1立方混凝土多少錢(qián)（水泥骨料行業(yè)研究報(bào)告）

（報(bào)告出品方/作者：首創(chuàng)證券，王嵩）1環(huán)保加強(qiáng)，資源屬性凸顯1.1建筑之基石骨料指用于建筑領(lǐng)域的砂石，但并非所有砂石都可作為骨料。骨料，亦稱(chēng)“集料”，是指在混凝土及砂漿中起骨架或填充作用的粒狀材料。粒徑小于4.75mm的骨料稱(chēng)為細(xì)骨料（但也

（報(bào)告出品方/作者：首創(chuàng)證券，王嵩）

1 環(huán)保加強(qiáng)，資源屬性凸顯

1.1 建筑之基石

骨料指用于建筑領(lǐng)域的砂石，但并非所有砂石都可作為骨料。骨料，亦稱(chēng)“集料”， 是指在混凝土及砂漿中起骨架或填充作用的粒狀材料。粒徑小于 4.75mm 的骨料稱(chēng)為細(xì) 骨料（但也不能過(guò)小，通常要求粒徑大于 0.25mm，否則不能起到骨架支撐作用），大于 4.75mm 的骨料稱(chēng)為粗骨料。人們通常將“砂石”和“骨料”二者視為相同，并常以“砂 石骨料”連用（在本報(bào)告中亦不將兩者做明顯區(qū)分）。但嚴(yán)格意義上講，并非所有的砂石 都可作為骨料，例如未經(jīng)淡化處理的海砂以及其他雜質(zhì)較多不符合建筑用的砂石等。

砂石定義更為寬泛，“砂”和“石”的區(qū)分標(biāo)準(zhǔn)在于粒徑大小。粒徑小于 4.75mm 的 顆粒稱(chēng)為砂，大于 4.75mm 的顆粒稱(chēng)為石。砂包括河砂、湖砂、海砂、山砂以及機(jī)制砂 等。“砂”和“沙”在日常生活中不做嚴(yán)格區(qū)分：“河砂”與“河沙”，“海砂”與“海沙” 均會(huì)被使用，并無(wú)明確對(duì)錯(cuò)。但“砂”字本身具有用于建筑的隱含意義，因此在建筑領(lǐng) 域只有“砂”而沒(méi)有“沙”，只有“機(jī)制砂”而沒(méi)有“機(jī)制沙”，“河沙”“海沙”等字眼 也不會(huì)出現(xiàn)在建筑領(lǐng)域的資料中。而不可用于建筑領(lǐng)域的天然砂，例如沙漠中的沙子（粒 徑過(guò)細(xì)、含堿過(guò)高、雜質(zhì)太多不適合用于建筑）則通常使用“沙”字。石包括卵石和碎 石兩種。卵石一般是天然石，是指由自然風(fēng)化、水流搬運(yùn)和分選、堆積而成的巖石顆粒。 碎石一般是機(jī)制石，是指天然巖石、卵石或礦山廢石經(jīng)機(jī)械破碎、篩分制成的巖石顆粒。

骨料按照來(lái)源可分為天然砂石和機(jī)制砂石。天然砂石是指經(jīng)自然條件作用而形成的 巖石顆粒，包括河砂、湖砂、海砂、山砂和卵石等。機(jī)制砂石是指經(jīng)機(jī)械設(shè)備破碎后的 巖石顆粒。天然砂石和機(jī)制砂石混合后的砂石也可歸為機(jī)制砂石，或稱(chēng)為混合砂石。

1.2 粗放到集約

我國(guó)骨料行業(yè)正由粗放式開(kāi)采向集約式發(fā)展轉(zhuǎn)型，機(jī)制砂石逐步取代天然砂石成為主流。新中國(guó)成立到改革開(kāi)放期間，我國(guó)骨料行業(yè)發(fā)展剛成雛形，開(kāi)采設(shè)備較為落后， 大部分為人工開(kāi)采，來(lái)源基本都是天然砂石。改革開(kāi)放至 2011 年期間，我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè) 發(fā)展迅速，各領(lǐng)域工程項(xiàng)目紛紛開(kāi)工建設(shè)，天然砂石已不能滿(mǎn)足經(jīng)濟(jì)建設(shè)的需要，機(jī)制 砂石得以出現(xiàn)，該階段以天然砂石為主，機(jī)制砂石為輔，產(chǎn)業(yè)模式仍較為粗放。2011 年 往后至今，隨著市場(chǎng)需求的擴(kuò)張，天然砂石資源逐漸枯竭，環(huán)保政策趨嚴(yán)，行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)日 趨完善，準(zhǔn)入門(mén)檻日益提高，機(jī)制砂石占比逐年上升，中小企業(yè)紛紛出局，骨料行業(yè)開(kāi) 始往集約化、規(guī)模化方向轉(zhuǎn)型升級(jí)。

1.3 上承砂石資源，下供基建地產(chǎn)

骨料行業(yè)上游涉及砂石資源及開(kāi)采設(shè)備。骨料產(chǎn)業(yè)上游包括砂石資源、爆破材料及 礦山機(jī)械等。目前國(guó)內(nèi)天然砂石資源已經(jīng)接近枯竭，隨著環(huán)保政策不斷收緊，環(huán)保督查 常態(tài)化運(yùn)行，以礦山開(kāi)采為源頭的機(jī)制砂石占比逐年上升，已成為骨料產(chǎn)品來(lái)源的主體。 爆破材料及礦山機(jī)械等價(jià)格按照市場(chǎng)化行為運(yùn)作相對(duì)穩(wěn)定，影響企業(yè)骨料業(yè)務(wù)成本的主 導(dǎo)因素在于企業(yè)獲得砂石資源的拿礦成本。

下游包括基建、地產(chǎn)及其他（民用、農(nóng)村和水利等）。骨料常與水泥混合制成混凝 土使用，或用于鋪設(shè)道路。因此骨料下游應(yīng)用領(lǐng)域和水泥、混凝土的應(yīng)用場(chǎng)景重合，主 要包括基建、地產(chǎn)及其他（民用、農(nóng)村和水利等）。

1.4 萬(wàn)億市場(chǎng)，需求穩(wěn)定

骨料主要用于制成混凝土或鋪設(shè)道路。在骨料使用量中，約有 70%-80%和水泥配套 使用來(lái)制成混凝土，20%-30%用于鋪設(shè)道路（公路路面和鐵路路基等）。以 C30 混凝土 為例，1 立方混凝土需要使用 0.21 噸水泥、0.7 噸砂和 1.19 噸石，砂石合計(jì)的質(zhì)量占比 約 79%，成本占比約 55%。

砂石骨料市場(chǎng)規(guī)模近萬(wàn)億，未來(lái)五年仍將維持穩(wěn)定。我國(guó)是全世界最大的砂石生產(chǎn) 國(guó)和消費(fèi)國(guó)，約占全球砂石消耗量的 50%。2020 年我國(guó)砂石產(chǎn)量 190 億噸，同比增加 1.17%，且 2013-2020 年產(chǎn)量均維持在 180 億噸上下。2021 年上半年我國(guó)砂石產(chǎn)量 82 億 噸，同比增加 18.80%，主要是 2020 年上半年受新冠疫情影響基數(shù)較低所致。按照目前 砂石終端市場(chǎng)價(jià) 100 元/噸來(lái)計(jì)算，我國(guó)砂石骨料市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)萬(wàn)億之多。由于骨料大部 分下游應(yīng)用是同水泥一起使用制成混凝土，因此基于我們對(duì)基建、地產(chǎn)和水泥未來(lái)需求 的判斷，未來(lái)五年我國(guó)砂石骨料市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)一步上升空間有限，但也不具大幅下滑基礎(chǔ)， 未來(lái)需求將大概率維持穩(wěn)定。

1.5 分布不均，供需錯(cuò)配

砂石礦山雖在全國(guó)范圍內(nèi)都有分布，但并不均勻，各地之間存在供需錯(cuò)配問(wèn)題。 砂石礦山資源遍布全國(guó)，但分布并不均勻，例如經(jīng)濟(jì)相對(duì)落后的西南地區(qū)礦山數(shù)量最多， 占比 33%，而經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、砂石需求量較大的華東地區(qū)礦山占比最少，僅為 10%。砂石礦 山的分布不均以及其貨值較低難以長(zhǎng)距離運(yùn)輸?shù)奶匦允沟酶鞯貐^(qū)之間存在明顯的供需 錯(cuò)配問(wèn)題：經(jīng)濟(jì)發(fā)展相對(duì)落后的中西部地區(qū)礦山資源豐富，但砂石需求量較小，且地處 內(nèi)陸，砂石難以實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)距離運(yùn)輸，供給大于需求，價(jià)格常年維持低位；而經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的長(zhǎng) 三角地區(qū)砂石需求量大，但砂石資源貧乏無(wú)法滿(mǎn)足當(dāng)?shù)匦枨螅枰獜拈L(zhǎng)江中上游水運(yùn)砂 石來(lái)緩解當(dāng)?shù)毓┎粦?yīng)求的情形，當(dāng)?shù)厣笆涞貎r(jià)格顯著高于中西部和長(zhǎng)江中上游區(qū)域。

泛長(zhǎng)三角、長(zhǎng)江中游和珠三角為砂石主要消費(fèi)地區(qū)。從砂石需求熱點(diǎn)板塊來(lái)看， 2019 年以泛長(zhǎng)三角集群為首的七大板塊集聚了中國(guó)砂石市場(chǎng)消費(fèi)總量的 71%。熱點(diǎn)區(qū) 域砂石消費(fèi)集聚化越來(lái)越明顯，其中長(zhǎng)江沿線(xiàn)三大集群合計(jì)消費(fèi)量達(dá) 85.36 億噸，占比 超過(guò) 45%。砂石需求量在 10 億噸以上的省份有廣東、江蘇、山東、安徽、浙江及四川， 其中廣東與江蘇省或仍位居需求榜單前兩位。

1.6 天然開(kāi)采受限，機(jī)制漸成主流

機(jī)制砂石已成主流。天然砂石資源日益枯竭，且開(kāi)采對(duì)于河道等自然環(huán)境破壞較 為嚴(yán)重，目前在環(huán)保管控持續(xù)加強(qiáng)的背景下，其占比已不足一成，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)用 砂石的主要來(lái)源逐漸被機(jī)制砂石取代。2019 年我國(guó)機(jī)制砂消費(fèi)量達(dá) 194.1 億噸，在砂石 骨料總消費(fèi)量中的比例提升至 91.1%。機(jī)制砂外形不規(guī)則，在和水泥粘合時(shí)相比天然砂 往往有更好的粘合度，更抗壓，使用壽命也更長(zhǎng)。且機(jī)制砂一般是人為選定的原料，材 質(zhì)均一、穩(wěn)定，礦物成分和化學(xué)成分與原料一致，而天然砂成分較為復(fù)雜。此外，機(jī)制 砂來(lái)源廣泛，制砂過(guò)程易于操作和控制，經(jīng)濟(jì)性好，目前已成為建筑用砂石的主流。機(jī) 制砂石的原料來(lái)源有兩種：一是砂石礦山開(kāi)采，二是固體廢料。鐵礦、煤礦所產(chǎn)生的尾 礦，和建筑廢棄混凝土均可制作機(jī)制砂，可以使廢物得到充分利用，更加環(huán)保。

1.7 環(huán)保加強(qiáng)，集中度提升

近年來(lái)環(huán)保政策趨嚴(yán)，行業(yè)集中度不斷提升。在砂石骨料行業(yè)發(fā)展前期，行業(yè)規(guī) 范尚不完善，門(mén)檻較低，中小礦山無(wú)證開(kāi)采、環(huán)保不達(dá)標(biāo)等問(wèn)題層出不窮，這一階段礦 山資源的開(kāi)采較為分散化，行業(yè)集中度低。近年來(lái)我國(guó)環(huán)保政策不斷加強(qiáng)，逐步取締非 法開(kāi)采及環(huán)保不達(dá)標(biāo)的中小企業(yè)，2019 年全國(guó)砂石開(kāi)采企業(yè)數(shù)量 15370 家，相較 2013 年的 56032 家下降近 73%，行業(yè)集中度得到顯著提升。但從礦山規(guī)模看，目前我國(guó)中、 小型礦山占比仍然較大，超過(guò) 50%，大型以上礦山數(shù)量占比不到 18%，未來(lái)伴隨行業(yè)不 斷步入規(guī)范化，對(duì)環(huán)境更為友好、環(huán)保措施更強(qiáng)的大型礦山占比仍將提高。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

2 當(dāng)下拿礦，收益可觀(guān)但也需理性

運(yùn)費(fèi)、終端價(jià)格和拿礦成本是影響拿礦收益的主要因素。目前上市水泥企業(yè)骨料業(yè) 務(wù)的高毛利率（50%-80%）主要得益于其早年間積累的廉價(jià)礦產(chǎn)資源，其成本構(gòu)成中開(kāi) 采成本占比較高，而拿礦成本則較低甚至幾乎為零。而在環(huán)保加強(qiáng)，骨料終端市場(chǎng)價(jià)逐 年提高的背景下，當(dāng)下拿礦價(jià)格也隨之水漲船高，水泥企業(yè)在新拿礦山之后其骨料業(yè)務(wù) 早年間的高毛利率情形必然不可持續(xù)。暫不考慮相對(duì)穩(wěn)定的建設(shè)、開(kāi)采、人力和稅務(wù)成 本，我們認(rèn)為影響拿礦收益的主要因素包括運(yùn)費(fèi)、終端價(jià)格和拿礦成本，而礦山所在地 理位置對(duì)這三個(gè)因素的影響最為重要。

2.1 單位貨值低，運(yùn)輸半徑短

骨料單位貨值低，運(yùn)輸半徑短。骨料的終端落地價(jià)格在 30-120 元/噸不等，屬于典 型的低價(jià)值量產(chǎn)品。在終端落地價(jià)格中，其運(yùn)輸費(fèi)用的占比較高，因此運(yùn)輸費(fèi)用是影響 骨料銷(xiāo)售區(qū)域范圍大小的主要因素。而我國(guó)多數(shù)地區(qū)只適用傳統(tǒng)的公路運(yùn)輸方式，其運(yùn) 費(fèi)較高，由此決定了骨料是個(gè)極其短腿的產(chǎn)品。

從運(yùn)輸方式來(lái)看，公路運(yùn)費(fèi)最高，其次鐵路，水路最低。砂石的運(yùn)輸方式包括公路、 鐵路和水路（含江運(yùn)和海運(yùn)）三種。其中公路運(yùn)費(fèi)最高，百公里運(yùn)費(fèi)在 30-45 元/噸之間， 通常運(yùn)輸半徑在100公里以?xún)?nèi)，因此遠(yuǎn)離江河湖海的內(nèi)陸砂石礦山僅能供貨給周邊地區(qū)。 鐵路百公里運(yùn)費(fèi)在 15-20 元/噸，相較公路運(yùn)費(fèi)低 50%，運(yùn)輸半徑能增加至 300 公里。水 路運(yùn)費(fèi)最低，百公里運(yùn)費(fèi)僅 2-5 元/噸，運(yùn)輸距離可達(dá) 600-1000 公里，低廉的水路運(yùn)輸 成本，可使得長(zhǎng)江中上游地區(qū)的砂石長(zhǎng)途運(yùn)輸幾百公里來(lái)緩解下游長(zhǎng)三角地區(qū)的需求。

公路運(yùn)輸半徑 100 公里以?xún)?nèi)，僅能為周邊地區(qū)供貨。以安徽至江蘇的機(jī)制砂運(yùn)輸為 例，安徽本地砂石資源豐富，隨著尾礦利用的提升和大型砂石骨料項(xiàng)目的投產(chǎn)，砂石源 源不斷的輸出到江蘇。由馬鞍山至南京的 70 公里路程，機(jī)制砂運(yùn)費(fèi)報(bào)價(jià)為 30~40 元/噸 （折合 43-57 元/噸/百公里），占落地價(jià)（含運(yùn)費(fèi)）的 30%，是水路運(yùn)費(fèi)的 10 倍之多。

鐵路運(yùn)輸半徑 300 公里以?xún)?nèi)，但局限在鐵路交通方便的區(qū)域。鐵路運(yùn)費(fèi)相較公路運(yùn) 費(fèi)可降低一半之多，運(yùn)輸半徑可達(dá) 200-300 公里。華東部分省內(nèi)存在著砂石鐵路運(yùn)輸， 如衢州、麗水至紹興，杭州（衢寧鐵路）已有采用 35 噸敞頂箱運(yùn)輸骨料的案例，銷(xiāo)往浙 北地區(qū)，百公里運(yùn)費(fèi) 16 元/噸，較公路運(yùn)費(fèi)下降 60%。但鐵路運(yùn)輸僅限于鐵路交通較為 豐富的地區(qū)，且需要礦山和需求所在地離鐵路貨運(yùn)站較近，局限性較大。

水路運(yùn)輸半徑可達(dá) 1000 公里，但也局限于靠近沿江沿河地區(qū)。湖北黃石至江蘇南 京的 550 公里水路運(yùn)費(fèi)報(bào)價(jià) 20 元/噸（折合 3.6 元/噸/百公里），占落地價(jià)（含運(yùn)費(fèi)）的 20%。但礦山一般不通鐵路和港口，需要汽車(chē)轉(zhuǎn)運(yùn)，而從礦山到碼頭 10 公里左右汽運(yùn)報(bào) 價(jià)可高達(dá) 10 元以上，尤其是村鎮(zhèn)的砂石運(yùn)輸存在著地方包辦運(yùn)價(jià)高的問(wèn)題。這時(shí)對(duì)于 一些具有專(zhuān)用碼頭的企業(yè)，其運(yùn)輸成本優(yōu)勢(shì)則會(huì)顯現(xiàn)。水路運(yùn)輸距離越長(zhǎng)，其百公里運(yùn) 費(fèi)一般也會(huì)更低，因?yàn)楦劭诘难b卸費(fèi)用相對(duì)固定，運(yùn)輸距離越長(zhǎng)，單位距離攤銷(xiāo)的裝卸 費(fèi)用更低，平均下來(lái)的百公里運(yùn)費(fèi)也更低，例如湖南岳陽(yáng)城陵磯至江蘇揚(yáng)州水運(yùn)距離 815 公里，百公里運(yùn)費(fèi)為 2.33 元/噸，而江蘇揚(yáng)州至江蘇淮安水運(yùn)距離 142 公里，百公里運(yùn) 費(fèi)卻高達(dá) 10.56 元。海運(yùn)航線(xiàn)的運(yùn)費(fèi)還與貨輪噸位有關(guān)，相同航線(xiàn)下，噸位越大的船提 供的運(yùn)費(fèi)報(bào)價(jià)會(huì)更低。

2.2 價(jià)格逐年攀升，區(qū)域價(jià)差較大

砂石終端落地價(jià)包括企業(yè)出廠(chǎng)價(jià)、運(yùn)費(fèi)、增值稅及其他（保險(xiǎn)等）。由于砂石價(jià)格 單位貨值低，運(yùn)輸費(fèi)用占落地價(jià)比例較高的原因，分析砂石價(jià)格時(shí)，應(yīng)明確其是終端落 地價(jià)還是企業(yè)出廠(chǎng)價(jià)。終端落地價(jià)格主要包含企業(yè)出廠(chǎng)價(jià)、運(yùn)輸費(fèi)用、增值稅及其他（保 險(xiǎn)等）。對(duì)于當(dāng)?shù)劁N(xiāo)售的企業(yè)而言，可以認(rèn)為企業(yè)出廠(chǎng)價(jià)較當(dāng)?shù)芈涞貎r(jià)便宜 10-30 元/噸。 而對(duì)于異地銷(xiāo)售，尤其對(duì)于通過(guò)水運(yùn)長(zhǎng)距離運(yùn)輸?shù)钠髽I(yè)，其出廠(chǎng)價(jià)則與銷(xiāo)售區(qū)域的落地 價(jià)存在 20-50/噸的差距，而與企業(yè)所在地的落地價(jià)格關(guān)系不大。

近年價(jià)格整體呈攀升趨勢(shì)，2015-2016 年存在回調(diào)。在環(huán)保趨嚴(yán)和天然砂石管控加 強(qiáng)的背景下，全國(guó)多地區(qū)域出現(xiàn)砂石緊張的情形，砂石價(jià)格近些年逐年攀升。2015-2016 年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨較大壓力，工業(yè)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資持續(xù)探底，基建 投資增速放緩。另一方面，長(zhǎng)江流域大型砂石生產(chǎn)線(xiàn)集中在 2013 年至 2015 年初建設(shè)投 產(chǎn)，彼時(shí)恰是產(chǎn)能集中釋放期，該區(qū)域存在產(chǎn)能過(guò)剩和開(kāi)工率不足等問(wèn)題。在市場(chǎng)需求 低迷和部分區(qū)域供給增加等因素影響下，砂石價(jià)格在這 2015-2016 年出現(xiàn)了大幅下滑。

區(qū)域價(jià)差較大，東部顯著高于西部，南方顯著高于北方。從全國(guó)各省份的砂石價(jià)格 來(lái)看，區(qū)域價(jià)差較為明顯。北方和西部礦產(chǎn)資源較為豐富，而需求相對(duì)較小，且運(yùn)輸以 公路為主，運(yùn)輸半徑短，因此落地價(jià)格較低。而南方和東部地區(qū)作為主要的砂石消耗區(qū) 域，一方面砂石資源不足，另一方面需求又較為旺盛，當(dāng)?shù)刭Y源的匱乏不得不需要外省 砂石的長(zhǎng)距離運(yùn)輸來(lái)緩解，高昂的運(yùn)輸費(fèi)用疊加供不應(yīng)求的市場(chǎng)造就東部和南方較高的 價(jià)格。

2.3 骨料價(jià)值重估，拿礦成本增加

砂石采礦權(quán)采用招拍掛方式出讓。開(kāi)采砂石資源須依法取得采礦權(quán)，采礦權(quán)在公共 資源交易平臺(tái)招拍掛出讓?zhuān)山粌r(jià)即為礦業(yè)權(quán)出讓收益。采礦權(quán)成交價(jià)是采礦權(quán)出讓底 價(jià)加上競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)生的溢價(jià)。采礦權(quán)出讓底價(jià)通過(guò)礦業(yè)權(quán)評(píng)估形成。礦業(yè)權(quán)評(píng)估主要有收益 途徑、市場(chǎng)途徑和成本途徑三大類(lèi)，基于收益途徑的方法主要折現(xiàn)現(xiàn)金流量法、折現(xiàn)剩 余現(xiàn)金流法、剩余利潤(rùn)法和收益權(quán)益法，基于市場(chǎng)途徑方法主要是市場(chǎng)比較法，基于成 本途徑主要適用于探礦權(quán)評(píng)估，不適用于直接出讓采礦權(quán)的砂石資源。

影響采礦權(quán)價(jià)格因素眾多。以較常用的折現(xiàn)現(xiàn)金流量法為例，該方法依據(jù)資源、產(chǎn) 能、年限、技術(shù)、成本等基本參數(shù)預(yù)測(cè)企業(yè)勘查開(kāi)采后每年的現(xiàn)金收支，測(cè)算凈現(xiàn)金流 量，礦業(yè)權(quán)價(jià)值通過(guò)凈現(xiàn)金流貼現(xiàn)后求和得到。折現(xiàn)現(xiàn)金流法涉及的參數(shù)包括資源儲(chǔ)量、 可采儲(chǔ)量、生產(chǎn)能力、服務(wù)年限、經(jīng)營(yíng)成本、采選指標(biāo)、銷(xiāo)售收入、折現(xiàn)率等。一般來(lái) 說(shuō)，可采儲(chǔ)量越大、生產(chǎn)能力和銷(xiāo)售收入越高，經(jīng)營(yíng)成本越低，服務(wù)年限越長(zhǎng)，采礦權(quán) 評(píng)估價(jià)值越高。礦業(yè)權(quán)交易時(shí)，競(jìng)買(mǎi)人在綜合考慮礦山可采儲(chǔ)量、采選指標(biāo)、地理位置、 交通狀況、運(yùn)營(yíng)成本、市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)、資金實(shí)力等因素進(jìn)行競(jìng)價(jià)，競(jìng)價(jià)后直至無(wú)人應(yīng)價(jià) 且最高報(bào)價(jià)高于底價(jià)的，采礦權(quán)成交。

砂石價(jià)格和地理位置是決定單噸拿礦成本的最主要因素。砂石采礦權(quán)成交價(jià)與砂石 價(jià)格密切相關(guān)，隨著生態(tài)文明建設(shè)的深入推進(jìn)，一些地方關(guān)停整改了大量達(dá)不到安全環(huán) 保標(biāo)準(zhǔn)的落后砂石土礦山，加大對(duì)非法采砂行為打擊力度，新出讓的砂石采礦權(quán)產(chǎn)能難 以滿(mǎn)足市場(chǎng)需求，砂石供不應(yīng)求導(dǎo)致砂石市場(chǎng)供應(yīng)價(jià)格大幅上漲，砂石價(jià)格的大幅上漲 帶動(dòng)砂石采礦權(quán)成交單價(jià)的同步上漲。2010 年我國(guó)開(kāi)始大力推進(jìn)礦業(yè)權(quán)市場(chǎng)建設(shè)，礦業(yè) 權(quán)評(píng)估及交易規(guī)則不斷規(guī)范和完善，礦業(yè)權(quán)市場(chǎng)日趨成熟，競(jìng)爭(zhēng)更加充分，使得在砂石 供需變化不大的情況下采礦權(quán)成交單價(jià)呈上升趨勢(shì)。而另一決定單噸拿礦成本的主要因 素則是礦山所在地理位置，能通過(guò)鐵路和水路長(zhǎng)距離運(yùn)輸?shù)牡V山，其拿礦成本會(huì)脫離當(dāng) 地砂石價(jià)格束縛而獲得較高溢價(jià)率，例如當(dāng)下長(zhǎng)江沿岸兩側(cè)縱深 10-30 公里的礦山資源 及對(duì)應(yīng)的物流碼頭已成為各大砂石企業(yè)爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)資源。

砂石采礦權(quán)成交單價(jià)和波動(dòng)性的區(qū)域差異較大。西部地區(qū)相對(duì)較低，東部、中部地 區(qū)相對(duì)較高，全國(guó)同一時(shí)段最高單價(jià)和最低單價(jià)的比值最高超過(guò) 40 倍。東、中部地區(qū) 經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相對(duì)較高，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)砂石的大量需求，而本地資源供不應(yīng)求，東、 中部地區(qū)的砂石運(yùn)輸半徑往往較大，成本較高，而西部地區(qū)砂石資源相對(duì)豐富，需求相 對(duì)較少，本地資源即可滿(mǎn)足需要，因而運(yùn)輸半徑較小，成本較低。而從波動(dòng)性來(lái)看，西 部地區(qū)建筑用砂供應(yīng)半徑相對(duì)較小，自給率較高，受其他區(qū)域砂石供需變化的影響小， 所以波動(dòng)相對(duì)較小，而東部、中部地區(qū)則成單價(jià)波動(dòng)較大。

中國(guó)葛洲壩集團(tuán)于 2021 年 6 月以 10.37 億元競(jìng)得位于浙江舟山定海區(qū)的一處采礦權(quán)，資源儲(chǔ)量為 2213 萬(wàn)噸，折合資 源單價(jià)高達(dá) 50.5 元/噸。相比之下，2020 年 12 月貴州榮順廣發(fā)展有限公司僅以 470 萬(wàn) 元即競(jìng)得位于貴州省長(zhǎng)順縣廣順鎮(zhèn)凱佐野毛井 2 號(hào)礦山采礦權(quán)，該處礦山資源儲(chǔ)量高達(dá) 11227 萬(wàn)噸，折合單噸資源單價(jià)僅 4 分錢(qián)。此外，相同省份礦山具體的地理位置不同， 相應(yīng)的采礦權(quán)成本也有較大差異，沿湖沿江的礦山由于交通便利且水運(yùn)運(yùn)費(fèi)低廉下游市 場(chǎng)區(qū)域較大，往往競(jìng)標(biāo)成本更高。同時(shí)，礦山巖石資源品種轉(zhuǎn)讓的市場(chǎng)基準(zhǔn)價(jià)相差甚別 也將影響采礦權(quán)的成本，如河北省自然資源廳規(guī)定采礦權(quán)出讓收益市場(chǎng)基準(zhǔn)價(jià)：建筑石 料用灰?guī)r為 0.8 元/噸，建筑用白云巖 0.8 元/噸，建筑用花崗巖 1.2 元/噸，這將影響采礦 權(quán)出讓競(jìng)標(biāo)的起拍價(jià)，最終通過(guò)多輪競(jìng)拍后的采礦權(quán)成本也就更高。

除拿礦成本外，還需考慮環(huán)保、安全、經(jīng)營(yíng)等風(fēng)險(xiǎn)因素。在礦山建設(shè)和礦產(chǎn)資源開(kāi) 發(fā)利用過(guò)程中，涉及城市規(guī)劃、安全生產(chǎn)、環(huán)保、水土保持、土地、山林、道路、“三廢” 等事項(xiàng)，采礦權(quán)競(jìng)得人須向相關(guān)部門(mén)按照有關(guān)法律、法規(guī)的規(guī)定辦理。礦區(qū)土地、道路 及周邊環(huán)境等補(bǔ)償費(fèi)用及協(xié)調(diào)工作由采礦權(quán)競(jìng)得人與涉及群眾自行協(xié)商解決，發(fā)生的費(fèi) 用自行負(fù)責(zé)。由于地質(zhì)情況的復(fù)雜性和勘查工作的局限性，擬出讓采礦權(quán)礦區(qū)范圍內(nèi)所 表述的有關(guān)礦體的規(guī)模、形態(tài)、儲(chǔ)量、礦石質(zhì)量與開(kāi)采技術(shù)條件等可能與實(shí)際開(kāi)采有差異，競(jìng)買(mǎi)人應(yīng)充分考慮資源儲(chǔ)量風(fēng)險(xiǎn)，充分評(píng)估開(kāi)發(fā)資源投資風(fēng)險(xiǎn)，競(jìng)買(mǎi)人提交申請(qǐng)并 參與競(jìng)買(mǎi)，即視為對(duì)采礦權(quán)現(xiàn)狀和出讓文件已完全認(rèn)可并自愿承擔(dān)全部的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任，一 旦中標(biāo)并成為采礦權(quán)人，不得以總體方案中的儲(chǔ)量、質(zhì)量、開(kāi)采條件、發(fā)生不可抗力等 為由向出讓機(jī)關(guān)等部門(mén)提出退款、索賠等要求。

根據(jù)相關(guān)礦業(yè)權(quán)管理規(guī)定，擬設(shè)置的露 天采礦權(quán)開(kāi)采最低標(biāo)高原則上不能低于當(dāng)?shù)刈畹偷匦螛?biāo)高形成凹陷負(fù)地形。因此，在開(kāi) 采過(guò)程產(chǎn)生的剝離的浮土覆蓋層、厚大泥巖夾層和開(kāi)采過(guò)程產(chǎn)生的廢石總量需回填于采 坑內(nèi)。受讓人在申請(qǐng)采礦權(quán)時(shí)，必須具備相關(guān)法律、法規(guī)、規(guī)章和政策規(guī)定的資源開(kāi)發(fā) 利用、環(huán)保、安全等條件，同時(shí)還需關(guān)注國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策或者礦產(chǎn)資源規(guī)劃及國(guó)家其他部 門(mén)規(guī)劃調(diào)整等不可抗力的影響。

2.4 拿礦收益仍可觀(guān)，但已需理性競(jìng)標(biāo)

骨料的短腿區(qū)域?qū)傩詻Q定拿礦收益差異性較大。骨料由于其單位貨值低，運(yùn)費(fèi)成本 占比較高，難以長(zhǎng)距離運(yùn)輸，因此區(qū)域?qū)傩詷O強(qiáng)。此特性使得不同區(qū)域間的砂石終端市 場(chǎng)價(jià)格和拿礦成本都存在較大差異，各省份甚至各地級(jí)市之間就會(huì)存在顯著差異：拿礦 成本從西北內(nèi)陸地區(qū)最便宜的 5 分錢(qián)/噸到浙江省內(nèi)最貴的 50-60 元/噸，砂石售價(jià)也從 西北地區(qū)較便宜的 30 元/噸到長(zhǎng)三角區(qū)域較高的 120 元/噸。同時(shí)考慮各地區(qū)之間的人力 成本、建造成本、設(shè)備成本和運(yùn)輸費(fèi)用也存在不同差異，當(dāng)下拿礦的收益性也在不同區(qū) 域之間存在顯著差異。

初始投資大限制了砂石項(xiàng)目的年化收益率。以毛利率和單噸利潤(rùn)來(lái)看，即使在拿礦 平均成本高達(dá) 30 元/噸浙江地區(qū)，其凈利也有 20-50 元/噸，毛利率高達(dá) 50%以上。然而 從項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率來(lái)看，其收益率可能已低于企業(yè)的平均融資成本。其主要原因在于砂 石項(xiàng)目的初始投資成本較大，采礦權(quán)價(jià)款需要在競(jìng)標(biāo)完成后隨即一次性支付，且項(xiàng)目的 初始建設(shè)投資成本（包括廠(chǎng)房建設(shè)、道路建設(shè)、機(jī)械設(shè)備購(gòu)買(mǎi)和安裝費(fèi)用等）也往往在 項(xiàng)目建設(shè)前 1-3 年全額付清。然而項(xiàng)目開(kāi)采年限往往在 8-25 年之間，企業(yè)所賺取的利潤(rùn) 和現(xiàn)金流是在隨后的這些年間才得以陸續(xù)實(shí)現(xiàn)，因此項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率并不會(huì)太高。

固定成本較低，骨料項(xiàng)目不至于虧損。骨料業(yè)務(wù)的固定折舊攤銷(xiāo)成本較低，制造成 本和運(yùn)輸費(fèi)用占比很高，且砂石資源不像普通產(chǎn)品有保質(zhì)期限，因此在市場(chǎng)價(jià)格較低時(shí)， 企業(yè)可選擇停產(chǎn)歇業(yè)，以待未來(lái)價(jià)格回升。無(wú)保質(zhì)期限且存儲(chǔ)成本幾乎為零的特性，使 得砂石資源具備一定金融屬性，在環(huán)保高壓管控下，市場(chǎng)對(duì)于砂石價(jià)格繼續(xù)提升仍有期 待，這也進(jìn)一步鞏固了當(dāng)下砂石較高的市場(chǎng)價(jià)格。

北方拿礦收益尚可，但難以興建大型骨料項(xiàng)目，企業(yè)拓展速度較慢。北方地區(qū)砂石 資源豐富，拿礦成本較低，最低甚至能達(dá)到幾分錢(qián)/噸，平均價(jià)格也僅在 0.5-3 元/噸。即 使砂石終端價(jià)格也較低（往往只有 30-60 元/噸），但低廉的拿礦成本使得項(xiàng)目收益率仍 然可觀(guān)。在北方地區(qū)拓展骨料業(yè)務(wù)的主要制約因素在于其地處內(nèi)陸，絕大多數(shù)地區(qū)只能 以公路運(yùn)輸，所覆蓋銷(xiāo)售區(qū)域在百公里以?xún)?nèi)，難以興建大型的骨料產(chǎn)線(xiàn)，大多數(shù)產(chǎn)線(xiàn)產(chǎn)能在幾百萬(wàn)噸/年-1500 萬(wàn)噸/年之間。因此相對(duì)單個(gè)項(xiàng)目的收益率而言，企業(yè)更在乎如何 實(shí)現(xiàn)骨料業(yè)務(wù)在量上面的突破。北方水泥企業(yè)拓展骨料業(yè)務(wù)需要持續(xù)考察多個(gè)地區(qū)多個(gè) 項(xiàng)目，依靠多個(gè)小項(xiàng)目的積累才能實(shí)現(xiàn)量的突破，進(jìn)而加快骨料業(yè)務(wù)的拓展。

長(zhǎng)三角拿礦價(jià)格較高，項(xiàng)目收益率已較低，參與企業(yè)或在博弈未來(lái)價(jià)格向上的彈性。長(zhǎng)三角是砂石資源的主要消耗地區(qū)，且本地礦山稀缺，市場(chǎng)價(jià)格位列全國(guó)最高，較高的 終端價(jià)格也使得當(dāng)?shù)鼐o缺的砂石礦山成為眾多企業(yè)爭(zhēng)搶的資源，拿礦成本全國(guó)最高。以 浙江省為例，參照近年來(lái)的拿礦成本和終端價(jià)格，部分項(xiàng)目的收益率可能已降到 3%以 下，低于企業(yè)的現(xiàn)金成本。中標(biāo)企業(yè)更多的是基于判斷當(dāng)?shù)厣笆Y源的緊缺程度未來(lái)會(huì) 更加嚴(yán)重才參與競(jìng)標(biāo)，博取價(jià)格向上的彈性。

位于江河中上游地區(qū)且臨江的礦山資源，可實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域套利，項(xiàng)目利潤(rùn)率極高。位 于江河中上游地區(qū)的臨江砂石礦山，一方面有著較低拿礦成本，另一方面可通過(guò)低廉的 水運(yùn)將砂石運(yùn)至下游價(jià)格較高的地區(qū)，例如處于長(zhǎng)江中游的湖北省黃石市和珠江中上游 的象州縣，可分別通過(guò)水運(yùn)將砂石運(yùn)往經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的長(zhǎng)三角和珠三角地區(qū)。

拿礦收益整體來(lái)看仍較為可觀(guān)，但部分地區(qū)競(jìng)標(biāo)或更需理性。從全國(guó)范圍來(lái)看，通 過(guò)競(jìng)標(biāo)來(lái)獲取礦山資源，整體收益率仍然較為可觀(guān)。但個(gè)別地區(qū)的高競(jìng)標(biāo)價(jià)格現(xiàn)象或已 超出理性范疇，以廣東和浙江為例，近年來(lái)已有多次礦山拍賣(mài)價(jià)格超出 30 元/噸，最高 價(jià)格甚至已達(dá) 60 元/噸，按照目前價(jià)格來(lái)測(cè)算中標(biāo)企業(yè)已穩(wěn)賠不賺。2020 年 7 月 15 日， 廣東省廣業(yè)環(huán)境建設(shè)集團(tuán)有限公司以 62.48 億元競(jìng)得珠海珠江口外伶仃?yáng)|海域使用權(quán)和 采礦權(quán)，折合海砂價(jià)格為 198.35 元/方，令業(yè)內(nèi)大跌眼鏡。近年來(lái)砂石骨料礦山采礦權(quán) 以天價(jià)競(jìng)得的不乏有之，而競(jìng)得后又主動(dòng)廢標(biāo)者也時(shí)有發(fā)生，參與競(jìng)標(biāo)企業(yè)需更理性。

與其糾結(jié)單個(gè)項(xiàng)目的盈利性如何，不如更關(guān)注企業(yè)在骨料業(yè)務(wù)拓展的意愿和節(jié)奏。 水泥企業(yè)目前已步入穩(wěn)定盈利的時(shí)代，且在供給側(cè)改革背景下，國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)已限制新 增產(chǎn)能。從投資角度而言，水泥上市公司當(dāng)下更大的問(wèn)題在于成長(zhǎng)性不足。目前國(guó)內(nèi)大 多數(shù)地區(qū)的骨料項(xiàng)目仍然有著不錯(cuò)的收益率，且個(gè)別不理性的高價(jià)案例也只存在非上市 企業(yè)之間。從以往水泥上市公司在骨料業(yè)務(wù)的布局來(lái)看，絕大多數(shù)骨料項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)了正收 益。因此與其糾結(jié)單個(gè)骨料項(xiàng)目盈利性的高低，不如更加關(guān)注企業(yè)在骨料業(yè)務(wù)方面的規(guī) 劃布局以及實(shí)際行動(dòng)。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

3 爭(zhēng)相布局，后水泥時(shí)代必爭(zhēng)資源

3.1 拓展骨料，海外水泥巨頭不約而同的選擇

瞄準(zhǔn)骨料業(yè)務(wù)，海外水泥巨頭不謀而合。全球三大水泥企業(yè)拉豪、海德堡、西麥斯 在水泥業(yè)務(wù)步入穩(wěn)定期后，紛紛加大骨料業(yè)務(wù)布局，2020 年三家企業(yè)的骨料收入占比分 別為 16.04%、17.44 和 22.28%。全球水泥龍頭不約而同地大力布局骨料業(yè)務(wù)，或?qū)χ袊?guó) 水泥企業(yè)未來(lái)發(fā)展方向具有借鑒意義。而從各家企業(yè)目前骨料的年銷(xiāo)量和售價(jià)來(lái)看，國(guó) 內(nèi)水泥企業(yè)無(wú)論在量還是價(jià)上面都還有較大提升空間。

美國(guó)骨料行業(yè)龍頭以并購(gòu)謀發(fā)展，行業(yè)集中度較高。近 40 年美國(guó)砂石骨料在基建 場(chǎng)景的應(yīng)用占比逐年上升。由于公共部門(mén)基建項(xiàng)目建設(shè)周期長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)需求量也相對(duì)穩(wěn)定。 而私營(yíng)部門(mén)受經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)較大，例如次貸危機(jī)影響下 2008 年美國(guó)私營(yíng)部門(mén)的骨料需 求量顯著下降，而近五年波動(dòng)性相對(duì)較小。從行業(yè)集中度來(lái)看，美國(guó)骨料行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局 相對(duì)穩(wěn)定，近些年 CR10 穩(wěn)定在 30%-35%之間。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)的穩(wěn)健增長(zhǎng)，骨料需 求自 2011 年以后出現(xiàn)溫和增長(zhǎng)趨勢(shì)，但骨料業(yè)務(wù)的盈利能力仍然強(qiáng)勁，且近年來(lái)利潤(rùn) 率更呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)。市場(chǎng)進(jìn)入成熟期，小企業(yè)被動(dòng)出局，并購(gòu)成為了領(lǐng)先企業(yè)骨料產(chǎn) 能擴(kuò)張的主要手段，而隨著行業(yè)的整合，大企業(yè)骨料業(yè)務(wù)利潤(rùn)也穩(wěn)步提升。

火神材料以骨料業(yè)務(wù)為基，并對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行垂直整合。砂石骨料業(yè)務(wù)在火神材料的 主營(yíng)業(yè)務(wù)中位居主導(dǎo)地位，且近年來(lái)占比一直維持在 65%以上，且近十年保持了穩(wěn)定正 增長(zhǎng)，2020 年火神骨料營(yíng)收占比更是達(dá)到 76%，是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要源泉。此外，火 神材料在重點(diǎn)發(fā)展骨料業(yè)務(wù)的同時(shí)，兼顧下游產(chǎn)品（如瀝青混合料和預(yù)拌混凝土）之間 的垂直整合，分別在美國(guó)西部、東部、墨西哥灣沿岸生產(chǎn)和銷(xiāo)售瀝青混合料和/或預(yù)拌混 凝土，其中骨料占瀝青混合料重量的 95%，占預(yù)拌混凝土重量的 80%，公司通過(guò)市場(chǎng)的 有效管理進(jìn)而提高核心骨料業(yè)務(wù)的回報(bào)。

3.2 必爭(zhēng)的戰(zhàn)略資源，水泥企業(yè)爭(zhēng)相入局

后水泥時(shí)代，骨料成為企業(yè)必爭(zhēng)資源。在國(guó)內(nèi)限制新增水泥產(chǎn)能的背景下，拓展骨 料業(yè)務(wù)是水泥企業(yè)解決自身成長(zhǎng)性問(wèn)題的必然選擇。而在骨料、水泥窯協(xié)同處置、混凝 土等產(chǎn)業(yè)鏈延伸的選擇中，我們認(rèn)為骨料業(yè)務(wù)盈利能力最好，對(duì)于業(yè)績(jī)提升效果更顯著， 是企業(yè)進(jìn)行上下游拓展的最佳選擇。但骨料具備單位價(jià)值低，運(yùn)輸半徑短的特性，因此 骨料業(yè)務(wù)的拓張又有一定的局限性。對(duì)于以路運(yùn)為主的北方地區(qū)，不適合建立大型骨料 生產(chǎn)線(xiàn)，而對(duì)于長(zhǎng)三角等骨料主要需求地區(qū)，其拿礦成本較高，經(jīng)濟(jì)性較差，因此依傍 大江大河且成本低廉的大型骨料礦山則顯得尤為珍貴。

水泥企業(yè)資金雄厚，可跨越骨料行業(yè)高門(mén)檻。據(jù)行業(yè)準(zhǔn)入條件，申請(qǐng)新建大型建設(shè) 用砂石礦山采礦權(quán)的企業(yè)注冊(cè)資本不應(yīng)少于 1.5 億元，申請(qǐng)新建中型建設(shè)用砂石礦山采 礦權(quán)的企業(yè)注冊(cè)資本不應(yīng)少于 1.0 億元，行業(yè)門(mén)檻的提高自動(dòng)過(guò)濾掉諸多中小砂石骨料 開(kāi)采企業(yè)。而水泥企業(yè)由于自身行業(yè)特點(diǎn)，現(xiàn)金流狀況良好，資本運(yùn)作能力雄厚，有較 充足的資金投入到砂石骨料制造業(yè)，具備較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)能力，契合拓展骨料業(yè)務(wù)資金要求 高的特點(diǎn)。

骨料同水泥主業(yè)協(xié)同度高，減少產(chǎn)業(yè)鏈流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)。骨料和水泥主業(yè)協(xié)同性高，水泥 企業(yè)目前現(xiàn)有的礦山天然具備向骨料業(yè)務(wù)拓展的資源，有利于尾礦的綜合利用，提升經(jīng) 濟(jì)效益的同時(shí)也更加環(huán)保。且骨料與水泥均是地產(chǎn)、基建的主要原材料。與前期行業(yè)集中度較低的砂石骨料行業(yè)不同，水泥行業(yè)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，沉淀了穩(wěn)定且廣泛的客戶(hù)資 源。水泥企業(yè)布局砂石骨料，產(chǎn)業(yè)鏈的拓寬可在更大范圍內(nèi)滿(mǎn)足下游客戶(hù)的差異化需求， 提升水泥企業(yè)在市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力。此外，骨料加水泥的綜合服務(wù)可減少產(chǎn)業(yè)鏈的流轉(zhuǎn)環(huán) 節(jié)，放大成本優(yōu)勢(shì)。

布局骨料可提升礦山的綜合利用，資源與環(huán)保兼顧。從環(huán)保角度看，政府早在 1996 年頒布《關(guān)于進(jìn)一步開(kāi)展資源綜合利用意見(jiàn)的通知》，通知中提出支持企業(yè)利用廢物生 產(chǎn)建材并給予稅收減免。而后，國(guó)家環(huán)保部下發(fā)了《礦山生態(tài)環(huán)境保護(hù)與污染防治技術(shù)》， 其中明確要求提高石灰石礦山固體廢棄物綜合利用率，要求用于礦山治理、建筑材料。 從資源利用角度講，由于水泥熟料對(duì)石灰石的要求較骨料更高，一般要求氧化鈣 CaO≥ 50%、氧化鎂 MgO≤3%，而礦山巖石成分有差異，不滿(mǎn)足水泥熟料生產(chǎn)要求的石灰石 資源可以用作骨料，既能提升石灰石利用效率，又有助于礦山生態(tài)治理。

已有礦山與碼頭資源為水泥企業(yè)實(shí)現(xiàn)骨料業(yè)務(wù)高盈利保駕護(hù)航。基于近年環(huán)保政策 趨嚴(yán)以及天然砂石資源的枯竭，砂石骨料價(jià)格一路狂飆，骨料的原材料成本將對(duì)骨料業(yè) 務(wù)的盈利空間產(chǎn)生直接影響。隨著中小骨料開(kāi)采企業(yè)的出局，無(wú)證礦山、環(huán)境治理不達(dá) 標(biāo)礦山的關(guān)停，目前砂石礦山資源供給出現(xiàn)收縮，導(dǎo)致拿礦成本的提高。而水泥企業(yè)已 有礦山資源布局時(shí)間早，拿礦成本低，這為水泥企業(yè)進(jìn)入骨料行業(yè)獲取高盈利奠定了原 始積累。

國(guó)內(nèi)水泥企業(yè)積極布局，現(xiàn)有骨料業(yè)務(wù)毛利率較高。在水泥業(yè)務(wù)增長(zhǎng)放緩、不確定 因素難測(cè)的情況下，水泥企業(yè)已經(jīng)把觸角延伸至下游砂石骨料行業(yè)。2020 年我國(guó)上市水 泥企業(yè)具備千萬(wàn)噸骨料年產(chǎn)能的公司已達(dá) 6 家，并且在過(guò)去的 2021 年各大水泥企業(yè)進(jìn) 一步加快了骨料業(yè)務(wù)領(lǐng)域的布局節(jié)奏。目前各家水泥上市企業(yè)骨料業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比和利 潤(rùn)占比均較低，仍有較大提升空間。

而從盈利水平來(lái)看，各家水泥上市企業(yè)的骨料毛利 率均在 50%以上，上峰水泥最高接近 80%。目前水泥企業(yè)骨料業(yè)務(wù)的高毛利率源自其現(xiàn) 有礦山，對(duì)現(xiàn)有礦山的尾礦進(jìn)行處理獲得骨料，其成本幾乎只有制造成本而不包含資源 成本。另一方面，骨料業(yè)務(wù)同水泥主業(yè)（開(kāi)采水泥原材料石灰石礦山）在設(shè)備、人員和 原材料等方面重合較多，在會(huì)計(jì)處理上很難將兩者的成本和費(fèi)用進(jìn)行嚴(yán)格區(qū)分，因此也 造就了財(cái)務(wù)報(bào)表上骨料業(yè)務(wù)高毛利率情形的出現(xiàn)。而水泥企業(yè)新拓骨料業(yè)務(wù)只得通過(guò)招 拍掛方式進(jìn)行，伴隨拿礦成本的不斷提高，未來(lái)水泥企業(yè)骨料業(yè)務(wù)的毛利率勢(shì)必下降。

3.3 華新水泥：億噸機(jī)制砂項(xiàng)目加碼，大力拓展骨料的先行者

骨料業(yè)務(wù)布局速度行業(yè)領(lǐng)先。公司骨料產(chǎn)能正處于加速擴(kuò)張期，目前在建骨料項(xiàng)目 11 個(gè)，建成后公司骨料年產(chǎn)能將達(dá)到 2 億噸。近年公司在富民、祿勸、景洪、長(zhǎng)陽(yáng)、渠 縣、陽(yáng)新等多地建設(shè)骨料生產(chǎn)線(xiàn)，公司骨料產(chǎn)能 2016 年的年產(chǎn) 1650 萬(wàn)噸增長(zhǎng)至 2021 年上半年的 6580 萬(wàn)噸/年，其中 2019 年增速迅猛，高達(dá) 58%。伴隨產(chǎn)能的擴(kuò)產(chǎn)，公司骨 料業(yè)務(wù)的銷(xiāo)量也呈現(xiàn)出明顯的上升態(tài)勢(shì)，2020 年公司骨料業(yè)務(wù)銷(xiāo)量 2305 萬(wàn)噸，增速達(dá) 31%。產(chǎn)銷(xiāo)的持續(xù)上升帶來(lái)營(yíng)收的穩(wěn)步增長(zhǎng)，2016 年骨料業(yè)務(wù)營(yíng)收為 2.48 億元，2020 年?duì)I收已破 10 億元，2021 年上半年骨料營(yíng)收同比增速 95.36%。目前華新水泥骨料業(yè)務(wù) 產(chǎn)能利用率僅為 40%左右的水平，預(yù)計(jì)伴隨未來(lái)產(chǎn)能的持續(xù)釋放，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間廣闊。

早期礦山布局疊加當(dāng)下拿礦成本較低造就華新水泥骨料業(yè)務(wù)的高盈利水平。華新水 泥拿礦早，礦山成本低，目前公司骨料均可實(shí)現(xiàn)礦山自供，砂石、石灰石原材料成本低 廉。骨料生產(chǎn)線(xiàn)距離公司自有礦山較近，大部分骨料產(chǎn)線(xiàn)均依礦山而建，絕大部分石灰 石運(yùn)距在 3 公里以?xún)?nèi)，通過(guò)傳送帶運(yùn)輸，降低運(yùn)輸成本，同時(shí)保證原材料穩(wěn)定供應(yīng)。其 在湖北的大量石灰石礦與骨料產(chǎn)線(xiàn)可依托長(zhǎng)江水路以較低物流成本供應(yīng)骨料需求旺盛 的華東地區(qū)，進(jìn)而帶來(lái)高盈利空間。華新水泥的骨料毛利率由 2016 年的 37.47%上漲至 當(dāng)前年度的 63.46%。我們假設(shè)華新水泥骨料業(yè)務(wù)單位費(fèi)用為 15.4 元/噸，由此測(cè)算 2021 骨料業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)大概在 20 元/噸左右的水平。

億噸機(jī)制砂項(xiàng)目規(guī)模冠絕全國(guó)，地理優(yōu)勢(shì)及盈利能力顯著。該項(xiàng)目由華新水泥與黃 石市城市發(fā)展投資集團(tuán)有限公司、陽(yáng)新縣國(guó)有礦業(yè)投資有限公司共同出資成立黃石華新 綠色建材產(chǎn)業(yè)有限公司，并以該公司為投資主體，投資約百億元建設(shè)黃石華新綠色建材 產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目（包括 200 萬(wàn)噸/年活性鈣及深加工產(chǎn)品生產(chǎn)線(xiàn)、1 億噸/年機(jī)制砂石生產(chǎn)線(xiàn)及 碼頭生產(chǎn)線(xiàn)）。該綠色產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目所需原料的礦山，位于湖北省黃石市陽(yáng)新縣富池鎮(zhèn)袁 廣地區(qū)，礦區(qū)面積 6 平方公里，資源量達(dá) 20 億噸。產(chǎn)業(yè)園所在地理位置距離長(zhǎng)江較近，可通過(guò)水運(yùn)將砂石運(yùn)往長(zhǎng)江中下游地區(qū)，覆蓋銷(xiāo)售區(qū)域半徑可達(dá)上千公里。其中礦業(yè)權(quán) 價(jià)款、礦山建設(shè)費(fèi)、廠(chǎng)地購(gòu)置費(fèi)、拆遷補(bǔ)償費(fèi)、礦權(quán)退出補(bǔ)償?shù)绕渌顿Y約 56.5 億元， 項(xiàng)目工程建設(shè)投資約 43.5 億元。其中的陽(yáng)新年產(chǎn)一億噸機(jī)制砂石項(xiàng)目，總投資 80 億元， 分兩期實(shí)施，一期新建 4000 萬(wàn)噸/年生產(chǎn)線(xiàn)以及技改擴(kuò)產(chǎn) 2000 萬(wàn)噸/年生產(chǎn)線(xiàn)，二期新 建 4000 萬(wàn)噸/年生產(chǎn)線(xiàn)，項(xiàng)目即將全部投產(chǎn)，屆時(shí)將為公司貢獻(xiàn)可期利潤(rùn)。

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