國際銅價突破歷史新高，歷時最短全球貨幣超發，疊加去年下半年需求延后集中釋放，造成部分商品供需錯配，同時銅鋁錫鉛等多個有色品種在本輪大漲前價格處在十年來周期低位，存在反彈預期。在上述多重因素催化之下，引發大宗商品價格飆漲，部分有色系產品創下多

國際銅價突破歷史新高，歷時最短

全球貨幣超發，疊加去年下半年需求延后集中釋放，造成部分商品供需錯配，同時銅鋁錫鉛等多個有色品種在本輪大漲前價格處在十年來周期低位，存在反彈預期。在上述多重因素催化之下，引發大宗商品價格飆漲，部分有色系產品創下多年來新高，這其中最為突出的是作為工業重要原材料的銅鋁等有色系產品。

有色金屬因為其作為大宗原材料的共有屬性，一般來看其周期也具有同一性，與經濟周期有密切的關聯（本文主要關注銅鋁鋅等基本金屬）。

整體來看，2000年以來倫銅經過了4個小周期，由近及遠分別是2020年初至今、2016年底-2018年初、2008年底-2011年初、2001年底-2006年中?？梢园l現，4輪銅周期中，最大的共同點在于市場需求的強勢，本輪上漲行情中還結合了美元的大放水，所以短期內的漲幅大幅領先此前周期中相同時間內的行情。與前幾輪銅周期相比，本輪銅價上漲周期經歷時間均比以往縮短。

本輪銅價上漲起始于2020年3月份，疫情擴散帶來了有色行情的迅速見底，銅價格達到了2016年以來的新低，但隨即價格大幅上揚。在今年4月份倫銅價格瘋狂上漲，并于5月10日突破歷史，期間最大漲幅達到145.88%，價格翻了不止1倍。隨著全球經濟逐漸復蘇，銅在電動汽車電池和半導體布線等工業領域發揮了重要的作用。5月5日美國銀行發布報告稱，全球對銅的需要急劇增加，全球銅有“耗盡”的風險，到2025年，銅價將有可能達到2萬美元/噸（約合人民幣13萬元）的高位。業內認為，這主要歸因于以下幾點：

首先，美聯儲大放水，帶動了全球多個經濟體不斷的量化寬松，歐美推出了無限量化寬松政策，使得貨幣大貶值，挾持著有色金屬的價格狂飆上漲。

其次，國內受疫情影響時間短，恢復較快，客觀上形成國內產能獨立供應全球需求，從而帶來需求的大幅增長；國內經濟在疫情后迅速修復，電力、基建等需求從下半年開始集中釋放，有色金屬作為大宗原料需求大幅上揚。

再次，疫情在全球范圍擴散后，智利等有色金屬開采國受創嚴重，供應一度嚴重萎縮，這也進一步加劇了供需矛盾，使得銅、鋁為代表的有色金屬價格一漲再漲。

最后，新興科技應用普遍落地加速，2021年一季度，隨著可再生能源和新能源汽車對有色金屬消費拉動預期的逐步加深，中美領銜的新能源、電動汽車等投資提升，帶動了銅、鋰、錫等有色金屬的消費，全球電解銅三大交易所的庫存整體處于歷史相對低位，隨著后期的持續去庫，將對金屬價格形成明顯支撐。

中國銅消費量全球占比首超六成,定價權在倫交所

近些年隨著中國制造業快速發展，對上游原材料銅的需求日益增加。由于國內率先復工復產，中國精煉銅消費量迅速恢復至疫情前水平。數據寶統計顯示，截至去年10月份，國內精煉銅消費量占全球比例達到60.51%，最高時一度達到64%，創歷史最高紀錄。作為世界最大的銅消費國，銅價上漲對我國的影響不言而喻。多年來，交易員們一直把中國的數據視為未來銅需求的一個指標，而銅價通常是根據倫敦金屬交易所和芝加哥商業交易所(CME)的銅期貨合約進行定價的。

金屬現貨市場具有非常明顯的寡頭壟斷特點，由分散的場外市場和集中的LME遠期市場組成，均以LME（倫敦金屬交易所）遠期合約價格為基準。

國際金屬期貨市場主要由LME集中定價，目前LME是美國和中國地區市場以外的主要定價基準，占全球有色金屬交易所交易量中的80%左右。紐約商交所（COMEX）主導美國市場，1990年成立的上海期貨交易所（Shanghai Futures Exchange，以下簡稱SHFE）逐步建立了中國有色金屬期貨市場，國際市場逐漸形成LME、COMEX和SHFE的三角競爭關系。

中國對進口銅礦、廢銅以及銅材等進口依賴度較強，人民幣的持續強勢勢必會令進口商品價格承壓。而美元指數持續走軟則對以美元計價的外盤金屬形成明顯支撐，造成內外盤走勢強弱分化的現狀。人民幣的不斷升值是倫銅走勢強于滬銅的重要原因。

需求溫和回暖，但是持續時間有限

從歷史規律來看，銅價下跌伴隨企業去庫存，需求可能因價格下跌而出現階段性反彈，供應調整相對滯后。2021年二季度，由于高銅價抑制下游的需求，部分企業有訂單不敢接或者推遲接訂單，這就導致銅價5月份大幅回撤刺激部分企業補庫來完成訂單。

一個重要的指標可以顯示銅桿消費在溫和回暖。截至6月23日，8mm銅桿加工費升至450—650元/噸，6月初一度跌至330—530元/噸，去年同期高達700—900元/噸。這說明盡管銅價回落刺激銅桿需求回暖，但是力度是溫和的，需求遠不如去年同期。

然而，作者認為銅消費回暖是暫時的，很多需求回暖可能是前期推后的訂單在交付。但是隨著海外制造業產出恢復，美國地產降溫和基建投資規模不斷縮減，這意味著中國外貿訂單將逐步減少，銅的外部需求高峰已經過去。

美國房地產庫存在反彈，成房和新房銷售在回落，這意味著美國地產在降溫，從而降低了美國家電等后地產產品的補庫可能性。5月，美國新屋銷售季調之后為年化76.9萬戶，低于市場預期的86.5萬戶，創下2020年5月以來的最低值;新屋銷售數量環比出現了5.9%的下跌，差于市場預期的0.2%增長。在新屋銷售整體下降的同時，新屋庫存量則出現了上升。根據統計，當前新屋庫存為5.1個月的供應量，較4月的4.6個月供應量有所上升。

市場一度期待的美國基建計劃規模不斷縮減，這意味著美國未來十年基建帶來的銅消費增量是非常有限的。美東時間6月24日，美國總統宣布，在與共和黨和民主黨的一些參議員會晤后，白宮同兩黨參議員就改善美國路橋和寬帶的重大基礎設施方案達成協議，但是規模壓縮至8年1.2萬億美元，在3月末公布的初步計劃是2.3萬億美元。

從LME價差結構和庫存也可以看出海外需求在減弱。截至6月23日，近月與3個月合約價差為-30美元/噸，在2月海外銅供應緊張的時候一度攀升至62.25美元/噸的高位;3個月與15個月合約價差回落至-8.5美元/噸，在2月份一度逼近200美元/噸的大關。

銅價大幅回落提振消費溫和回暖，銅價在大跌后出現階段性反彈是必然的。然而，我們認為消費回暖是短期的，中期來看挖掘機銷量連續兩個月負增長意味著地產和基建投資周期拐頭向下，銅傳統需求填坑式恢復結束。且海外耐用訂單回落和美國基建計劃規?？s減，銅的外需高峰已經過去。此外，美聯儲貨幣政策拐頭，美債收益率曲線平坦化意味著通脹交易結束，銅價很難重啟新一輪漲勢。當前情況與2010年有一定相似之處，隨著市場預期寬松政策會逐漸退出，經濟增長預期也在走弱，銅價中期調整趨勢還將持續。