價(jià)格鑄幣流動(dòng)機(jī)制（認(rèn)識(shí)認(rèn)識(shí)美聯(lián)儲(chǔ)）

認(rèn)識(shí)認(rèn)識(shí)美聯(lián)儲(chǔ)（上）中提到神一樣的美聯(lián)儲(chǔ)是如何誕生的，（中）計(jì)劃用多篇文章把美聯(lián)儲(chǔ)一百多年來(lái)的“勵(lì)精圖治”按幾個(gè)重要的時(shí)間節(jié)點(diǎn)分別成文，剖析剖析這個(gè)機(jī)構(gòu)的來(lái)龍去脈，因?yàn)椴涣私膺^(guò)去，就無(wú)法認(rèn)知現(xiàn)在，也無(wú)法洞悉未來(lái)。一戰(zhàn)時(shí)美國(guó)號(hào)召購(gòu)買(mǎi)自由債券的

認(rèn)識(shí)認(rèn)識(shí)美聯(lián)儲(chǔ)（上）中提到神一樣的美聯(lián)儲(chǔ)是如何誕生的，（中）計(jì)劃用多篇文章把美聯(lián)儲(chǔ)一百多年來(lái)的“勵(lì)精圖治”按幾個(gè)重要的時(shí)間節(jié)點(diǎn)分別成文，剖析剖析這個(gè)機(jī)構(gòu)的來(lái)龍去脈，因?yàn)椴涣私膺^(guò)去，就無(wú)法認(rèn)知現(xiàn)在，也無(wú)法洞悉未來(lái)。

一戰(zhàn)時(shí)美國(guó)號(hào)召購(gòu)買(mǎi)自由債券的宣傳海報(bào)

凡事無(wú)巧不成書(shū)，美聯(lián)儲(chǔ)剛成立（1913.12.23）不久就爆發(fā)了一戰(zhàn)（1914.7.28），很多資料都在談?wù)搩烧咧g的聯(lián)系，更有甚者指出“美聯(lián)儲(chǔ)要對(duì)一戰(zhàn)爆發(fā)負(fù)有不可推卸的責(zé)任”，老實(shí)說(shuō)這個(gè)鍋著實(shí)有點(diǎn)大，因?yàn)椴o(wú)美聯(lián)儲(chǔ)引發(fā)一戰(zhàn)的明確指證，將其稱為美國(guó)的“助推器”更為貼切。美國(guó)最終卷入一戰(zhàn)是一個(gè)相當(dāng)復(fù)雜的政治經(jīng)濟(jì)甚至牽扯到文化歷史背景的過(guò)程，這里面有美國(guó)與英法盟國(guó)的文化情感聯(lián)系，有德國(guó)潛艇戰(zhàn)引發(fā)的對(duì)立情緒和對(duì)國(guó)際貿(mào)易的影響，還有英法如若戰(zhàn)敗對(duì)美國(guó)的債務(wù)及在歐洲的影響力是巨大打擊等等考量。

只能說(shuō)美聯(lián)儲(chǔ)誕生的恰逢其時(shí)，要認(rèn)清其搖旗吶喊的“助戰(zhàn)”角色，先來(lái)了解當(dāng)時(shí)的國(guó)際貨幣體系：“金本位”。

金本位體系

1816年，英國(guó)頒布“金本位制度法案”，開(kāi)始實(shí)行金本位制，其后德國(guó)、丹麥、瑞典、挪威、荷蘭、美國(guó)、法國(guó)、俄國(guó)、日本等國(guó)也先后采用金本位，嚴(yán)格來(lái)說(shuō)應(yīng)該是金幣本位制，又稱古典金本位制（區(qū)別于后來(lái)因條件限制而變形的金塊本位制、金匯兌本位制）。

在金本位制度下，每單位的貨幣價(jià)值等同于若干含重量的黃金（即貨幣含金量）；當(dāng)不同國(guó)家使用金本位時(shí)，國(guó)家之間的匯率由它們各自貨幣的含金量之比值-金平價(jià)（Gold Parity）來(lái)決定。各國(guó)政府以法律形式規(guī)定貨幣的含金量，兩國(guó)貨幣含金量的對(duì)比即為決定匯率基礎(chǔ)的鑄幣平價(jià)。黃金可以自由出入國(guó)境，并在流通過(guò)程形成鑄幣-物價(jià)流動(dòng)機(jī)制，對(duì)匯率起到自動(dòng)調(diào)節(jié)作用。

2010年普利策歷史獎(jiǎng)作品《Lords of Finance: The Bankers Who Broke the World》（中文版《金融之王》）曾提到“金本位是那個(gè)時(shí)代的圖騰，世人對(duì)其的信仰壓倒了一切，甚至超越了對(duì)自由貿(mào)易、低稅收、小政府的崇拜”。

該書(shū)封面是央行4大天王：紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行的小本杰明·斯特朗、英格蘭銀行的蒙塔古·諾曼、法蘭西銀行的埃米爾·莫羅、德意志帝國(guó)銀行的亞爾馬·沙赫特。

不少人認(rèn)為19世紀(jì)末到20世紀(jì)初的金本位接近于一個(gè)完美的貨幣體系，或者說(shuō)在第二次工業(yè)革命時(shí)期（19世紀(jì)70年代到一戰(zhàn)以前），金本位貨幣體系很好的貼合了第一波全球化的需求，全球自由貿(mào)易（商品、勞動(dòng)力和資本）出現(xiàn)了飛速發(fā)展。

金本位之所以奏效，不僅因?yàn)榭梢约s束央行、防止政府過(guò)度發(fā)行貨幣，而且還是國(guó)際貿(mào)易的橋梁，對(duì)促進(jìn)和維護(hù)全球化秩序起到了關(guān)鍵作用。

國(guó)家之間用黃金進(jìn)行交易，貿(mào)易逆差國(guó)家將面臨黃金外流，貨幣供應(yīng)也就相應(yīng)減少，導(dǎo)致該國(guó)價(jià)格下降，出口更便宜，使得在國(guó)際市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力上升；反過(guò)來(lái)，貿(mào)易順差國(guó)家黃金流入，貨幣供應(yīng)增加，價(jià)格上漲，出口更貴，最終恢復(fù)貿(mào)易平衡。

在那個(gè)時(shí)期黃金價(jià)格長(zhǎng)期穩(wěn)定在每盎司20.67美元或4.24英鎊，以此為媒介各國(guó)達(dá)成固定匯率協(xié)議，產(chǎn)生了全球價(jià)格一致波動(dòng)的效果，當(dāng)然前提是各國(guó)央行擁有一定的黃金儲(chǔ)備來(lái)維系金本位的運(yùn)行。

一戰(zhàn)爆發(fā)后，為了給戰(zhàn)爭(zhēng)融資，歐洲各國(guó)紛紛放棄了金本位，禁止黃金自由流通，開(kāi)動(dòng)了印鈔機(jī)，發(fā)行不能自由兌換黃金的紙幣，發(fā)生了劇烈的通貨膨脹。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1920年英國(guó)的物價(jià)較戰(zhàn)前上漲2.5倍，法國(guó)上漲3.5倍，德國(guó)則10倍于1913年的水平。后來(lái)為了償還戰(zhàn)爭(zhēng)賠款，德國(guó)大量增發(fā)馬克，導(dǎo)致了及其嚴(yán)重的魏瑪共和國(guó)惡性通膨。

亂世出梟雄

歐洲被一戰(zhàn)拖下泥潭，美國(guó)呢？1917年前“坐山觀虎斗”，1917年后“下山摘桃子”，在印象里自然是大發(fā)戰(zhàn)爭(zhēng)財(cái)，擠掉大英帝國(guó)登上世界之巔，是這樣的嗎？美聯(lián)儲(chǔ)又如何成為美國(guó)崛起的背后推手？

1914年8月，一戰(zhàn)爆發(fā)，美國(guó)中立；

1917年1月，德國(guó)外相齊默爾曼（Zimmerman）拉攏墨西哥對(duì)抗美國(guó)，宣稱實(shí)施無(wú)限制潛艇戰(zhàn)，電報(bào)被截獲后引起美國(guó)各界憤怒；

1917年4月，美國(guó)參戰(zhàn)，期間發(fā)行4次自由債券（Liberty Bond），總計(jì)169億美元；

1918年11月，停戰(zhàn)；

1919年4月，發(fā)行勝利債券（Victory Bond），總計(jì)45億美元。

有幾個(gè)數(shù)字可以幫助建立起數(shù)量的直觀概念：1917年美國(guó)國(guó)民生產(chǎn)總值GNP（那會(huì)兒還沒(méi)有GDP）600億美元；按消費(fèi)購(gòu)買(mǎi)力，1917年1美元相當(dāng)于2018年的20美元；按黃金價(jià)格，1917年1美元相當(dāng)于2018年的61美元。

前面提到一戰(zhàn)時(shí)歐洲各國(guó)均產(chǎn)生了劇烈通脹，美國(guó)也不例外，實(shí)際上分為兩個(gè)階段：美國(guó)參戰(zhàn)前，向歐洲出口軍需物資，大量黃金流入，增加了貨幣供應(yīng)（此時(shí)還是金本位），導(dǎo)致1916年通脹率突然上升；參戰(zhàn)后，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入角色，壓低利率放大信貸，繼續(xù)推升通脹居高不下，到1920年美國(guó)物價(jià)較戰(zhàn)前上漲了1倍（盡管比歐洲各國(guó)要輕一些）。

這一點(diǎn)在米爾頓·弗里德曼（Milton Friedman，1976諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主）的經(jīng)典著作《A Monetary History of the United States, 1867-1960》（中文版《美國(guó)貨幣史》）里也有展現(xiàn)，1917年美國(guó)參戰(zhàn)后實(shí)行了黃金禁運(yùn)，基礎(chǔ)貨幣（high powered money）的組成比例發(fā)生了明顯變化，美國(guó)貨幣擴(kuò)張的基礎(chǔ)從黃金轉(zhuǎn)向債務(wù)貨幣化。

什么導(dǎo)致了這樣巨大的變化？缺錢(qián)，明確來(lái)說(shuō)是美國(guó)1917年4月對(duì)德國(guó)宣戰(zhàn)后，需要籌集資金投入戰(zhàn)爭(zhēng)。錢(qián)又從何而來(lái)？認(rèn)識(shí)認(rèn)識(shí)美聯(lián)儲(chǔ)（上）里說(shuō)過(guò)了三種基本方式：增稅、發(fā)債、印鈔。

剛開(kāi)始，很多人認(rèn)為應(yīng)完全通過(guò)增稅支付戰(zhàn)爭(zhēng)成本，以便向公眾傳達(dá)戰(zhàn)爭(zhēng)的真正代價(jià)，比如提高所得稅稅率，征收新的消費(fèi)稅、超額利潤(rùn)和奢侈品稅，一戰(zhàn)結(jié)束時(shí)個(gè)稅最高邊際稅率達(dá)77%。增稅使政府收入從1916年的9.3億美元上升到1918年的43.88億美元，然而政府支出增長(zhǎng)更快，從1916年的13.33億美元上漲到1918年的155.85億美元，這個(gè)缺口是通過(guò)發(fā)債和印鈔來(lái)填補(bǔ)的。

現(xiàn)代凱恩斯主義經(jīng)濟(jì)學(xué)的先驅(qū)，約翰·莫里斯·克拉克（John Maurice Clark）在其1931年著作《The Cost of the World War to the American People》里進(jìn)行了具體分析，認(rèn)為一戰(zhàn)成本約330億美元，占當(dāng)時(shí)國(guó)民生產(chǎn)總值的一半左右，《美國(guó)貨幣史》則給出了稅收、發(fā)債、印鈔的具體數(shù)據(jù)，其中稅收貢獻(xiàn)73億美元，而發(fā)債和印鈔的貢獻(xiàn)需要折算一下，由于美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)動(dòng)了印鈔機(jī)，一戰(zhàn)時(shí)期美國(guó)發(fā)債總額240億美元當(dāng)中，包括了原有貨幣和印鈔后新創(chuàng)造出來(lái)的貨幣，同時(shí)書(shū)里提到基礎(chǔ)貨幣增量16億美元、貨幣供應(yīng)增量64億美元，即美聯(lián)儲(chǔ)每印1美元派生出了3美元。

所以，在區(qū)分美聯(lián)儲(chǔ)印鈔的數(shù)據(jù)后，一戰(zhàn)成本可分解為：稅收73億、發(fā)債192億（扣除美聯(lián)儲(chǔ)印鈔派生的48億）、印鈔64億，按比例算就是：稅收22%、發(fā)債58%、印鈔20%（該結(jié)論同樣可見(jiàn)Hugh Rockoff的文章“U.S. Economy in World War I”）。

到這里，美聯(lián)儲(chǔ)的威力清晰可見(jiàn)，加稅幾乎到了極限才貢獻(xiàn)了戰(zhàn)爭(zhēng)支出的22%，而美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)印鈔輕輕松松搞定20%，不過(guò)這也可以稱為一種稅：“通貨膨脹稅”。也許是在戰(zhàn)爭(zhēng)的壓力下，美聯(lián)儲(chǔ)向政府開(kāi)放了資產(chǎn)負(fù)債表，成為負(fù)擔(dān)戰(zhàn)爭(zhēng)成本的重要工具，通過(guò)降低抵押品要求、優(yōu)惠貼現(xiàn)率等手段迅速增加了貨幣供應(yīng)（基礎(chǔ)貨幣*貨幣乘數(shù)）。

（1）、降低發(fā)行貨幣的抵押品要求

1913年通過(guò)的“聯(lián)邦儲(chǔ)備法案”規(guī)定美聯(lián)儲(chǔ)需遵照真實(shí)票據(jù)原則發(fā)行貨幣，需100%商業(yè)票據(jù)作抵押，同時(shí)還需要40%的黃金儲(chǔ)備。簡(jiǎn)單說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)每發(fā)行1美元，需要價(jià)值1美元的商業(yè)票據(jù)和0.4美元的黃金作擔(dān)保。

當(dāng)時(shí)銀行系統(tǒng)采用“真實(shí)票據(jù)原則”（Real Bills Doctrine）發(fā)放貸款，即只發(fā)放短期的、自償性貸款（如購(gòu)買(mǎi)原材料進(jìn)行生產(chǎn)活動(dòng)），而不貸款給長(zhǎng)期投資或股票等投機(jī)行為，從而控制信貸規(guī)模，銀行的信貸行為建立在真實(shí)的商業(yè)活動(dòng)基礎(chǔ)上，并可用這些商業(yè)票據(jù)作抵押，通過(guò)貼現(xiàn)窗口（discount window）從美聯(lián)儲(chǔ)借錢(qián)。

這極大的限制了政府為戰(zhàn)爭(zhēng)融資的能力，盡管在1916年美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)一項(xiàng)“聯(lián)邦儲(chǔ)備法案修正案”，允許銀行用國(guó)債作抵押進(jìn)行貸款，但是這種抵押品被認(rèn)為不是100%的真實(shí)票據(jù)，因此發(fā)行貨幣能力有限。然而在參戰(zhàn)后不久，1917年6月，美國(guó)國(guó)會(huì)迅速通過(guò)另一項(xiàng)修正案，將國(guó)債視為與真實(shí)票據(jù)、黃金同等地位的擔(dān)保品，同時(shí)對(duì)真實(shí)票據(jù)和國(guó)債的抵押要求降至60%，徹底打開(kāi)了美聯(lián)儲(chǔ)“甩開(kāi)膀子”印鈔的大門(mén)，開(kāi)始擁有了“QE”能力。

（2）、采取優(yōu)惠貼現(xiàn)率

一戰(zhàn)時(shí)期發(fā)行的美國(guó)國(guó)債有個(gè)富有情懷的名稱：自由債券（Liberty Bond），美聯(lián)儲(chǔ)為自由債券抵押貸款提供了低于市場(chǎng)行情的優(yōu)惠貼現(xiàn)率，增強(qiáng)了為國(guó)債提供貸款的能力，銀行可以通過(guò)利差輕易獲利，比如購(gòu)買(mǎi)3.5%收益率的自由債券，然后抵押給美聯(lián)儲(chǔ)獲得3%的優(yōu)惠利率貸款。同時(shí)，通過(guò)優(yōu)惠貼現(xiàn)率高估政府債務(wù)抵押品價(jià)值，美聯(lián)儲(chǔ)創(chuàng)造了一種激勵(lì)機(jī)制，讓私人投資者可以從銀行獲得優(yōu)惠貸款去購(gòu)買(mǎi)自由債券，說(shuō)白了就是“鼓勵(lì)借錢(qián)買(mǎi)國(guó)債”。

盡管美聯(lián)儲(chǔ)使出渾身解數(shù)，讓美國(guó)的貨幣供應(yīng)高速增長(zhǎng)，可也并不是如想象般一飛沖天，甚至在一戰(zhàn)最吃緊的1918年，增長(zhǎng)率還回退了不少：

用最簡(jiǎn)化的公式來(lái)說(shuō)明其中的變化，假設(shè)貨幣乘數(shù)為m、貨幣供應(yīng)M、基礎(chǔ)貨幣H，存款準(zhǔn)備金率（reserve-deposit ratio）為rdr，通貨存款率（currency-deposit ratio）為cdr，可得：m = M/ H = ( 1 + cdr) / ( cdr + rdr ) ，當(dāng)我們手里沒(méi)有現(xiàn)金（通貨）而全部存到銀行時(shí)（cdr = 0），貨幣乘數(shù)達(dá)到理論最大值：1/rdr。從《美國(guó)貨幣史》里的數(shù)據(jù)可以看到，一戰(zhàn)時(shí)期存款準(zhǔn)備金率相對(duì)穩(wěn)定，而通貨存款率則出現(xiàn)了大幅上升（書(shū)里給出的是存款通貨率，即1/cdr，是大幅下降），于1918年達(dá)到峰值，因此影響了當(dāng)年的貨幣供應(yīng)量。

其中原因在于戰(zhàn)爭(zhēng)讓人們更多的選擇“持幣觀望”，加上工資上升，使得持有美元現(xiàn)金增加，導(dǎo)致通貨存款率升高，如果不是美聯(lián)儲(chǔ)采取了寬松措施進(jìn)行了對(duì)沖，現(xiàn)實(shí)情況可能會(huì)更糟一些。

總之，由于戰(zhàn)爭(zhēng)的影響，美國(guó)財(cái)政部完全擁有并擴(kuò)張了美聯(lián)儲(chǔ)-央行的資產(chǎn)負(fù)債表，不再僅僅依靠私人或銀行的資金來(lái)接收政府債務(wù)。通過(guò)高估自由債券，對(duì)廣大老百姓施以寬松政策誘惑，美聯(lián)儲(chǔ)得以比正常速度更快的發(fā)行貨幣，用通貨膨脹保障了為戰(zhàn)爭(zhēng)融資的能力。

一戰(zhàn)時(shí)期小結(jié)

現(xiàn)在可以來(lái)回答本文開(kāi)頭提出的問(wèn)題：

美國(guó)發(fā)戰(zhàn)爭(zhēng)財(cái)了嗎？從貿(mào)易數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)對(duì)歐洲的出口從1913年的14.79億美元增加到1917年的40.62億美元，即對(duì)歐出口占國(guó)民生產(chǎn)總值的6.8%、戰(zhàn)爭(zhēng)成本的12.3%，可以看到完全不是一個(gè)量級(jí)，很難用美國(guó)從買(mǎi)賣(mài)中賺了多少錢(qián)來(lái)衡量一戰(zhàn)的重要性。

擠掉大英帝國(guó)登上世界之巔？完全取而代之還要等到二戰(zhàn)以后，相較于貿(mào)易上的獲利，更為重要的是美國(guó)在金融方面的崛起，概括起來(lái)就是：

（1）美元國(guó)際化。20世紀(jì)初，美國(guó)在經(jīng)濟(jì)規(guī)模上已經(jīng)排世界第一，但在金融方面卻很落后，在貨幣國(guó)際使用來(lái)看，美元遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能和英鎊相提并論。但一戰(zhàn)中歐洲國(guó)家紛紛放棄金本位，尤其英鎊大幅貶值，而美元仍與黃金掛鉤，因此美元成為了國(guó)際貿(mào)易的重要貨幣甚至首選。

（2）從債務(wù)國(guó)轉(zhuǎn)為債權(quán)國(guó)。戰(zhàn)爭(zhēng)讓歐洲金融資本受到重創(chuàng)，一戰(zhàn)前美國(guó)長(zhǎng)期是債務(wù)國(guó)，1914年凈債務(wù)額為22億美元，到1919年美國(guó)轉(zhuǎn)變?yōu)閭鶛?quán)國(guó)，凈債權(quán)額達(dá)64億美元，增強(qiáng)了美國(guó)的金融實(shí)力。

（3）全球金融中心由倫敦轉(zhuǎn)到紐約。一戰(zhàn)前全球超過(guò)2/3的貿(mào)易信貸是通過(guò)倫敦進(jìn)行的，世界資本市場(chǎng)的中心是倫敦，而英格蘭銀行是世界上最重要的央行；一戰(zhàn)后，領(lǐng)導(dǎo)權(quán)轉(zhuǎn)移到紐約，如果說(shuō)這時(shí)候美聯(lián)儲(chǔ)還沒(méi)有100%獲得全球金融霸權(quán)，至少可以說(shuō)已經(jīng)與英格蘭銀行平分秋色。

美聯(lián)儲(chǔ)的作用？當(dāng)然是為美國(guó)參戰(zhàn)籌集資金立下頭功，同時(shí)利用黃金支撐了美元在國(guó)際貿(mào)易上的崛起，但路德維希·米塞斯（Ludwig Mises）在《Reflecting on the calamity of this war》里反思，“Without inflation, the repercussions of war on welfare become obvious much more quickly and penetratingly; war weariness would set in much earlier.” 意為沒(méi)錢(qián)根本打不起來(lái)或者打不久，美聯(lián)儲(chǔ)是在“助戰(zhàn)”。

在誕生之初，美聯(lián)儲(chǔ)便利用一戰(zhàn)進(jìn)行了一次相當(dāng)成功的抵押品實(shí)驗(yàn)：以國(guó)債為錨印鈔，誰(shuí)能想到這一招以后會(huì)一用再用，乃至成為應(yīng)對(duì)2008年次貸危機(jī)的關(guān)鍵方案：量化寬松（QE）。

因此可以說(shuō)：美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)受了一戰(zhàn)炮火的考驗(yàn)，初露鋒芒“一戰(zhàn)成名”，從此開(kāi)創(chuàng)百年基業(yè)。