科技改變生活 · 科技引領未來
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本期提要1.解讀固定資產投資的統計意義、統計口徑2.固定資產投資中分行業的三大主要構成是什么?3.固定資產投資對經濟與金融市場的指引在上一期中，我們解讀了與GDP高度關聯的兩個經濟指標——規模以上工業增加值和規模以上工業企業利潤。本期我們將
本期提要
1.解讀固定資產投資的統計意義、統計口徑
2.固定資產投資中分行業的三大主要構成是什么?
3.固定資產投資對經濟與金融市場的指引
在上一期中，我們解讀了與GDP高度關聯的兩個經濟指標——規模以上工業增加值和規模以上工業企業利潤。
本期我們將從GDP的重要組成部分投資開始，來解讀中國經濟的主要驅動力之一——固定資產投資。我們將從固定資產投資的統計意義、統計口徑、統計指標分行業的三大主要構成(分行業主導細分指標)和它與金融市場的關系來為你一一解讀。
研究固定資產投資是個特別有價值的事情，在微觀層面，觀察企業資產負債表中的固定資產的投入情況，對了解企業的幫助很大。
而在宏觀層面上，整個中國的經濟長期以來都是靠投資來驅動的。
“改革開放前三十年”，固定資產投資的增長速度，大約是GDP增長速度的1.5倍到2倍，而 過去幾年，固定資產的投資增長率，基本和GDP同步了，也就是說，增量的故事也許已經 講完了，未來的時代是存量的時代。
固定資產投資對GDP的影響很大是一個不爭的事 實。
解讀固定資產投資
第一點，在理解固定資產投資完成額之前，首先要明白，什么是固定資產?
所謂固定資產，是指企業所持有的房屋、建筑物、機器、機械、運輸工具以及其他與生產經營活動有關的設備、器具、工具。
只要用途上屬于生產資料，使用時間上確保超過12個月，價值達到一定金額以上的都算固定資產。
固定資產投資完成額又稱固定資產投資額，是以貨幣形式表現的在一定時期內完成的建造和購置固定資產的工作量和相關費用的總規模，該指標是反映固定資產投資規模、結構和發展速度的綜合性指標。
如果說工業增加值反映的是生產端的情況的話，固定資產投資額反映的就是需求端的情況，可以看出終端需求是否旺盛。
原因很簡單，因為固定資產是長期資產，投資額度大，變現能力差，收回成本的周期很長，從固定資產到存貨 ，從存貨轉化為凈利率，從凈利率轉化為經營現金流。如果需求端不旺盛，沒有企業敢貿然擴大產能規模。
所以，關注固定資產投資額，關注的也是企業的真實需求。
第二點，我們來看統計口徑
在現行統計制度下，全社會固定資產投資由兩大部分組成:一個部分是城鎮建設項目投資、農村非農戶建設投資和國防、人防建設項目投資;另一個部分是農戶建設項目投資。
統計是道兩難題，大而全，往往就很難高頻。
因而在現實中，統計局是按月公布，只包含了第一個部分，至于農戶是否挖了個新的魚塘或者說蓋了豬圈是不計算在內的。因為這部分很難測算。
目前統計局公布的數據“固定資產投資”，統計的是計劃總投資500萬元及500萬元以上的建 設項目投資和房地產開發投資規模。
統計局同時還公布民間固定資產投資完成額累計同比增速和國有控股固定資產投資完成額累計同比增速。
顧名思義，前者反映民企的生產經營狀況，而后者反映的則是國有企業的生產經營狀況，二者的差異可以反映民企和國企經營狀況的分化。在2015年之前，國企和民企的固定資產投資完成額基本上是同漲同跌，但2015年之后，發生了一個明顯的變化，就是民企的投資增速顯著地低于了國企的增速，這也讓市場再次引發了國進民退的討論，好在2018年下半年之后，這個數據有了一些反彈。
統計指標三大主要構成
近年來投資對GDP增速的拉動作用有所下降，但依然起著十分重要的支撐作用。
分行業看，在分析固定資產投資時，通常關注基建投資、房地產投資和制造業投資三大項。
為什么在幾十個分行業指標中特別關注這三個細分項呢?原因是這三大項各自占固定資產投資完成額的比例差不多，且三項合計占固定資產投資完成額的比例穩定在70%以上， 對整體投資增速的走向具有決定性意義。
三類投資他們也各自具有不同的特點:
基建投資屬于逆周期調節工具，在經濟下行時政府往往會擴大基建投資，穩定經濟增速。 大家都學過羅斯福新政，從那個時候開始，基建就成為了政府進行宏觀調控和逆周期調節的工具。
房地產投資對利率、房地產政策敏感度非常高，同時，在以往經濟下行周期中，通常也伴隨著地產政策的松綁;
制造業投資主要取決于市場供求狀況和企業盈利水平。
第一點，具體來看，基礎設施建設投資由政府主導，對經濟的增長具有很強的拉動作用。我們在解讀GDP指標時曾經提到，在很長一段時間內，GDP增速是衡量地方官員政績的核心指標，因此地方官員有很強烈的動力來發展經濟以求能夠獲得政治上的升遷，于是在全國范圍內 掀起了一場GDP錦標賽。要致富，先修路。擴大基建投資是地方政府最容易控制、效果也最為立竿見影的拉升GDP的方式。所以地方政府有很強的動力擴大基建投資的規模。
在2008年次貸危機之前，基建投資的高增長是GDP高增長的重要因素。2008年之后，中國經濟增速震蕩下行，整體呈“L”型。政府為防止經濟增速過快下滑，出臺了多次穩增長措施。
在歷次穩增長中，基建投資都發揮了托底經濟的作用，是政府對經濟增速進行逆周期調節 的重要手段。從歷史數據來看，當制造業投資下滑時，基建投資就會發力“穩增長”。比如 2013-2015年，與制造業投資增速持續大幅下滑相反，基建投資增速明顯上升且持續處于 較高的水平，成為穩定經濟的重要力量。
但是基礎建設投資也遵循適度原則，過高的基建投資速度不但可能造成經濟過熱，并且投資產出比也會隨之下降，影響資金的利用效率，對其他投資有擠出作用，還會造成政府債務的快速積累。
近來來，在中國的中西部地區一座座新城拔地而起，這些新城馬路修得越寬，離主城區越遠，車流也就越少，相對應的地方政府的債務也就越高，經濟就越不活躍，反映的就是這個現狀。
基建投資增速受財政政策的積極程度、地方政府債務控制的松緊、土地出讓收入增速等因素影響。近兩年的基建投資情形與往年相比有所不同。
回顧一下歷史，我們知道2012-2017年地方政府隱性負債快速增長，若將隱性負債計算在 內，地方政府的總負債率已經超過了國際通行的60%警戒線。
2018年年底中央明確要求“嚴格控制地方政府隱性債務，有效防范化解財政金融風險”、當中央嚴控地方政府債務的時候，基建的投資速度必然就會有所放緩了，不能再像往年那樣 大搞基建來對經濟進行強刺激。
第二點，房地產投資是以房地產為對象，為獲得預期效益而對土地和房地產開發、房地產 經營，以及購置房地產等進行的投資，是固定資產投資的重要支柱。
第三點，制造業投資。
制造業投資屬于生產性投資，投資需求取決于下游行業的需求變化，只有適應需求量的投資才是良性的投資，否則過多的投資，導致產能過多，需求端無法完全消化，那么這對于資源是一種很大的浪費。
與基建和房地產投資相比，制造業投資市場化程度最高，因為絕大部分制造業投資來自于 私人控股企業。以2017年為例，制造業投資結構中，私人控股企業占比達到77%。私人企 業往往根據市場環境變化，例如需求狀況、未來盈利預期等，獨立做出投資決定，較少地 受到政府的直接干預。
工業企業利潤是判斷制造業投資趨勢的核心因素之一，工業企業利潤拐點通常領先制造業投資拐點。
制造業投資大致會遵循以下三個階段：
利潤修復是制造業投資的核心邏輯，但是也需要其他指標相互驗證，以判斷利潤回升是否具有持續性以及制造業投資的進展。
從歷史經驗來看，工業企業利潤大約領先制造業投資1年的時間。除此之外，制造業投資是否會出現回升以及回升的概率有多大，還需要從需求、庫存、企業經營狀況、外部融資環境變化以及投資啟動跡象等多個方面進一步驗證。
固定資產投資增速對經濟和金融市場波動都有一定的指示作用。
消費、投資和進出口是拉動GDP增長的三駕馬車。2003年以來，投資在GDP中的占比一直超過40%，近三年也都在44%以上。因此，固定資產投資增速在很大程度上影響著GDP增速，二者走勢具有較強的一致性。
從固定資產投資增速和中國股市的表現來看，在大部分時間，固定資產投資增速和股市漲跌呈正相關關系。
但也有例外，比如2014年7月至2015年6月，固定資產投資增速呈現出下行趨勢，但股市一路猛漲。這是因為當時股市的走勢偏離了經濟基本面的走勢，所以盡管經濟景氣度下行，固定資產投資增速下行，股市依然上漲。
此外，2017年經濟增速高于2016年，股市總體也在上漲，但固定資產投資增速呈現出下降的趨勢，原因在于2017年國民經濟的好轉、GDP增速的回升主要依靠全球經濟回暖導致的出口好轉。由此亦可見，固定資產投資只是經濟基本面的一個方面，需要配合消費、進出口等指標才能判斷經濟整體走勢。
從固定資產投資增速和中國債券市場的表現來看，二者在趨勢上基本呈現出正相關關系，但相關性也較弱，主要因為投資與經濟相關性在某些時候存在問題，且債券與經濟也并非完全同步。
總結一下：
在本期，我們詳細介紹了GDP三駕馬車中，反映投資的重要指標固定資產投資投資，具體介紹了其中的基建投資和制造業投資。
基建投資屬于逆周期調節工具，在經濟下行時政府往往會擴大基建投資，穩定經濟增速。 大家都學過羅斯福新政，從那個時候開始，基建就成為了政府進行宏觀調控和逆周期調節的工具。
房地產投資對利率、房地產政策敏感度非常高，同時，在以往經濟下行周期中，通常也伴隨著地產政策的松綁;
制造業投資主要取決于市場供求狀況和企業盈利水平。屬于生產性投資，投資需求取決于下游行業的需求變化，只有適應需求量的投資才是良性的投資，否則過多的投資，導致產能過多，需求端無法完全消化，那么這對于資源是一種很大的浪費。
何熙一