（報告出品方/作者：東方證券，劉洋）一、中長期視角：疫情加速庫存周期演繹，或為本輪強投資周期埋下伏筆商品需求受短周期（庫存周期）和中周期（朱格拉周期）疊加影響，從過往經驗來看，朱格拉周期自1980年起長達8-10年，中間往往穿插2-3輪庫存

（報告出品方/作者：東方證券，劉洋）

一、中長期視角：疫情加速庫存周期演繹，或為本輪

強投資周期埋下伏筆 商品需求受短周期（庫存周期）和中周期（朱格拉周期）疊加影響，從過往經驗來看，朱格拉周 期自 1980 年起長達 8-10 年，中間往往穿插 2-3 輪庫存周期，庫存周期短則 1 年半，長則 5 年。 下面將分析目前庫存周期和朱格拉周期所處位置。

1.1 庫存周期：貨幣財政雙寬加速周期演繹，本輪庫存周期或

已接近頂點 疫情縮短本輪庫存周期，美國庫存周期上升期或接近尾聲。美國庫存銷售比一般領先于庫存周期， 庫銷比已于 2021 年 10 月到達最低值 1.24 后開始回升。截至 2022 年 2 月，美國庫銷比為 1.26， 分細項來看，制造商庫銷比已恢復至疫情前水平，而零售和批發商庫銷比仍處于低位，尤其是零 售端，反映本輪庫銷比的快速下降主要來自消費需求的旺盛，尤其是非耐用品。截至 2022 年 2 月，美國不變價人均服務消費基本恢復至疫情前水平，非耐用品消費和耐用品消費均已超過疫情 前水平，但增速在 21 年下半年已開始趨緩，尤其是耐用品消費在財政補貼的刺激下或已提前透支， 未來消費需求可能面臨退坡。

中美庫存周期同步，中國庫存周期領先指標已率先見頂。工業品 PPI 變動一般領先于庫存周期， 本輪 PPI 已于 2021 年 11 月見頂，截至 2022 年 3 月，我國工業企業產成品存貨同比為 18.1%， 環比上升 1.3PCT，本輪庫存周期或已接近頂點。

疫情或從中長期抬升庫存合意水平，但部分金屬原材料目前庫存水平仍處歷史低位。以銅為例， 2011 年以來銅從絕對量的庫存水平和庫存維持天數來看，均處于下降趨勢，目前庫存維持天數較 2021 年四季度有所回升，但仍僅為 4 天，處于歷史較低分位。經過疫情的沖擊，后續每輪周期中 庫存中樞或有所抬升，通過犧牲一定的效率以換取抗風險能力。

1.2 朱格拉周期：疫情促使產業鏈再分配，疊加能源革命或推升本輪投資強度

朱格拉周期的歷次開啟伴隨著全球產業鏈的轉移和產業升級，新一輪朱格拉周期已啟動。朱格拉 周期以資本特別是設備更新換代為驅動，是典型中周期經濟規律，1980 年以來平均周期長度約為 8-10 年，每輪朱格拉周期基本上都伴隨著全球產業的轉移以及產業升級，但投資強度大相徑庭。 如 70-80 年代全球中低端產業鏈由日德向亞洲四小龍轉移，90 年代至 2010 中國逐漸成為世界工 廠，而 2010-2019 年盡管東南亞承接了中國部分中低端制造，但由于其城鎮化率仍處于較低水平， 難以形成以點帶面的效果，投資強度低于以往。

疫情使得制造業短暫回流，但不改低端產業轉移趨勢，高端制造成為大國角力點。過去幾年，不 少企業將勞動密集型產業從中國轉移到東南亞和南亞國家，既希望雇傭更加便宜的勞動力，又為 了規避歐美等國針對中國征收的高額關稅。越南、柬埔寨、印度尼西亞、緬甸等東南亞國家成為 開設新工廠的主要目的地。盡管東南亞疫情暴發導致工廠關停，大量訂單轉到中國，但我們認為 低端制造訂單回流僅是短暫現象，越南和中國紡織品出口累計同比自 20 年 3 月開始走 闊，20 年 Q4 開始有所收窄。而高端制造方面，疫情凸顯了供應鏈安全的重要性，過去產業鏈大 規模的轉移突出的是專業化分工、效率至上，使得生產成本降低，通脹始終保持低位。而疫情的 沖擊放大了歐美制造業的脆弱性，歐美等國對于供應鏈過度依賴中國也產生了擔憂，重塑高端制 造隨之進入視野。中國也擔心在高端制造上面臨“卡脖子”風險，將加大相應投入。在人力密集 型行業持續向東南亞轉移，高端制造去中心化的背景下，本輪產業轉移帶來的固定資產投資或強 于以往。

能源革命和供應鏈重塑或帶動本輪朱格拉周期的投資強度和持續時間大幅擴張。能源革命則在疫 情疊加俄烏沖突的局面下五味雜陳，一方面發達國家，尤其是歐盟國家意識到短期綠色能源尚不 足以挑戰化石能源的主導地位，另一方面能源價格的上升卻又促使新能源的轉型，短期內傳統能 源和新能源投資仍得兩手抓，能源投資也將是本輪朱格拉周期的重要驅動力。

1.3 個體層面：疫情加速行業洗牌，龍頭競爭力持續增強

疫情反復帶來減停產、物流運輸、防疫成本等問題，小規模企業沖擊更大，行業市場集中度或有 所提升。

疫情推進作業機械化、產線自動化，投資門檻提升將進一步推升行業集中度。疫情消退后，我們 認為仍會給制造業留下余震，促使制造業進一步降低對人力的依賴，推進產線的自動化、機械化和智能化，如礦山開采推進智能礦山項目、金屬加工推進全自動化生產線。從項目投資結構的角 度，即以短期更多的固定資產投資為代價，去降低遠期人力成本、提升對類似疫情事件的抗風險 能力，而這一趨勢將更多地由大規模企業去實現，行業集中度整體將進一步提升。

中游金屬加工龍頭企業或更為受益。有色鋼鐵金屬需求面較廣，在產業鏈偏中、上游，其中上游 資源端進入門檻高，核心優勢在于資源多寡和質量，行業集中度本身相對于中游更高。而中游加 工端，除了聚焦細分領域的企業可能具有相當技術壁壘，大部分加工企業核心優勢往往在于成本， 進入壁壘較低，相對于上游資源端，目前仍存在大量小規模企業，而本輪疫情將加速金屬加工行 業由分散走向集中的進程，中游金屬加工龍頭企業或更為受益。（報告來源：未來智庫）

二、短期視角：供需兩弱，存在結構性改善空間

2.1 需求端：穩增長及疫后消費修復預期有所升溫

本輪疫情是目前為止國內規模最大的疫情，我們預計本輪疫情后疫情受損鏈將會出現較為明顯的 邊際改善。從規模來看，本輪上海、吉林等地由 Omicron 變異株引致的疫情，由于存在大量無癥 狀感染者，是目前為止國內規模最大的疫情，局部停擺之下，經濟再度陷入困境，深圳、吉林、 上海、北京、鄭州等接連受困。4 月份制造業 PMI 為 47.4%，比 3 月下降 2.1 個百分點，為 2020 年 2 月（35.7%）以來新低，非制造業商務活動指數為 41.9%，比 3 月下降 6.5 個百分點，為除 去 2020 年 2 月（29.6%）外的最低，預計 5 月以后，國內部分地區經濟活動依然會受到疫情影 響，但疫情拐點終將到來，近日上海、吉林等疫情核心地區已初現拐點，但其他地區仍存在零星 反彈的可能性。以武漢疫情為例，在疫情之后，疫情受損鏈（家電、汽車等）出現了較為明顯的 邊際改善趨勢。因此我們預計本輪疫情后疫情受損鏈也將會出現較為明顯的邊際改善。

此外 2022年 4月 29日中共中央政治局召開會議，強調要努力實現全年 5.5%左右經濟預期目標， 并就房地產、平臺經濟、基建做一系列積極部署，穩增長及疫后消費修復預期有所升溫。

具體來看，我們認為隨著疫情逐步緩和，我國進入后疫情時代，有色金屬行業將有兩條明顯的投 資主線：其一為以基建、房地產為代表的產業在疫情后預計將為經濟增長發揮助推作用，也是未 來我們實現穩增長目標的重點發力方向，或將帶來鋼鐵、鋁、銅等金屬需求的提升。其二是汽車、 家電為代表的消費類產業，在疫苗接種持續推進和新冠特效藥投入使用的基礎上，隨著疫情逐步 緩和，有望迎來困境反轉機遇，其中鋁、鋰及稀土等金屬在該領域應用比例較大。

參考我們 2021 年 12 月發布的鋼鐵行業 2022 年度策略《筑底企穩，靜待修復》及有色行業 2022 年度策略《鋰鎳先鋒，銅鋁后繼》， 2020 年我國鋼鐵需求總量約為 9.71 億噸。其中建筑、機械、 汽車、能源電力、五金制品、家電、造船需求量占比分別為 59%、16%、6%、4%、3%、1%、 1%；據 SMM，2020 年銅的消費結構中電力、家電、交通運輸,、建筑、機械電子占比分別為 46.0%、15.2%、10.4%、9.0%、9.3%。鋁的消費結構中，建筑、交通運輸、電力電子及包裝分 別占比 28.7%、23.3%、17.4%、10.9%，其余領域的消費占比未超過 10%。鋰方面，2020 年全 球鋰資源約 58%用于鋰電池生產，12%用于玻璃、陶瓷，5%用于潤滑劑，3%用于冶金，2%用 于空氣處理。

2.1.1 基建、房地產等或是穩增長目標實現的重點發力方向

1）房地產：政策寬松加速落地，限制性政策松動明顯，但目前部分購房者置業信心尚未恢復， 市場活躍度仍然較低。

房地產與我國經濟關聯度較高，穩增長目標下或在疫后發揮“穩定器”作用。房地產與宏觀經濟 的關聯緊密，直接或間接推動 GDP的增長，其產業鏈長，一頭連接投資，一頭連接消費，關系多 個行業，同時房地產也解決了大量就業，土地出讓金也是地方政府的重要財政收入。過去二十多 年，房地產被認為是穩增長、擴內需的關鍵力量，發揮著穩定器的作用，以 2020 年武漢疫情為 例，疫情后房地產在維護經濟穩定方面發揮了重要作用。因此我們預計在穩增長目標下，房地產 或仍將在本輪疫情后發揮“穩定器”作用。

4 月以來我國房地產政策寬松加速落地，逐步由消費端轉向融資端。2022 年 4 月 29 日中共中央 政治局召開會議強調，要有效管控重點風險，守住不發生系統性風險底線。要堅持房子是用來住 的、不是用來炒的定位，支持各地從當地實際出發完善房地產政策，支持剛性和改善性住房需求， 優化商品房預售資金監管，促進房地產市場平穩健康發展。在中央各部委連續發聲下，房地產相 關政策松動預期進一步增強。5 月 4 日，深交所發布《關于支持實體經濟若干措施的通知》，支 持房地產企業合理融資需求。支持房企正常融資活動，允許優質房企進一步拓寬債券募集資金用 途，鼓勵優質房企發行公司債券兼并收購出險房企項目，促進房地產行業平穩健康發展。房地產 政策由消費端支持逐步轉向融資端，政策寬松加速落地。

目前部分購房者置業信心仍尚未恢復，市場活躍度仍然較低，但邊際改善預期有所增強。從目前 來看，雖然由于部分購房者置業信心尚未恢復，市場的活躍度仍然較低，但預計隨著地產政策寬 松加速落地，市場成交底部有望逐步接近，目前新房成交面積雖然仍然位于低位，但邊際改善預 期有所增強。

2）基建： 專項債 1-4 月發行進度明顯高于往年，基礎設施建設后續增速有望維持高位。

專項債發行進度明顯高于往年，基礎設施建設有望全面加強，后續增速預計仍將維持高位。4 月 26 日中央財經委員會首次提出“全面加強基礎設施建設”的呼應。鑒于當前國內經濟不確定性風 險上升，基建投資無疑是短期內擴大國內需求的有效抓手，預計下半年基礎設施建設有望全面加 強，專項債發行進度明顯高于往年，受疫情影響，預計今年經濟下行壓力加大，財政收入也受到 明顯沖擊，土地市場回暖尚需時日，地方收支壓力明顯增大，預計專項債資金或是基建投資的基 本盤，據 wind 數據，今年 1-2 月專項債累計 9719 億，較 21 年同期增長 452.8%。此外，從中國 地方政府債券信息公示平臺已披露專項債數據來看，多數省份 1-4 月發行進度均明顯加快，高于 往年在積極財政配合專項債發力背景下，對疫情沖擊下的經濟起到一定的修復作用。

2022 年第一季度，全國固定資產投資（不包含農戶）10.49 萬億元，同增 9.3%，較 1-2 月回落 2.9 個百分點。分領域看，制造業、基建、房地產投資分別累計同比增長 15.6%、10.5%、0.7%， 較 1-2 月相比分別變化-5.3pct、1.9pct、-3.0pct。只有基建投資增速實現正增長。其中電網、電 源基建投資完成額累計同比增長 15.1%、2.5%，較 1-2 月相比變化-22.5pct、4.4pct。

但基建投資增長尚未在螺紋鋼等金屬需求微觀數據上反應，22 年鋼鐵需求量仍未有明顯回升。我 們認為主要有三方面原因，其一是由于基建工程多于今年一季度發力，目前尚處于初始階段，以 土建工程為主，螺紋鋼等金屬需求較小。其二是受疫情影響，各地區對于物流及工程建設仍存在 較多限制，基建工程開工率受到一定影響。其三是房地產等需求仍未出現明顯改善。我們認為隨 著疫情緩解，這部分需求有望集中釋放，螺紋鋼等需求疫情后有望快速回升。

2.1.2 疫情或致家電、汽車等整體需求后移，短期內鋁、稀土、鋰等金屬需求或有所承壓，但隨 著疫情緩和有望迎來疫后修復

疫情沖擊預計將導致整體消費需求后移，中長期有恢復，并不影響消費品整體趨勢：以武漢疫情 為例，根據國家統計局數據，在疫情主要傳播的 20 年 2 月-5 月，社會消費品當期零售總額同比增 速顯著回落，但隨著全國疫情得到初步控制，社零同比增速在 8 月份首次迎來正增長，9 月以后 增速逐步加快，2020 年全年社零總額僅同比下滑 3.9%，2021 年全國社零總額繼續保持較高增速， 全年同比增速為 12.50%，2019-2021 年兩年復合增速為 3.5%，“短期一次性沖擊，中長期有恢 復、有反彈，且并不影響消費品整體趨勢”是疫情對消費品行業整體影響的主要特征。

1）家電：局部疫情反復延緩家電復蘇進程，但家電剛需屬性較強，預計疫后修復較為明顯

據 wind 數據，2022 年 1~2 月家用電器和音像器材類零售額當月同比仍維持在較高水平，白電、 廚電品類基本處在緩慢復蘇階段，但 3 月以來部分地區實施全域封控、家用電器和音像器材類月 零售增速同環比均出現下滑。據奧維云網，4 月以來，受疫情反復影響，除洗衣機、集成灶、洗 碗機等外，其他品類多同比下滑。小家電表現明顯好于大家電。此外疫情嚴峻及封控區域冷柜百 倍增長，已然成為“新剛需”，據奧維云網數據 22 年 14-17 周 21 個省市零售量規模同比實現正 增長，其中上海、吉林、江蘇零售量規模同比增長高達 220.4%、124.1%，106.6%，浙江、北京 同比增長超過 50%，安徽、陜西、河南增長超 30%。目前來看，冷柜已然成為新剛需。

我們認為大家電疫情期間需求較弱主要是由于以下幾方面原因，一是大家電本身金額較大，疫情 導致居民消費意愿降低，使得消費周期有所增長；其二是大家電等需上門安裝，疫情管控使得相 關活動受到限制。其三是由于奧密克戎傳染性更強，各地對于物流管控的程度也有所加劇，供應 端也受到了一定影響。但我們預計隨著疫情逐步趨緩，部分家電等有望迎來需求修復。

小家電等部分家電表現較好主要系其快消品屬性，由于疫情期間居民居家時間增加，對于相關廚 房小家電和清潔電器的依賴程度增長，從而促進了相關品類的消費。同時在封控城市搶菜、團購 成為居民生活日常，冷柜的重要性被重新認知。而非封控城市居民出于疫情預防心理，亦紛紛進 行預防性囤貨。

家電出口占比較高，預計 2022 年海外需求或有所承壓。據中國家電協會《中國家電行業 2021 年 回顧與展望》介紹， 2021 年家電行業全年主營業務收入 1.73 萬億元，同比增長 15.5%。內銷市 場相對平淡，出口占營業收入份額持續提升。外銷穩住了家電整體營收的基本盤。據 wind 顯示， 2021 年中國家電行業出口金額達到 987 億美元，同比增長 49.1%，出口數量為 38.74 萬臺，同比 增長 14.1%。但 2022 年隨著海外經濟逐步邁入滯漲，整體需求有所回落，此外多個歐美國家逐 步放開疫情管控，生產端也開始步入正軌，國內出口有所承壓，且在國內外疫情防控政策不一致 的情況下，預計我國海關管控仍然會較為嚴格。目前上海集裝箱運價指數也持續回落。

2）汽車：短期內同比增速仍不容樂觀，但中長期來看預計將逐步回暖

4 月以來乘用車零售量降幅有所擴大，疫情沖擊下短期內同比增速仍不容樂觀，但邊際改善趨勢 較為明顯。據 wind 乘用車廠家零售當周日均銷量同比數據顯示，在疫情沖擊下，4 月以來乘用車 零售量降幅進一步擴大，在奧密克戎在全國多點散發背景下，未來仍有較大不確定性。預期短期 內同比增速仍不容樂觀。但邊際改善趨勢較為明顯，2022 年 4 月 30 日當周乘用車日均零售量同 比-28%，較 4 月 23 日的當周乘用車日均零售量同比大幅收窄，邊際改善趨勢較為明顯。

預計隨著疫情緩和，國內汽車制造業也將逐步回暖。供應端：隨著全球疫情趨緩，歐美等多國放 松疫情防控，汽車行業缺芯難題有望緩解，后疫情時代國內汽車制造業預計將逐步回暖。從需求 來看，如果疫情防控得當，前期疫情抑制的購車需求也將在疫情后得到集中釋放，使汽車銷量得 到提升。但近期油價上漲，新能源汽車銷售價格也在上漲，或將使得部分意向客戶暫緩購車計劃 進行觀望。

但與小家電等快消品屬性不同，汽車屬于大件消費，購車者對未來不確定性的擔憂預計將加長換 車周期。從百度搜索指數看，2020 年 2 月以來，修車搜索指數與新車搜索指數對比差距快速縮小， 2022 年 3 月開始，修車指數超過新車指數。此外，買車搜索指數 2020-2022 年也長期處于均值以 下，較疫情前大幅減少。

2.2 供給端：海外疫情擾動影響減弱，國內供給邊際寬松

2.2.1 疫情影響漸弱，全球金屬礦產供給回歸平穩

銅鋁鋰鈷鎳及鐵礦石的海外產地集中，海外 CR3 在 46%-81%左右，疫情期間礦山生產受阻、海 運不暢，導致礦產品供應一度緊張，價格上漲。全球主要金屬礦產的產地分布極不均衡，總結梳 理各類金屬礦產的主產地，銅、鋁、鋰、鈷礦及鐵礦石產量前三的國家均在海外。銅、鋁、鋰、 鈷、鎳礦及鐵礦石產量的 CR3分別為 46%、56%、81%、79%、55%、61%，集中程度相當高。 這些產地集中的礦產品種受全球新冠肺炎疫情反復的影響，礦山生產受阻、海運不暢，導致礦產 品供應一度緊張，價格上漲。

智利和秘魯共出產全球 38%的銅礦，南美洲新冠疫情是助推銅價上漲的因素之一。智利和秘魯均 位于南美洲，是全球前兩大銅礦生產國，產量占比分別為 28%和 10%。2020 年 5 月以來南美洲 出現較為嚴重的新冠疫情，導致2020年，智利和秘魯的銅礦產量出現下降。此后疫情反復，影響 到全球銅礦供給，成為助推銅價上漲的因素之一。

現階段新冠疫情對海外礦山生產的影響轉弱，我國銅礦進口量趨于平穩。進入 2022 年以來，智 利和秘魯的疫情出現較大規模的反復，但各大礦山對疫情防控已有了相對的經驗，出現全面失控停擺的可能性較小，疫情對礦山生產的影響轉弱。2022 年一季度，我國進口銅礦 635 萬噸，同比 增長 6.7%，智利和秘魯仍為我國前兩大銅礦進口來源國，我國銅礦進口量趨于平穩。

疫情影響全球海運運力和價格，助推了大宗商品價格上漲。另一方面，2021 年國際干散貨航運市 場大幅走高，波羅的海干散貨指數（BDI）在 10 月上旬達到 12 年以來最高的 5650 點，此后震蕩 回落。大宗商品價格一路上揚，下游補庫積極性高漲，加上全球港口壓港嚴重，市場可用運力不 時出現階段性緊張局面。2021 年，BDI 均值為 2943 點，同比大漲 176.1%。各船型的平均租金水 平分別上漲了 16975-20263 美元/天，同比大漲 155%-227%。海運價格大幅上漲助推了大宗商品 價格上漲。

隨著疫情沖擊減弱全球貿易逐步修復，國內高能耗產業航運需求受限，預計海運運費有所回落。 隨著全球疫情沖擊的減弱，全球貿易有望逐步得到修復，全球商品供應靈活性增強。截至2021年 底，全球干散貨運力為 944.42 億噸。根據中遠海散運模型計算，預計 2022 年底全球干散貨運力 達 967.82 億噸，較 2021 年底增加 2.5%。國內“碳達峰”行動方案陸續出臺，鋼鐵、煤炭、氧化 鋁等產業的航運需求將受到一定限制。預計海運運費有所回落。

預計 2022 年，全球大宗商品的供需平衡發展將由 2021 年的不穩和多變，逐步過渡為更為穩固 的、動態的平衡關系，商品供需鏈條逐步修復。

2.2.2 金屬原材料或將以內循環為主，國內供給邊際寬松

海外制造企業逐漸走出疫情的影響，企業開工率恢復，粗鋼產量大幅提升，中國鋼材出口難度增 大。疫情使海外的制造企業面臨人員短缺等問題，這種影響也在逐漸消散，以美國為例，包括初 級產品企業在內的工業企業開工率正逐漸恢復。從鋼鐵產量來看，2021 年全球粗鋼產量為 19.505 億噸，同比提高 3.7%，其中中國粗鋼產量為 10.33 億噸，同比下降 3.0%，而海外各主要 鋼鐵生產國則實現了較大的產量增幅。在各國粗鋼產量上行的壓力下，2022 年中國鋼材直接出口 的難度極大。

海外鋼產量提升，國內鋼材出口退稅取消，出口難度增大，或將促使我國鋼鐵以內循環為主。國 家政策鼓勵高附加產品出口、限制低端產品出口的導向明顯，2021 年下半年有關部門先后兩次調 整鋼材出口退稅政策，目前鋼鐵產品所有稅號的出口退稅政策已全部取消。2022 年第一季度，中國累計出口鋼鐵板材 869 萬噸，同比下降 23.8%，較 2020 年同期疫情最嚴重時下降 1.6%。鋼材 出口受抑制，或將促使我國鋼鐵以內循環為主，而鋼材的間接出口更要依賴于下游加工業。

鋼鐵、有色金屬“保供穩價”，下游的金屬材料企業或在成本端受益。中國“雙循環”經濟模式 中，過往高速發展的“外循環”將逐步降速，“內循環”將逐漸成為經濟增長的主動力。我國目 前對銅、鋁等有色金屬及加工材并沒有取消出口退稅的相關政策，但取消出口退稅對這些品種的 原材料比鋼材的影響要大。而在國家“雙碳”政策的背景下，限制“兩高”行業是當前主要思路 之一。國家政策傾向于限制有色金屬原材料出口，做好大宗原材料的保供穩價。在國內金屬原材 料供給邊際寬松的環境下，鋼鐵、有色金屬下游的金屬材料企業或在成本端受益。（報告來源：未來智庫）

三、投資分析

中長期視角看，疫情加速庫存周期演繹，并或推升本輪投資周期強度。疫情至今庫存周期或已接 近頂點，這意味著部分金屬需求或邊際減弱，但與新能源相關的鋰、鎳、銅、鋁需求景氣度或持 續延續。而從朱格拉周期視角來看，疫情導致勞動密集型行業訂單短期回流國內， 但不改低端制造產業轉移趨勢，高端制造則成為大國之間的角力點。在更為復雜的產業鏈再分工 和能源革命的疊加下，本輪朱格拉周期投資強度或提升。其中除了前述新能源相關金屬或受益外， 與高端制造相關的加工行業如金屬靶材、高端磁材等新材料或持續成為國家鼓勵發展方向。

疫情加速行業優勝劣汰，行業龍頭地位穩固。從大、中、小企業 PMI 可以看出，小型企業受疫情 沖擊更大，并且本輪疫情持續時間長，小企業受防疫成本、復產停產反復的影響更大，或加速出 清。同時疫情也使得企業也將更加注重產線機械化、自動化投入，龍頭優勢將進一步得以鞏固。

短期需求端，在全年 5.5%經濟預期目標指引下，穩增長及疫后消費修復預期有所升溫。短期內 有色金屬行業將有兩條明顯的投資主線：其一為以基建、房地產為代表的產業在疫情后預計將為 經濟增長發揮助推作用，也是未來我們實現穩增長目標的重點發力方向，或將帶來鋼鐵、鋁、銅 等金屬需求的較大幅度提升；其二是汽車、家電為代表的消費類產業，在疫苗接種持續推進和新 冠特效藥投入使用的基礎上，隨著疫情逐漸緩和，有望迎來困境反轉，其中鋁、鋰及稀土等金屬 在該領域應用比例較大。

短期供給端，疫情擾動減弱，國內鋼鐵、有色金屬供給邊際寬松，加工企業或在成本端收益。疫 情對礦山生產和航運的影響逐漸退散，全球礦產品供給回歸穩態。隨著“內循環”逐漸成為我國 經濟增長的主動力，國內鋼鐵、有色金屬等原材料的供給邊際寬松，加工企業或在成本端受益。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站