（獲取報告請登陸未來智庫www.vzkoo.com）玻纖行業概述性能優良，無堿玻纖已成主流玻璃纖維是一種無機非金屬材料，大致分為無堿玻纖、中堿玻纖、耐堿玻纖和高堿玻纖等幾類，具有輕質、高強、斷裂延伸小、耐腐蝕、電絕緣、吸音隔熱等優異性能。無

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玻纖行業概述

性能優良，無堿玻纖已成主流

玻璃纖維是一種無機非金屬材料，大致分為無堿玻纖、中堿玻纖、耐堿玻纖和高堿玻纖等幾類，具有輕質、高強、斷裂延伸 小、耐腐蝕、電絕緣、吸音隔熱等優異性能。無堿玻纖是當前產量最大，用途最廣的品種，廣泛應用于電子電器、交通運輸、 建筑、石油化工、體育休閑、國防軍工等領域。

玻纖紗按是否加捻分為有捻、無捻紗。捻度是指單位長度內纖維與纖維之間所加的轉數，以捻/m 為單位，按其轉向不同分為 S 捻和 Z 捻。加捻的作用主要是為了提高纖維之間的抱合力，改善單纖維的受力情況。但由于加捻后不便于樹脂的浸透，因 此一般復合材料增強用玻纖均為無捻紗，加捻紗則主要用于一些紡織制品。

原料主要為天然礦石，下游需求廣泛

玻璃纖維是以葉臘石、石英砂、石灰石、白云石等天然礦石為原料，經過粉磨、高溫熔化、拉絲、后加工等工序制成。玻纖 具體生產流程主要包括六部分，分別是原料添加、池窯熔化、拉絲成型、浸潤劑涂覆、烘干退解及制品生產（如絡紗、短切、 制氈）。其中，前三個生產環節為前道工藝，效率高低主要影響產品的成本。后三個環節為后道工藝，主要影響產品質量和性 能。

在玻纖產業鏈中，上游主要涉及采掘、化工、能源等產業，中游則為玻纖紗、玻纖制品、復合材料等產品，下游應用于眾多 傳統以及新興領域，包括建筑、交通運輸、電子、風電等。

應用領域不斷拓展，需求穩步增長

根據中國產業信息網數據，從全球角度來看，玻纖主要應用于建筑與交通領域，分別占比 32%和 28%。我國玻纖下游需求中 建筑、電子電器和交通需求占比分別為 34%、21%和 16%，合計達 70%以上。近年來，隨著全球風電、熱塑等市場回暖，風 電等需求成為玻纖的主要需求增長點。玻璃纖維行業應用領域涉及到各個工業部門，因此受宏觀經濟形勢影響較大，其市場 需求周期性與經濟周期存在較強的相關性。

由于難以追蹤到玻纖下游實際需求數據，我們用全球玻纖產量與 GDP 的關系，來探尋玻纖需求的變化規律。我們認為，雖然 歷年全球玻纖產量增速與 GDP 增速比值并不固定，由于供需之間的博弈，在一個完整周期內，仍可視作總供給與總需求近似 平衡。 2011-2018 年，全球玻纖產量增速與 GDP 增速比值的平均值為 1.58。 歐文斯科寧亦預測，全球玻纖需求增速約為 GDP 增速的 1.6 倍。2019 年 10 月，IMF 預計，2020 年全球經濟將增長 3.4%，則玻纖需求增速在 5%-6%之間。

建筑領域需求穩中有升

建筑業是玻纖應用最傳統也是需求最高的領域，主要包括兩大部分房地產和基建。面對我國經濟下行壓力以及復雜多變的外 部環境，基建投資作為逆周期調節的重要抓手，在積極的財政政策引導下，2020 年投資增速有望回升。玻纖在房地產領域的 應用貫穿始終，包括前端的現澆混凝土模板、承重結構，以及后端的衛浴門窗、保溫防水材料、外墻屋面等。2019 年 12 月， 中央經濟工作會議指出，要求全面落實因城施策，穩地價、穩房價、穩預期的長效管理調控機制，促進房地產市場平穩健康 發展，我們認為房地產行業的韌性依然存在。2019 年 1-11 月，全國房地產開發投資 12.13 萬億元，同比增長 10.2%；房地 產開發企業房屋施工面積 874814 萬平方米，同比增長 8.7%。

綜合來看，房地產后端應用占玻纖需求的很大一部分，隨著房地產施工節奏加快，房屋竣工面積增速已連續 5 個月轉正，房地產竣工修復期已然來臨，且竣工的修復有望貫穿整個 2020 年。一方面，2015 年開始，房地產銷售增速一直保持較高水平， 持續高于竣工增速，積累大量已銷售但未竣工房屋；另一方面，從新開工和竣工剪刀差角度分析，近兩年傳導路徑為“新開 工—預售—施工—竣工”，剪刀差修復的動能也是來源于預售交房的剛性約束，2018 以來持續高位的新開工面積也將在近兩 年轉化為竣工面積。我們認為，建筑領域對玻纖的需求將呈現穩中有升的態勢，甚至會超出市場預期。

汽車輕量化滲透帶來長期增量

交通領域對玻纖的需求主要在汽車零部件、高鐵、輪船、高速公路土工格柵方面，未來需求增量在于汽車輕量化的滲透。

2019 年我國汽車產量同比下滑，但下半年開始已逐漸企穩，2020 年需求在 2019 年的低基數上繼續大幅下探概率較小。根據 中國汽車協會數據，2019 年 1-11 月，我國汽車產量為 2285.8 萬輛，同比減少 9.60%，其中 11 月單月生產 259.34 萬輛，同 比增加 3.8%。

汽車輕量化將為熱塑性玻纖打開廣闊市場空間。根據中國巨石公告，汽車每減重 10%，將降低油耗 6%，在環保趨嚴的大環 境下，輕量化將成為未來汽車行業發展新的方向。參考國外的技術路徑，復合材料與鋁合金將成為未來汽車輕量化的主要替 代材料，其中歐洲選用的技術路徑以玻纖碳纖為主，美國基本使用鋁合金。綜合而言，碳纖材料在輕質、安全、舒適等性能 上要優于其他材料，但成本高和加工效率低是阻礙其大規模使用的主要因素。相比碳纖材料，玻纖材料雖然價格便宜但強度 較低，在汽車上的應用更多在內外裝飾件和非結構件中。玻璃纖維增強塑料（GFRP）在同等條件下，其重量僅為鋼體材料的 1/3 左右，且性能較鋼材更占優勢。根據中國產業信息網數據，當前我國整車配件上改性塑料（主要為玻纖）應用比例僅占 8％ 左右，與歐美國家的 16％相比仍有較大差距，未來仍有較大提升空間。

新能源汽車快速發展進一步推動汽車輕量化進程。新能源汽車車身重量的減輕，不僅能達到節能降耗的效果，而且還可以增 加續航里程，進而降低電池使用成本。在當前汽車電池成本較高的背景下，輕量化是新能源汽車發展的必由之路。雖然受補 貼退坡的影響，2019 年我國新能源汽車銷量增速減緩，但長期并不悲觀。2019 年 12 月，工信部發布《新能源汽車產業發展 規劃（2021-2035 年）》（征求意見稿），根據規劃，2025 年我國新能源車銷量占比要達到當年汽車總銷量的 25%，則 2019-2025 年復合增長率將達到 34%。此外歐洲排放新規實施在即，有望大力拉動新能源汽車銷量。 IHS Markit 預測 2021 年之前，歐 洲電動車的保有量將是 2018 年的 3倍。

風機搶裝仍在進行，風電領域需求短期無虞

我國玻纖行業正處于成長期，下游需求不斷拓展，其中風力發電是其中一大新興領域。玻纖材料憑借其較高的性價比和耐腐 蝕的特點，成為風機葉片制造的優質原料。作為可持續發展的重要方向，風力發電近年來得到了快速發展。根據北極星風力 發電網數據，2018 年，我國風電新增裝機容量為 21.14GW，累計裝機容量高達 209.53GW。隨著 2021 年“陸上風電項目全 面實現平價上網”時間節點的臨近，2020 年風機設備搶裝將進入高潮。2019 年前三季度，國內風電公開招標量達到 49.9GW， 同比增長 108.5%。以招標到建成的周期為一年來推測，2020 年裝機規模非常可觀。

隨著風機葉片大型化趨勢以及海上風能資源潛力巨大，海上風電領域對玻纖材料需求有望持續提升。我國海域面積遼闊，海 上風能資源豐富。中國氣象局風能資源調查結果顯示，我國 5米至 25 米水深線以內近海區域、海平面以上 50 米高度范圍內， 風電可裝機容量約 2 億千瓦時。2018 年，中國海上風電新增裝機容量達到 1.66GW，同比增長 42.7%；累計裝機容量達到 4.44GW。

受益 PCB 穩健發展，電子細紗需求持續提升

與玻璃纖維粗紗相比，玻璃纖維細紗是一種絕緣性較好的玻纖材料，可制成玻纖布，用于印制電路板（PCB）的核心基材— 覆銅板的生產，市場較為單一。電子玻纖紗約占覆銅板成本的 25%—40%，是制備 PCB 的重要原材料，其需求與 PCB 行業 發展息息相關。

PCB 行業下游應用廣泛，與電子相關聯的行業以及消費端均能見到其身影，因此市場規模巨大。根據 Prismark 數據，2018 年，全球 PCB 產值為 625 億美元，同比增長 5.9%；中國 PCB 產值為 323 億美元，同比增長 7.8%。

5G 商用及汽車電子的發展將推動 PCB 產業繼續增長。PCB 的下游應用領域占比最高的是計算機和手機，此外還有消費電子、 汽車電子和通信領域等，這些領域市場合計占比超過 83%。全球 3C 產品出貨量增長疲軟，整體需求趨于穩定，然而汽車電 子的興起和 5G 商用帶動通訊基站建設將成為 PCB 需求的重要增長點。 根據 Prismark 預測，2019-2023 年，PCB 的復合 需求增速為 3.7%，其中汽車電子、服務器、有線基礎設施和無線基礎設施分別是 5.6%、 5.8%、4.8%和 6%。

我們認為受益于 PCB 行業的穩健發展，電子玻纖紗的市場需求將進一步提升。

玻璃纖維作為一種良好的替代材料，具有明顯的成長性，下游應用領域將不斷拓展、滲透率逐漸提升。隨著我國經濟增長方 式向集約化和精細化轉型，玻纖產品憑借其優良的性能和較高的性價比，也得到了國家政策的扶持。2018 年，國家統計局將 玻璃纖維及玻纖制品列入《戰略性新興產業分類》目錄。總體而言，我國玻纖需求仍處于成長階段，2020 年隨著房地產竣工 端的修復以及基建投資增速回升，傳統領域的需求也有望回暖，整體需求將持續向好。

產能投放暫緩，供給壓力有所減輕

玻纖池窯生產線生產具有連續性，一旦開窯后需要連續生產 8～10 年，這種情況與玻璃產線類似。因此，當市場需求低迷之 時，產能不能及時收縮，導致供給過剩；而當市場需求旺盛的時候，又會因為產能建設周期長，短時間內難以擴充產量，加 劇供求緊張。

玻纖行業本身具有一定的進入壁壘，我們概況為技術壁壘、資金壁壘、品牌壁壘及政策壁壘，如下表所示。由于這些壁壘的 存在，使得新興企業進入市場較為困難，同時競爭力較弱的企業也很可能被逐漸擠出市場，大型玻纖企業的優勢明顯，行業 集中度較高。

產能高度集中，產量連創新高

玻璃纖維生產存在重資金、重技術、重管理的特點，進入門檻較高，大型玻纖企業在市場中的競爭優勢明顯，行業呈現高集 中度態勢。截至 2018 年底，全球玻纖紗行業總產能約為 805 萬噸，前五大供應商分別為中國巨石、OVC、泰山玻纖、NEG 和重慶國際，合計產能占總產能的 64%；中國玻纖總產能為 545 萬噸，中國巨石、泰山玻纖和重慶國際是國內玻纖行業的三 大巨頭，共占全國產能的 63%左右，加上山東玻纖、四川威玻和長海股份，國內前六大供應商產能占比約為 80%。因此， 無論是全球市場還是國內市場，都存在產能集中的特點，寡頭壟斷格局已初步形成。

近年來，隨著玻纖應用場景不斷拓展，下游需求增加，進而帶動玻纖產能擴張，產量連創新高。 2018 年，全球玻纖產量為 736 萬噸，同比增長 11.52%；中國玻纖產量為 468 萬噸，同比增長 14.71%。

我國玻纖行業起步于上世紀 50 年代，通過引進國外先進技術，產能規模不斷擴大，進入 21 世紀后產量更是飛速增長，目前 已成為世界玻纖第一大國，國際影響力顯著提升。2018 年我國玻纖產量占全球總產量的 63.59%。

2018 年產能急劇擴張，2019 年供給嚴重過剩

受環保督查帶來市場需求結構優化，以及熱塑性復合材料生產工藝日趨成熟、5G 通訊發展等市場利好信息鼓勵，2018 年是 玻纖行業產能快速擴張的一年。經我們測算，2018 年國內玻纖產能較 2017 年增長 28%。其中，我國無堿粗紗全年點火產能 99 萬噸，扣除部分產線技改前產能，凈新增 66 萬噸；電子紗點火產能 22 萬噸。2016-2018 年，我國玻纖產量增速逐年提升， 且均在 10%以上，供給端已存較大壓力。2018 年的新增產能集中釋放在下半年，我們測算 2019 年玻纖產量增速在 15%以上， 對供需結構產生極大的沖擊，直接導致供給過剩，價格下行。

我國玻璃纖維有相當一部分用于出口，2018 年玻纖及其制品出口量為 159 萬噸，其中玻璃纖維紗出口 96.6 萬噸。以此推斷， 出口市場在玻纖需求占比中達到 25%-30%。2018 年玻纖及其制品出口增速為 9.66%，同比降低 1.03 個百分點，并低于玻纖 產量增速（14.71%）。 2018 年雖然中美貿易摩擦給玻纖出口帶來一定挑戰，但企業為規避因關稅增加造成的出口損失，積極 出貨，使得出口量仍然保持較高水平。我們認為，隨著中美貿易摩擦實質性升級，同時 2018 年的搶出口也將透支部分海外需 求，2019 年出口量將出現一定程度下滑，也加劇國內玻纖市場供需失衡的情況。

產能逐步消化，供需格局開始改善

經過 2018 年行業大躍進，2019 年玻纖產能擴張步伐明顯放緩。根據我們統計，2019 年國內點火產線較少，且主要為冷修技 改復產，國外新增產能有所增加，來源于中國巨石美國產線和北自科技韓國產線的投產。在新增產線有限的同時，受中國巨 石成都基地和泰山玻纖老廠區搬遷影響，2019 年下半年全國共有 4條產線關停，繼續推動供需格局的改善。

粗紗景氣底部或已確認，電子細紗迎來長期拐點

我們匯總業內企業的產能規劃后，發現無堿粗紗在 2020 年將繼續有大規模的產能投產，不過點火時間大多集中在 4 季度，除 去設備調試和試運行時間，真正產量貢獻將在 2021 年。我們認為，2020 年供給增加將低于需求增長，行業景氣度觸底反彈， 企業盈利也將隨之改善。

經過我們測算，2021 年全球無堿粗紗產量較 2019 年增加約 10%，按照需求年均增加 6%計算，則 2021 年基本面仍將優于 2019 年。我們認為，2019 年即粗紗景氣的底部。

2019-20 年，電子紗預期投放產能主要為中國巨石桐鄉電子紗 2 期 6 萬噸，且有可能延期至 2021 年點火（根據工程進度推測）， 增量極為有限。前文我們提到，受益于 PCB 行業的穩健發展，電子玻纖紗的市場需求將不斷提升，當前或為電子紗中長期景 氣的起點。

價格研判：行業底部或已確認，價格有望迎來反彈

進入 2019 年，受供給端大幅放量的影響，玻纖價格一路下滑。無堿玻纖產品中，以直接纏繞紗為代表的低端產品跌幅最大， 當前主流企業 2400tex纏繞直接紗為 4000-4200 元/噸，較 2019 年年初下滑 10%；風電紗、熱塑紗等中高端產品，由于生產 廠家有限，因此穩價能力較強，價格下跌幅度要小于低端產品， 2400texSMC 合股紗價格為 5300-5600 元/噸，較 2019 年年 初下滑 8%，2400tex噴射合股紗價格為 6200-6600 元/噸，較 2019 年年初下滑 5%。電子紗 2018 年新增產能達到 22 萬噸， 產能沖擊超過 40%， G75（單股）電子紗價格從 2019 年年初的 11000 元/噸左右，下滑至目前的 8100 元/噸，跌幅高達 26%。

廠家庫存下降，行業底部或已確認，2020 年價格有望步入上行通道。經過一整年的產能消化，2019 年四季度，部分廠家庫 存開始高位回落，11 月泰山玻纖、山東玻纖、重慶三磊、四川威玻相繼發布提價通知。我們認為，2020 年行業供需格局將繼 續改善，看好后市價格走勢。

建議關注：中國巨石、中材科技

中國巨石——玻纖行業絕對龍頭

中國巨石前身為 1993 年成立的桐鄉市巨石玻璃纖維有限公司，于 1999 年登陸上交所。公司主要從事玻璃纖維及制品的生產、 銷售，主要產品為玻璃纖維紗。截至 2019 年末，公司總股本為 35.02 億股，流通 A 股占比 100%。中國建材持有公司 26.97% 的股權，是公司第一大股東，國務院國資委是公司實際控制人。

中國巨石是世界玻纖龍頭，產能穩居第一，且仍在繼續擴張中。隨著供需關系平穩向好，行業景氣度上行，龍頭企業將最先 受益，中國巨石無疑是最大的贏家。截至 2019 年底，中國巨石玻纖產能合計 181.6 萬噸，其中無堿粗紗產能 171.1 萬噸，電 子紗 10.5 萬噸。公司全球市占率在 22%左右，國內市占率約為 32%。巨石成都智能制造基地兩條產線（合計年產 25 萬）噸， 巨石桐鄉智能制造基地 2 線（年產 15 萬噸）、電子紗二線（年產 6萬噸），正在建設當中，預計在 2020、2021 年相繼投產， 屆時公司玻纖產能將達到 227.6 萬噸。此外，根據規劃，公司未來將在桐鄉智能制造基地建設無堿玻纖 3 線（年產 15萬噸）、 電子紗三線（年產 6萬噸），還將在印度建設年產 10 萬噸無堿玻纖產線。

中國巨石自創立至今，共經歷三個階段的發展歷程。第一階段：1993 年-2003 年，公司在桐鄉開始創業，通過上市、收購與 建廠成為中國最大玻纖生產企業。第二階段：2004 年-2012 年，公司不斷在國內投資建廠，成都基地、桐鄉基地相繼建成， 超大型玻纖生產線一條接一條問世，生產規模躍居世界第一。窯爐大型化使得公司單噸折舊、人工成本優于同行，產能的擴 大帶來單噸成本的降低。第三階段：2012 年-至今，進軍海外，從“以內供外”轉為“以外供外”，實現玻纖生產的戰略轉移。 公司以“產品高端化、產業集群化、布局國際化、市場全球化”為目標，陸續在五大洲設立海外子公司，搭建起全球生產和 營銷網絡。公司目前在海外建設完成埃及和美國基地，受制于歐洲反傾銷稅的產品主要通過埃及生產基地供應，美國生產基 地也一定程度削減了中美貿易摩擦的消極影響，有效規避了貿易壁壘。

公司在技術研發方面也具有領先優勢，生產工藝的創新可有效減少產品單耗、提高成品率。公司自主研發的高性能玻璃纖維 配方 E6、 E7、E8 系列產品，已在多款高端產品中應用，E9 玻璃配方的也已完成實驗室研究。此外公司也完成了多項技術 的首創，包括超大規模窯爐結構、純氧燃燒技術、廢絲處理技術等。

2018 年，中國巨石單噸成本僅為 3185 元/噸，在主流玻纖生產企業中最低。雖然由于產品結構不同，這種簡單粗暴的對比方 式并不科學，但是仍然反映了中國巨石優秀的成本控制能力。

產品向高端領域拓展，盈利能力以及穩定性均將提升。桐鄉智能制造基地以及成都智能制造基地的不斷完善，公司風電/熱塑/ 電子等中高端產品產能將不斷增加。高端產品由于進入者較少，市場格局優于低端產品，因此盈利情況好于低端產品。以重 慶國際為例，其中高端產品占比達到 60%，雖然多數熔窯未做技改，但產品結構的中高端化，使其單噸盈利仍然維持在較高 水平。

參考海外玻纖市場變遷，國內龍頭企業市場份額提升的步伐仍將繼續。雖然國內六大企業已占據大部分市場份額，行業集中 度提升明顯，但目前“小作坊”式的企業仍然普遍存在，價格戰的問題依舊突出。當前海外產能主要集中在 OCV、NEG、JM 手中，三家占比高達 85%。國外玻纖市場也是經過多輪低價周期，導致小企業的不斷出清，方有如今局面。我們認為，當前 的產品低價將進一步壓縮中小企業的生存空間，行業集中度有望持續提升，有利于行業的可持續發展。

中國巨石和泰山玻纖存在一定市場競爭，根據 2017 年中國建材的承諾，2020 年底將解決二者同業競爭問題。二者強強聯合， 必將增強公司在市場上的定價權。行業內龍頭憑借其技術和資金優勢將繼續主導行業發展，未來獲利的持續性不斷增強。

中材科技——三大業務齊發力，業績增長可期

中材科技成立于 2001 年 12 月，由原中材集團作為主發起人，并于 2006 年 11 月登錄深交所。公司目前擁有風電葉片、玻璃 纖維及制品、鋰電池隔膜三大主導產業，其中玻璃纖維及制品是公司最大的業務板塊，占比超過 40%。截至 2019 年末，公 司總股本為 16.78 億股，流通 A 股占比 100%。中材股份持有公司 60.24%的股權，是公司第一大股東。2016 年“兩材重組” 后，公司隸屬于中國建材集團旗下，國務院國資委仍是公司實際控制人。

中材科技的玻纖業務主體為泰山玻纖，目前是中國第二、全球第三的玻纖制造企業，也將受益于玻纖價格的回暖。截至 2019 年底，中材科技玻纖產能合計 81 萬噸，其中電子紗 6.5 萬噸。公司全球市占率在 11%左右，國內市占率約為 18%。因廠址 搬遷，公司于 2019 年下半年相繼關停泰安老廠三條產線，產能合計 11 萬噸。不過根據規劃，公司將在 2020 年四季度新投 產一條年產 9 萬噸的無堿粗紗產線，屆時總產能將達到 90 萬噸。

中材科技是國內風電葉片行業龍頭企業，目前年產能達到 8.35GW，并且風電葉片裝機量及市占率在持續攀升。2019 年上半 年，公司新增葉片裝機為 3.2GW，同比增長 139.23%，該板塊實現銷售收入 19.8 億元，凈利潤 1.8 億元。同時，市場占有 率進一步提高約 5 個百分點，達到 30%以上。上文提到，隨著 2021 年“陸上風電項目全面實現平價上網”的到來，2020 年 風機設備搶裝將進入高潮，裝機規模依舊可觀。我們認為，風電葉片業務將繼續推動公司盈利提升。

中材科技在 2019 年加速鋰電隔膜業務的產業布局，采用“一體兩翼”架構，在 2019 年 8 月并購湖南中鋰之后，公司隔膜產 業生產基地達到四個，預計 2021 年基膜產能將達到 16 億平米。公司鋰電隔膜主要產品是 5～20μm 濕法雙向同步/異步拉伸 隔膜及各類涂覆隔膜，應用于新能源汽車動力電池、3C 消費電池、儲能電池等領域。根據公司公告，湖南中鋰 2019 年經營 形式較好，整體出貨量同比大幅提升，在上半年虧損的情況下，全年做到全面扭虧轉盈。隨著湖南中鋰和自身原有產線運行 效率的提升以及出貨量的增加，鋰電隔膜業務在 2020 年有望成為公司重要業績增長點。

（報告來源：信達證券）

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