資方包括馬來(lái)西亞主權(quán)財(cái)富基金Khazanah NationalBerhad、中投公司、清池資本、貝萊德、摩根大通、千驥資本、奧博資本、未來(lái)資產(chǎn)等。員工激勵(lì)平臺(tái)則持股占比9.38%。

招股書顯示，昔日的創(chuàng)始人林氏兄弟分別透過Corelink和Mega Stream各自持股12.45%，但不在艾迪康中擔(dān)任任何的管理和行政職位。

ICL四大巨頭占半壁江山，集約化基層化成趨勢(shì)

我國(guó)獨(dú)立醫(yī)學(xué)實(shí)驗(yàn)室（ICL）產(chǎn)生于上世紀(jì)90年代，經(jīng)過幾十年的發(fā)展，中國(guó)ICL市場(chǎng)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，中國(guó)ICL市場(chǎng)規(guī)模由2016年的117億元增至2020年的198億元人民幣，復(fù)合年增長(zhǎng)率為14.0%，預(yù)計(jì)將于2025年達(dá)到463億元人民幣，復(fù)合年增長(zhǎng)率為18.4%。

當(dāng)前，市場(chǎng)上已經(jīng)成長(zhǎng)出金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷、艾迪康、達(dá)安基因四大龍頭。

金域醫(yī)學(xué)從獨(dú)立實(shí)驗(yàn)室數(shù)量、檢驗(yàn)項(xiàng)目數(shù)量和客戶數(shù)量上看，幾乎覆蓋了國(guó)內(nèi)的所有省級(jí)行政區(qū)，處于領(lǐng)先地位；迪安診斷則緊隨其后，在2011年上市后借助資本力量成功超越艾迪康，位列第二，艾迪康與前兩者相比仍有差距；達(dá)安基因本身主要切入的市場(chǎng)是醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)相關(guān)的試劑、耗材和儀器設(shè)備供應(yīng)，其第三方診斷業(yè)務(wù)主要集中在子公司云康健康上。

據(jù)弗若斯特沙利文，2020年，前四大ICL公司占據(jù)國(guó)內(nèi)ICL市場(chǎng)總份額的57.1%，支撐起了國(guó)內(nèi)ICL的半壁江山。艾迪康排名第三，市占率8%。

有券商研究認(rèn)為，在普檢方面，金域醫(yī)學(xué)、迪安、艾迪康、達(dá)安基因等大型綜合的ICL包攬半數(shù)以上的市場(chǎng)份額，寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局初顯，未來(lái)為了爭(zhēng)取更多檢測(cè)量，估計(jì)要火拼價(jià)格戰(zhàn)，小型ICL很難分一杯羹。

除了“四巨頭”以外，行業(yè)中還有兩家實(shí)力玩家不容忽視：凱普醫(yī)檢和華大基因。

凱普醫(yī)檢是凱普生物旗下的醫(yī)療檢測(cè)機(jī)構(gòu)。在疫情的催化劑下，2019年?duì)I收暴漲80%，達(dá)到了8000萬(wàn)。僅2020年第一季度，更是達(dá)到7836萬(wàn)的營(yíng)收總額，接近其2019年全年的營(yíng)收。

華大基因則是基因檢測(cè)領(lǐng)域公認(rèn)的龍頭企業(yè)。在本次新冠疫情中，華大基因有10家位于全國(guó)各地的實(shí)驗(yàn)室提供相關(guān)服務(wù)，表現(xiàn)出了強(qiáng)大了區(qū)域覆蓋能力。

不過，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)ICL的市場(chǎng)滲透率不高。2020年的ICL滲透率僅有6%，超九成檢測(cè)依然由醫(yī)療機(jī)構(gòu)承擔(dān)。而日本的ICL滲透率達(dá)60%、德國(guó)44%、美國(guó)35%。所以，未來(lái)市場(chǎng)仍有進(jìn)一步發(fā)展空間。

而行業(yè)未來(lái)可能呈現(xiàn)集約化和基層化趨勢(shì)。

首先，ICL行業(yè)可以通過集約化、規(guī)模化，降低服務(wù)成本，提高服務(wù)質(zhì)量，而新冠疫情則是加速了這一進(jìn)程。對(duì)比美國(guó)第三方醫(yī)檢行業(yè)發(fā)展來(lái)看，美國(guó)ICL發(fā)展歷程經(jīng)歷了前期市場(chǎng)整合集中度提高，形成規(guī)模化集團(tuán)，后期細(xì)分領(lǐng)域?qū)I(yè)化企業(yè)發(fā)展，集中度下降兩大階段。

再來(lái)，醫(yī)改和分級(jí)診療推動(dòng)第三方醫(yī)學(xué)獨(dú)立中心向基層拓展。據(jù)弗若斯特沙利文，我國(guó)的醫(yī)改強(qiáng)調(diào)成本控制，預(yù)算壓力加劇將刺激醫(yī)院將臨床試驗(yàn)外包給ICL服務(wù)商，分級(jí)診療也將推動(dòng)患者向基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)移，但基層檢測(cè)能力有限，也更傾向于利用ICL來(lái)保障檢測(cè)質(zhì)量、獲取及時(shí)報(bào)告和豐富的檢測(cè)項(xiàng)目。

此外，隨著人們預(yù)防意識(shí)的提高，健康體檢也是一大市場(chǎng)需求，但同樣的，醫(yī)院和診所仍然會(huì)把這部分外包給ICL。