（報告出品方/作者：中泰證券，謝楠）1總覽：全球糧價延續(xù)漲勢，化肥景氣不斷攀升1.1全球糧價延續(xù)漲勢，地緣政治加深供需緊張農(nóng)產(chǎn)品價格處于上升通道。自2020年下半年以來，全球農(nóng)產(chǎn)品進口需求強勁復(fù)蘇，而2021年夏季北半球干旱導(dǎo)致供應(yīng)減少以及

（報告出品方/作者：中泰證券，謝楠）

1 總覽：全球糧價延續(xù)漲勢，化肥景氣不斷攀升

1.1 全球糧價延續(xù)漲勢，地緣政治加深供需緊張

農(nóng)產(chǎn)品價格處于上升通道。自2020年下半年以來，全球農(nóng)產(chǎn)品進口需求強勁復(fù)蘇，而2021年夏季北半球干旱導(dǎo)致供應(yīng)減少以 及主要出口國收緊，進一步推升農(nóng)產(chǎn)品價格上升趨勢。根據(jù)WIND，截至4月14日，CBOT小麥/玉米/大豆的連續(xù)合約價格分別為 1096/791/1681美分/蒲式耳，相比同期+69.1%/+33.11%/+19.24%,較2020年低位漲幅超過100%。

地緣沖突加深農(nóng)產(chǎn)品供需緊張。根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部(USDA),俄羅斯是全球主要小麥生產(chǎn)國及最大出口國，2021年小麥產(chǎn)量達 8535.2萬噸(占全球11%),2021小麥出口量達2974萬噸(占全球20%);烏克蘭擁有優(yōu)質(zhì)的土地資源，是全球第三大玉米出口國， 占全球出口總量超過15%。2022年2月俄烏沖突后相繼禁止出口部分農(nóng)產(chǎn)品，且運輸途徑受阻，全球農(nóng)產(chǎn)品短缺進一步加深。

供需緊平衡將延續(xù)。美國農(nóng)業(yè)部(USDA）4月月報再度上調(diào)2022年全球小麥產(chǎn)量/消費至7.79/7.91億噸，較三月分別增加 30/270萬噸，產(chǎn)需缺口擴大至1280萬噸。玉米方面，由于巴西、印尼、巴基斯坦及歐盟等產(chǎn)量增加，德國、羅馬尼亞和捷克 玉米豐產(chǎn)，USDA再度上調(diào)2022年全球玉米產(chǎn)量/期末庫存預(yù)期至12.1/20.6億噸，較3月調(diào)增440/410萬噸，仍處緊平衡狀態(tài)。

1.2 人口增長帶動種植面積，單位用肥逐步提升

人口增長提升糧食需求。據(jù)聯(lián)合國統(tǒng)計，全球人口在過去十多年內(nèi)均保持每年1%以上的人口增長率，至2030年全球人口有 望達到83.85億，人口的持續(xù)增長對糧食產(chǎn)量提出了更高的要求。

國內(nèi)種植面積止跌反升，提振化肥需求增量。據(jù)國家統(tǒng)計局公布數(shù)據(jù)，2020年全國農(nóng)作物播種面積為1.67億公頃，同比 2019年增加0.94%，結(jié)束了連續(xù)4年的下降趨勢，預(yù)計農(nóng)作物種植面積的提升將為化肥開辟新的增量空間。

糧食需求目標增長，全球肥料單位消耗量逐步提升。據(jù)聯(lián)合國糧農(nóng)組織統(tǒng)計，全球耕地面積增長空間有限，未來極限可能 在120億畝。人口持續(xù)增長下，人均耕地減少對糧食產(chǎn)量提出了更高的要求。而糧食產(chǎn)量的提高依賴農(nóng)資品的持續(xù)投入， 全球肥料需求較為剛性，全球肥料單位消耗量逐步提升下化肥長期需求向上。

1.3 國際化肥價格強勢運行，國內(nèi)穩(wěn)價形成全球洼地

化肥價格強勢運行。受俄烏沖突、政策嚴控、全球糧食價格大漲等利好刺激，化肥價格強勢上漲，根據(jù)世界銀行統(tǒng)計，2022 年3月，尿素平均價格907.89美元/噸，同比+157.3%，環(huán)比+22.0%；磷酸二銨平均價格938.13美元/噸，同比+75.6%,環(huán)比 +25.56%；氯化鉀平均價格562.5美元/噸，同比+177.8%，環(huán)比+43.59%，漲幅明顯。

短期需求快速增長，中期或?qū)⑵椒€(wěn)增長。根據(jù)IFA數(shù)據(jù)，隨著疫情的恢復(fù)，2020/21年全球肥料消費量達1.982億噸，要比 2019/20年高出1000萬噸(5.2%)，也是自2010/11年以來增長最快的一年。氮素占全球肥料消費一半以上的，需求增長430萬 噸(4.1%)，IFA預(yù)計2021/22至2025/26，全球肥料需求的年增長率將依然保持在1%左右。

國家部署保供穩(wěn)價工作，國內(nèi)成全球價格洼地。截至2022年4月24日，國內(nèi)尿素/磷酸二銨/氯化鉀價格分別為 2980/3970/3900元/噸，國內(nèi)外價差較大。國家發(fā)改委2022年2月召開化肥保供會議，要求根據(jù)今年春耕化肥保供穩(wěn)價形勢， 切實做好春耕化肥保供穩(wěn)價工作。

1.4 化肥為農(nóng)作物必需品，全球施肥周期有所差異

全球農(nóng)作物施肥周期有所差異。中國、法國、俄羅斯大規(guī)模玉米、水稻等春耕用肥自3月開始逐漸進入需求旺季，并持續(xù) 至8月中旬，中國北方、黃淮等地區(qū)的冬小麥播種還將帶來一定的冬季用肥需求。印度和巴基斯坦用肥高峰相對我國延后 約兩個月，美國和墨西哥約提前國內(nèi)一個月，拉美地區(qū)的用肥高峰聚集在每年的8-9月份。從區(qū)域結(jié)構(gòu)上看，中國、印度、 美國、巴西四大農(nóng)業(yè)生產(chǎn)國是全球化肥的主要使用國家，根據(jù)IFA數(shù)據(jù)，2019年使用占比分別為24%、15%、11%、8%，合計 占全球化肥使用量的58%。（報告來源：未來智庫）

2 鉀肥：全球資源長期錯配，鉀肥景氣持續(xù)向上

2.1 鉀肥：作物營養(yǎng)三要素之一，處于產(chǎn)業(yè)鏈中游位置

鉀是作物營養(yǎng)的三要素之一。鉀存在于植物所有的組織結(jié)構(gòu)，并且較多的存在于作物的莖葉。鉀能夠加強作物的光合作用， 促進碳水化合物和蛋白質(zhì)的形成，因此土壤施鉀肥成為提高作物產(chǎn)量和農(nóng)產(chǎn)品品質(zhì)的重要措施之一。鉀肥主要有氯化鉀、 硫酸鉀、草木灰等，大都能溶于水，能被土壤較快的吸收。

鉀肥是重要的化肥之一，處于產(chǎn)業(yè)鏈的中游。鉀肥原材料主要是礦山鉀礦和鹽湖鉀礦。鉀肥下游產(chǎn)品主要是復(fù)合肥以及鉀 化學(xué)產(chǎn)品等。肥效的大小，主要取決于其氧化鉀含量。目前主要鉀肥品種有氯化鉀、硫酸鉀、磷酸二氫鉀、鉀石鹽、鉀鎂 鹽、光鹵石、硝酸鉀、窯灰鉀肥等，其中以氯化鉀為主要品種。

2.2 供給：全球資源分配不均，國際巨頭長期壟斷

鉀元素主要來自于鉀巖石礦和鹽湖。鉀元素以鉀鹽的形式存在于鉀礦石中，自然狀態(tài)下鉀鹽存在于鉀鹽巖石或地下鹽湖含 鉀的鹽溶液中，可以分為鉀巖石礦和鉀鹽湖礦。

以亞鉀國際為例的鉀巖石礦工藝路線。從地表打豎井進入礦床，以巷道掘進和定向爆破的方式采取礦石，使將開采的鉀混 鹽礦進行破碎、分解結(jié)晶、篩分后，通過浮選、過濾、洗滌、脫水、干燥等工序后生產(chǎn)成氯化鉀產(chǎn)品；母液進行蒸發(fā)濃縮后 與浮選后的尾鹽混合充填于井下采空區(qū)，形成閉環(huán)式生產(chǎn)模式。

以鹽湖股份為例的鹵水提鉀工藝路線。根據(jù)鹵水的不同，采用反浮選-冷結(jié)晶氯化鉀生產(chǎn)技術(shù)、固體鉀礦的浸泡式溶解轉(zhuǎn)化 技術(shù)、熱溶-真空結(jié)晶法精制氯化鉀技術(shù)、冷結(jié)晶-正浮選氯化鉀生產(chǎn)技術(shù)、冷分解-正浮選氯化鉀生產(chǎn)技術(shù)5種技術(shù)工藝，真 正做到將鹽湖資源吃干榨盡。

2.3. 需求：全球供需錯配，貿(mào)易占比八成

南美和亞洲的發(fā)展中國家對鉀肥的進口量最高。據(jù)Potash數(shù)據(jù)，在2017-2019年鉀肥進口前十的國家和地區(qū)中，南美洲以 巴西1000萬噸以上進口量位列第一；亞洲方面，有中國、印度、印尼、馬來西亞和越南4個國家進入前十，美國、比利時、 韓國、波蘭也均位前十。

根據(jù)IFA，全球鉀肥貿(mào)易量占總產(chǎn)量達八成。其中，加拿大、白俄、俄羅斯是全球鉀肥出口量最高的三個國家，2020年三 國合計出口鉀肥4456萬噸，占全球出口總量的79%。

2.4.成本：我國鉀肥成本或逐步凸現(xiàn)競爭力

我國產(chǎn)能處于成本曲線偏左側(cè)位置。根據(jù)EuroChem的數(shù)據(jù)，我國的鉀肥平均成本在110美金/噸左右，左側(cè)產(chǎn)能有俄羅斯的 Uralkali(烏拉爾)，白俄羅斯的belaruskal和Volgakaliy，美國Potashcorp和Mosaic(美盛）的原料成本雖然低于中國， 但是由于其需要支付較多的陸運和海運費至消費市場，因而價格上喪失競爭力；同時在EuroChem預(yù)測的2018-2022的需求 下限情況下，中國產(chǎn)能的成本仍近75美元/噸的超額收益。

老礦、淺層礦產(chǎn)能逐漸退出，新礦高建設(shè)、高開采成本。俄羅斯和白俄羅斯以三四十年代建立的老礦為主，現(xiàn)在陸續(xù)也 步入枯竭的階段，根據(jù)bloomberg，必和必拓投建Jansen礦，投資額為67億美金，而且建設(shè)周期都是7~8年，投產(chǎn)在10年以 后，折算噸建設(shè)成本約1萬人民幣，對比亞鉀國際于今年2月達產(chǎn)的100萬噸項目(投資大概21億元)噸投資成本在2100元人 民幣，海外新礦競爭力存疑。

3 尿素：供需格局持續(xù)優(yōu)化，成本高位支撐價格

3.1 尿素：氮肥核心品種，下游用途廣泛

尿素是目前含氮量最高的氮肥。尿素又稱碳酰胺，是無色或白色針狀或棒狀結(jié)晶體，由氨和二氧化碳在高壓下合成，約含 46%氮，是目前含氮量最高的氮肥。作為一種中性肥料，尿素適用于各種土壤和植物。它易保存，使用方便，對土壤的破 壞作用小，是化肥市場最具代表性和普遍性的產(chǎn)品。尿素理論上不存在保質(zhì)期，可長時間儲存，但是實際應(yīng)用中尿素易受 潮板結(jié)，影響使用。尿素分為大小顆粒，差異源于造粒工藝與設(shè)備的區(qū)別。大顆粒相對小顆粒粉塵含量低，抗壓強度較高， 流動性好，可散裝運輸，不易破碎和結(jié)塊，價格也相對略高，中小顆粒尿素占市場總流通量的80%以上。

以煤炭和天然氣為原料，下游應(yīng)用需求廣泛。縱觀尿素產(chǎn)業(yè)鏈，從上游原料端來看，其合成主要依靠煤炭和天然氣。從下 游消費端來看，尿素在農(nóng)業(yè)和工業(yè)領(lǐng)域都發(fā)揮著重要作用。農(nóng)業(yè)方面，尿素一般用作肥料，工業(yè)方面，尿素主要用于加工 復(fù)合肥、人造板、三聚氰胺、煙氣脫硝、車用尿素、氰尿酸、尿醛樹脂等。

3.2 需求：農(nóng)業(yè)剛需穩(wěn)增長，工業(yè)需求或提速

尿素消費以農(nóng)業(yè)為主，工業(yè)為輔。根據(jù)百川盈孚，2021年我國的尿素表觀消費量為5,032萬噸，同比減少25萬噸左右，主要是 因為出口端受限導(dǎo)致。下游主要是農(nóng)業(yè)需求，直接農(nóng)施與復(fù)合肥生產(chǎn)的使用占比為69.13%，施用的農(nóng)（經(jīng)濟）作物包括但不限 于水稻、玉米、小麥、油菜籽、甘蔗等。目前國內(nèi)作物種植面積較為穩(wěn)定，使用尿素量波動不大，農(nóng)業(yè)需求偏剛性；其次三成 需求為工業(yè)領(lǐng)域，主要包括有工業(yè)板材、火電脫硝、車用尿素以及三聚氰胺等領(lǐng)域，在農(nóng)業(yè)需求增量空間有限背景下，工業(yè)需 求成為推動尿素需求增長的主要驅(qū)動因素。

全球需求穩(wěn)步增長。根據(jù)IFA預(yù)測，未來幾年尿素需求將維持每年超1%的增速成長，2024年將增加到1.83億噸，主要以農(nóng)業(yè)需 求為主，屆時工業(yè)領(lǐng)域?qū)⑦_尿素到2024年將占全部尿素需求的20%，主要來自于脲醛樹脂和脫硝應(yīng)用。

3.3 供給：東亞地區(qū)為主，全球產(chǎn)能增速放緩

全球尿素產(chǎn)能分布結(jié)構(gòu)：根據(jù)IFA，世界化肥的生產(chǎn)集中分布在亞洲，占據(jù)世界尿素總產(chǎn)能的67％左右，中國為世界尿素 最大國家，產(chǎn)能為6600萬噸，占比為31.7%；印度產(chǎn)能為2600萬噸，占比為12.5%；美國產(chǎn)能為1250萬噸，占比為6%；俄羅 斯產(chǎn)能為990萬噸，占比為4.7%。

全球產(chǎn)能增速放緩：2008年后全球尿素產(chǎn)能隨著氮肥需求的擴大而迅速增長，其中除中國之外，主要來自中東、東歐和東 南亞以出口導(dǎo)向為主的國家和地區(qū)，以及美國、印度和南美等尿素主要進口國家和地區(qū)，但產(chǎn)能快速擴張后開始出現(xiàn)供給 過剩狀態(tài)。2015年國內(nèi)尿素產(chǎn)能嚴重過剩，行業(yè)整體利潤迅速下滑，尿素行業(yè)開始淘汰落后產(chǎn)能。據(jù)IFA統(tǒng)計，從2016年 開始，全球尿素產(chǎn)能增速放緩，東亞地區(qū)產(chǎn)能有所下降。未來幾年

4 磷肥：行業(yè)新增產(chǎn)能有限，出口有望帶來彈性

4.1 磷肥：作物營養(yǎng)三要素之一，切入新能源需求廣闊

磷肥主要用于春夏秋三季。磷肥全稱磷素肥料，合理施用磷肥，可增加作物產(chǎn)量，改善作物品質(zhì)，加速谷類作用分蘗和促 進籽粒飽滿；促使棉花、瓜類、茄果類蔬菜及果樹的開花結(jié)果，提高結(jié)果率；增加甜菜、甘蔗、西瓜等的糖分；提升油菜 籽的含油量等。磷肥主要用于促進植物開花結(jié)果，因此，使用時間多為春（3-4月花前）、夏（6-7月果期）、以及秋（8- 9月花果期）的盛花、結(jié)果季節(jié)。（報告來源：未來智庫）

磷肥主要用于玉米、蔬菜等農(nóng)作物。我國磷肥絕大部分用于農(nóng)業(yè)消費，其中90%以上用在種植領(lǐng)域。根據(jù)磷復(fù)肥工業(yè)協(xié)會， 玉米、蔬菜、小麥和水稻是磷肥施用的主要作物，其消費份額分別占磷肥總消費量的22%、16%、15%和14%。

4.2.需求端：全球消費量穩(wěn)定增長，亞洲是主要消費區(qū)域

預(yù)計全球磷肥需求量將保持穩(wěn)定增長。2020年，全球磷肥施用量同比增加7%，這是2010年以來的最大增長，其他年份每年 同比增速不超過3%。據(jù)FAO，未來十年，全球農(nóng)產(chǎn)品需求增速預(yù)計將略低于前十年，但仍將以每年1.2%的速度增長。據(jù)商 務(wù)部，2021年3月，越南企業(yè)曾因為磷肥短缺，建議政府暫時取消針對磷酸二銨的自衛(wèi)稅，并簡化企業(yè)化肥進口手續(xù)。總 體來看，預(yù)計2021年以后，全球磷肥施用量增長將較為穩(wěn)定，保持每年1%左右的增長速度。

亞洲是全球磷肥最主要的消費區(qū)域，非洲有望成為長期增長最快的市場。據(jù)IFA，東亞和南亞的磷肥消費量占據(jù)全球一半 以上，南亞和拉丁美洲是2020年全球磷肥消費增長的主要驅(qū)動力，拉丁美洲有望在2021/22年繼續(xù)保持在增速首位，而長 期來看，非洲有望成為磷肥消費增長最快的市場。

4.3.供給端：全球磷肥產(chǎn)能進入緩慢擴張期

2015-2021年期間，全球磷肥產(chǎn)能（折純P2O5）年均復(fù)合增速為2.5%。據(jù)IFA，2015年到2021年，全球新增產(chǎn)能主要來自非 洲、西亞和EECA地區(qū)總計500萬噸P2O5 ，同時北美和東亞地區(qū)部分產(chǎn)能退出。預(yù)計未來5年磷肥產(chǎn)能（按折純P2O5計算）將 增長360萬噸，大部分都位于非洲和EECA地區(qū)，主要預(yù)計從2023年開始。在未來2-3年內(nèi)，產(chǎn)能擴張僅限于EECA、突尼斯和 巴西。

2015年到2020年，磷酸一銨和磷酸二銨的年均產(chǎn)量復(fù)合增速分別約為4%和0%。2020年，盡管Covid-19引發(fā)全球磷肥生產(chǎn)中 斷，但各政府在國家封鎖期間將化肥歸類為基本商品，使得化肥供應(yīng)保持彈性。

報告節(jié)選：

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