近幾年的核心資產(chǎn)牛市催生很多的高估值新經(jīng)濟龍頭公司。而傳統(tǒng)行業(yè)龍頭則不怎么受資本市場追捧。但是辯證地看，新經(jīng)濟和傳統(tǒng)經(jīng)濟并不是割裂的，而是你中有我我中有你。現(xiàn)在的市場往往對新老經(jīng)濟龍頭進行估值一刀切：新經(jīng)濟龍頭給的估值太樂觀，而傳統(tǒng)行業(yè)龍頭

近幾年的核心資產(chǎn)牛市催生很多的高估值新經(jīng)濟龍頭公司。而傳統(tǒng)行業(yè)龍頭則不怎么受資本市場追捧。但是辯證地看，新經(jīng)濟和傳統(tǒng)經(jīng)濟并不是割裂的，而是你中有我我中有你。現(xiàn)在的市場往往對新老經(jīng)濟龍頭進行估值一刀切：新經(jīng)濟龍頭給的估值太樂觀，而傳統(tǒng)行業(yè)龍頭給的估值太悲觀。

我們認為傳統(tǒng)行業(yè)龍頭中蘊含著投資機會，而中國燃氣就是典型的積極擁抱新經(jīng)濟的傳統(tǒng)行業(yè)龍頭。

燃氣主業(yè)“跑馬圈地”時代結(jié)束

受益于“煤改氣”帶來的增量以及進口俄氣的持續(xù)輸入，從環(huán)保和天然氣推廣大方向上看，中國燃氣的的燃氣銷售收入還將穩(wěn)健增長。據(jù)招銀國際測算：居民燃氣銷售量仍可能在未來幾年內(nèi)保顯著增長。

從下圖我們也能看到過去數(shù)年來中國燃氣的盈利保持了一個中高速的增長。

但實際上，中國天然氣行業(yè)已經(jīng)從“跑馬圈地”時代進入到了一個“群雄逐鹿”時代。業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)項目已經(jīng)越來越少了，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)投入大且資產(chǎn)重，指望尋找新項目實現(xiàn)快速增長不現(xiàn)實。同時《國家發(fā)改委關(guān)于調(diào)整天然氣價格的通知》、《關(guān)于建立保障天然氣穩(wěn)定供應(yīng)長效機制的若干意見》等政策文件已經(jīng)表明：燃氣行業(yè)的市場化改革是大勢所趨，并購、競爭和價格戰(zhàn)少不了。以歐美日本的經(jīng)驗來看，現(xiàn)在是利用特許經(jīng)營權(quán)向增值業(yè)務(wù)大幅轉(zhuǎn)型的有利時間窗口。不少業(yè)內(nèi)人士都認為增值業(yè)務(wù)是傳統(tǒng)燃氣企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的必然方向。不過穩(wěn)健增長的主營業(yè)務(wù)依然能為增值業(yè)務(wù)的增長持續(xù)輸血。

增值業(yè)務(wù)：復(fù)合增速82%的新經(jīng)濟業(yè)務(wù)

增值業(yè)務(wù)已經(jīng)是中國燃氣四大主營業(yè)務(wù)之一，2019財年的經(jīng)營性溢利已經(jīng)高達16億港幣，帶來的利潤貢獻占比已經(jīng)超過六分之一。

過去五年的年化復(fù)合增速高達82%。據(jù)財報最新數(shù)據(jù)，經(jīng)過近20年的發(fā)展中國燃氣已經(jīng)積累了3800萬家庭用戶，服務(wù)用戶超1.5億人。并且每年新增用戶依然在300萬以上。依托公用事業(yè)這一業(yè)務(wù)特性和特許經(jīng)營權(quán)，用戶無論是接駁、維修、客服、煤改氣等業(yè)務(wù)每年都會提供比較好的接觸窗口。就比如在維修過程中從安全的角度推銷波紋管、燃氣保險、自營燃氣具等等都比較容易成單。中國燃氣可以發(fā)揮這類天然的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，對用戶的需求進行深度開發(fā)。

從數(shù)據(jù)上我們也可見一斑：

中國燃氣的增值業(yè)務(wù)已經(jīng)實現(xiàn)了大幅增長，從2015財年起算，中國燃氣的增值業(yè)務(wù)收入已經(jīng)從2.45億港幣暴增至2019財年的50.25億港幣，5年的年化復(fù)合增速在82%以上。這樣的高速增值已經(jīng)證明了該業(yè)務(wù)的前景。

早年中國燃氣的主要增值業(yè)務(wù)包括：銷售波紋管、“中燃寶”壁掛爐、廚房燃氣具、智能家居、燃氣綜合代理保險、報警器、凈水器、桶裝水送貨上門等業(yè)務(wù)相關(guān)的服務(wù)和產(chǎn)品。作為生活服務(wù)公用事業(yè)企業(yè)，其對于用戶天然就具備相關(guān)領(lǐng)域產(chǎn)品的帶貨優(yōu)勢。經(jīng)過多年的發(fā)展，增值業(yè)務(wù)的營銷網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)形成，在此基礎(chǔ)上還延伸了定制家具、精品食材和各類品牌生態(tài)圈。

另一方面，增值業(yè)務(wù)的線上生活服務(wù)也快速增長。

中國燃氣推出的“中燃慧生活”平臺已經(jīng)實現(xiàn)了燃氣服務(wù)和增值業(yè)務(wù)產(chǎn)品的線上銷售，營銷體系已經(jīng)逐步形成，官方公眾號下方粉絲互動量極大。增值業(yè)務(wù)已經(jīng)逐漸拓展出去了。從業(yè)務(wù)范圍來看，從線上線下生活服務(wù)到電子商城業(yè)務(wù)，基本上就是個小而美的美團。

據(jù)招銀國際測算：參考互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的單個用戶價值(ARPU)，中國燃氣的戶均價值已經(jīng)從44.8港元增長到了258.7港元，這得益于增值部門激勵措施的落地：標(biāo)和獎勵明確化，獎勵單筆結(jié)算。在戶均價值的未來展望上，招銀國際預(yù)期公司將為居民用戶提供更多有吸引力的增值服務(wù)產(chǎn)品，預(yù)計戶均價值將呈持續(xù)快速擴張態(tài)勢。

經(jīng)過多年發(fā)展中國燃氣已經(jīng)形成了自己的一套營銷體系:以網(wǎng)格化管理為基礎(chǔ)，新零售系統(tǒng)為工具，通過對用戶的服務(wù)升級，借助于社區(qū)營銷、會員營銷等多元化手段，增強與用戶的粘性，從而提升增值業(yè)務(wù)銷售。相比其他競爭對手，中國燃氣線上增值業(yè)務(wù)具備較多喚醒手段，例如：積分兌換、會員套餐、購買增值產(chǎn)品送燃氣費以及其他相關(guān)服務(wù)等等。

總結(jié)：中國燃氣傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，近3年的凈資產(chǎn)收益都在24%以上，作為傳統(tǒng)行業(yè)做到了媲美科技企業(yè)的ROE級別，公司質(zhì)地優(yōu)秀。同時增值業(yè)務(wù)未來占比將逐漸提高到2成乃至更高。從占比上看雖然不高，但是絕對金額已經(jīng)不小。16億港幣利潤50億港幣營收的新經(jīng)濟業(yè)務(wù)，如果分拆開換算到同行業(yè)的新經(jīng)濟企業(yè)去對比，給的估值一定遠高于目前近十幾倍市盈率的估值。我們認為：增值業(yè)務(wù)過去增長快速，未來前景可期，是燃氣行業(yè)的未來增長點與估值提升點。