鋁合金軌道多少錢一米（明泰鋁業(yè)研究報告）

（報告出品方/作者：東亞前海證券，李子卓）1.生產(chǎn)聚焦再生鋁業(yè)務，業(yè)績穩(wěn)步上升1.1.公司業(yè)務逐步轉型，聚焦再生鋁市場公司是國內鋁壓延加工龍頭企業(yè)。主營業(yè)務方面，公司主要經(jīng)營鋁板帶箔、鋁型材、再生資源綜合利用等業(yè)務。其子公司鄭州明泰主要從事

（報告出品方/作者：東亞前海證券，李子卓）

1.生產(chǎn)聚焦再生鋁業(yè)務，業(yè)績穩(wěn)步上升

1.1.公司業(yè)務逐步轉型，聚焦再生鋁市場

公司是國內鋁壓延加工龍頭企業(yè)。主營業(yè)務方面，公司主要經(jīng)營鋁板帶箔、鋁型材、再生資源綜合利用等業(yè)務。其子公司鄭州明泰主要從事鋁板帶箔的生產(chǎn)和銷售等業(yè)務；子公司明泰交通新材料主要從事軌道交通用鋁型材、軌道交通用車體及大部件等業(yè)務；此外，公司也通過控股子公司明泰科技布局資源綜合回收利用行業(yè)，主營廢舊金屬回收利用業(yè)務。從公司業(yè)務布局來看，公司逐步向高端化、智能化、低碳綠色轉型升級，率先發(fā)展再生鋁資源綜合利用，全面構建了具有“明泰特色”的新型鋁產(chǎn)業(yè)循環(huán)生態(tài)圈。

公司起始于 1997 年，當前正著力聚焦再生鋁業(yè)務。2003 年公司自主研發(fā)出國內首個“1+4”熱連軋生產(chǎn)線，2011 年公司在上海證券交易所掛牌上市。自上市以來，公司通過控股子公司來擴張業(yè)務版圖，產(chǎn)品廣泛應用于多個領域。2021 年公司通過義瑞新材項目，新增70 萬噸再生鋁及綠色新型鋁合金材料產(chǎn)能，構建了具有“明泰特色”的新型鋁產(chǎn)業(yè)循環(huán)生態(tài)圈，整體業(yè)務架構逐步向再生鋁聚焦。

權結構相對分散，股權激勵促進企業(yè)凝聚力。從2021 年公司股東情況來看，現(xiàn)任河南明泰鋁業(yè)股份有限公司董事長馬廷義持股15.52%，為最大股東。此外，其兄長馬廷耀以及其妻弟化新民分別持股2.37%和1.90%，同時化新民為現(xiàn)任河南明泰鋁業(yè)股份有限公司副董事長。2019年公司董事會通過了股權激勵計劃，進一步激發(fā)了企業(yè)凝聚力。

1.2.項目產(chǎn)能不斷釋放，產(chǎn)銷規(guī)模持續(xù)擴大

公司產(chǎn)品應用領域廣泛，以銷定產(chǎn)應對鋁錠價格波動。公司產(chǎn)品主要為鋁板帶箔，應用領域眾多，鋁板多用于食品、藥品、交通、電子、建筑、模具以及包裝等領域；鋁卷多用于食品、電子、交通、模具以及包裝等領域；鋁箔多用于食品、電子、藥品以及建筑等領域。公司還有一些專用鋁板，產(chǎn)品覆蓋面廣。公司產(chǎn)品銷售主要采取“鋁錠價格+加工費”的定價原則，對于國內以及出口銷售產(chǎn)品，主要采用“上海和倫敦鋁價+加工費”的定價方式。公司主要原材料為鋁錠，鋁錠價格波動大，為應對價格波動，公司采用以銷定產(chǎn)的方式來應對價格波動。

鋁板帶箔產(chǎn)銷量持續(xù)增長，創(chuàng)新動力不斷涌現(xiàn)。產(chǎn)量方面，2021年公司鋁板帶箔產(chǎn)量達到 115.7 萬噸，同比增長18.2%；銷量方面，2021年公司鋁板帶箔銷量為 114.5 萬噸，同比增長 17.5%。公司戰(zhàn)略清晰，穩(wěn)步實現(xiàn)規(guī)模化擴張，不斷優(yōu)化產(chǎn)品結構，不斷革新成本管控，改進裝備設施，加大前沿技術開發(fā)，為公司帶來源源不斷的創(chuàng)新動力。

1.3.降本控費效果明顯，利潤水平持續(xù)增長

公司收入持續(xù)提高，鋁板帶箔為主要產(chǎn)品。營業(yè)收入方面，2021年公司實現(xiàn)營業(yè)收入 246.1 億元，同比增長 50.7%。2017-2020 年的營業(yè)收入分別為 103.7 億、133.2 億、141.5 億和 163.3 億，同比增長分別為38.6%、28.5%、6.18%和 15.5%，營業(yè)收入呈持續(xù)增長趨勢。營收結構方面，公司營收主要來源為鋁板帶、鋁箔，其中鋁板帶業(yè)務營收占比最高為78.1%，鋁箔業(yè)務占比 16.2%。

2021 年毛利潤保持高速增長，毛利率不斷攀升。毛利潤方面，2021年公司實現(xiàn)毛利潤 31.4 億，同比增長 63.6%。2017 至2020 年公司毛利潤逐年上漲，五年 CAGR 為 27.56%。毛利率方面，2021 年毛利率為12.8%，較去年同期小幅增長。公司毛利率的提升主要由于公司高端產(chǎn)品逐步投產(chǎn)所致。2017-2020 年公司毛利率分別為 8.96%、8.81%、11.84%和11.76%，自2017年以來公司毛利率呈波動上升趨勢。

公司費用總額持續(xù)上升，費用率持續(xù)下行。從費用的絕對規(guī)模來看，2021 年公司費用總額為 13.45 億，同比增長46.7%。公司費用整體規(guī)模的增長主要由規(guī)模擴大、研發(fā)投入加大所致。從費用率的變動情況來看，2021年費用率為 5.46%，較 2019 年的 5.85%有明顯下降，說明近年來公司降本控費措施實施效果明顯。

歸母凈利潤顯著增長，凈利率持續(xù)上行。歸母凈利潤總額方面，2021年公司實現(xiàn)歸母凈利潤 18.52 億，同比增加73.1%。2020 年公司歸母凈利潤為 10.70 億，同比增長 16.7%。凈利率方面，2021 年公司凈利率為7.5%，凈利率水平近 5 年來持續(xù)走高。預期隨著公司不斷優(yōu)化產(chǎn)品結構，公司凈利率水平仍有望持續(xù)增長。

2.終端需求持續(xù)增長，高端鋁材仍待放量

2.1.概述：鋁材加工處于產(chǎn)業(yè)鏈中游環(huán)節(jié)

鋁材加工處于鋁產(chǎn)業(yè)鏈中游環(huán)節(jié)，下游對口應用領域較為廣泛。從產(chǎn)業(yè)鏈來看，鋁加工產(chǎn)業(yè)鏈的上游為電解鋁和再生鋁行業(yè)；中游為鋁加工產(chǎn)品的生產(chǎn)過程，產(chǎn)品主要為鋁板帶箔和鋁型材；下游為鋁加工制品的應用，應用領域較為多樣化，包括建筑、交通運輸、電力、電子通訊、機械制造等領域。

2.2.供給：中國鋁材產(chǎn)量領先，高端產(chǎn)品仍有缺口

2.2.1.鋁板帶箔產(chǎn)量持續(xù)增長，產(chǎn)能集中度有望進一步提升

鋁材產(chǎn)量逐漸增長，鋁板帶材產(chǎn)量提升較為明顯。鋁材產(chǎn)量方面，2021年我國鋁材產(chǎn)量為 6105.2 萬噸，同比增長5.64%，2020 年我國鋁材產(chǎn)量為5779.3 萬噸，同比增長 10.04%。鋁材產(chǎn)量占比方面，鋁材分為鋁板帶材、鋁箔材、鋁擠壓材、鋁線材、鋁粉以、鋁鍛件和其他。其中鋁擠壓材占49%，鋁板帶箔總體占比 40%，產(chǎn)品種類集中度較高。此外，在各類鋁材中，鋁板帶箔產(chǎn)量增幅最大，2021 年我國鋁板帶產(chǎn)量增幅為12.70%，鋁箔產(chǎn)量增幅為 9.60%，均高于其他產(chǎn)品。

鋁板產(chǎn)能分散，集中度有望進一步提升。根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，國內鋁板產(chǎn)能排名前 5 位企業(yè)占據(jù)全市場總產(chǎn)能的27.4%，天津忠旺和聯(lián)晟新能源材料均占全市場產(chǎn)能的 7.51%。隨著鋁加工行業(yè)逐步向高端化、高附加值轉型，市占率大的企業(yè)較一般企業(yè)在產(chǎn)線升級、設備配套等方面更加具有優(yōu)勢，龍頭企業(yè)市占率或將進一步擴大。

2.2.2.鋁板帶箔出口規(guī)模較大，但高端產(chǎn)品仍需進口

我國鋁板帶箔出口水平高于進口水平。根據(jù)Wind 數(shù)據(jù)，2021年我國鋁板帶、鋁箔出口量分別為 295.8、20.3 萬噸，鋁板帶、鋁箔進口量分別32.9、4.0 萬噸。我國是鋁材生產(chǎn)大國，從數(shù)據(jù)來看，2017-2021 年國內鋁板帶和鋁箔的年出口量遠大于進口量。

鋁箔出口單價低于進口單價，高端產(chǎn)品存在缺口。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2017-2021 年期間我國有襯背鋁箔進口平均單價為12.83 美元/千克，遠高于出口平均單價 3.12 美元/千克。出口平均單價低于進口平均單價的主要原因是我國鋁材出口以中低端產(chǎn)品為主，而進口多為高端產(chǎn)品。該現(xiàn)象說明國內高端鋁板帶箔等產(chǎn)品仍部分依賴進口。

2.3.需求：下游增長明確，鋁材需求持續(xù)放量

鋁板帶箔消費量總體提升，建材為主要消費領域。近三年來國內鋁板帶箔表觀消費量總體提升，2021 年我國鋁板帶箔表觀消費量達 763.17 萬噸，同比提升 14.78%。從下游消費結構來看，鋁板的下游應用領域中，占比最大的前兩大領域分別是建筑行業(yè)與交通運輸行業(yè)。建筑行業(yè)對鋁板的需求量占 33%，交通運輸基礎設施等占21%。隨著建筑與交通運輸行業(yè)需求的持續(xù)增長，未來鋁板帶箔需求量或將持續(xù)提升。

2.3.1.建筑：鋁材應用逐步拓寬，竣工面積回升帶動用量增長

建筑業(yè)鋁用量受單位面積鋁材消耗提升帶動明顯。國內建筑企業(yè)鋁材消耗量經(jīng)歷了兩個顯著的平臺期，若假設2019 年后國內的建筑企業(yè)鋁材消耗量重新進入平臺期，即 2020、2021 年建筑業(yè)鋁材用量維持12987萬噸不變，以竣工面積計算，在 2019 年、2020 年、2021 年的單位面積鋁材消耗分別為 0.14 噸/平方米、0.14 噸/平方米以及0.13 噸/平方米，較2013-2018年以前平均 0.06 噸/平方米有明顯提升。

鋁材性能優(yōu)異，預期在建筑領域中的應用程度將逐步加深。鋁材在建筑領域的用途來看，最初鋁材在建筑中的使用多為門窗、墻面、屋面等，而隨著國內建筑標準的逐步提升，鋁材更為輕量化、易于縮短工期的特點逐步被建筑業(yè)所發(fā)掘，鋁材的用途逐步擴展至活動板房、網(wǎng)架結構、建筑模板等多項領域。此外，在我國《有色金屬行業(yè)“十四五”發(fā)展規(guī)劃》中明確指出將進一步提升我國高強鋁合金等材料競爭力。預期未來我國建筑業(yè)用鋁將進一步擴大。

房地產(chǎn)竣工高峰將至，竣工面積擴大將帶動建筑用鋁提升。從房屋新開工以及竣工面積的趨勢來看，房屋竣工面積相對房屋新開工面積具有3年左右的滯后期。自 2015 年開始，國內的房屋新開工面積連續(xù)四年增長，從 2015 年的 15.45 億平方米提升至 2019 年的19.89 億平方米，期間增幅達28.8%。而 2020 年我國房地產(chǎn)竣工端受疫情影響在竣工面積上出現(xiàn)了一定的下滑，因此預期未來 1-2 年內國內房地產(chǎn)竣工面積仍將保持較高的增速。

2.3.2.汽車：單車用鋁提升，汽車輕量化打開需求空間

單車用鋁量提升推動交通業(yè)鋁消費量增長。從我國的汽車銷量來看，近年來國內汽車銷量進入了一定的平臺期，2021 年汽車銷量為2627.5萬輛，較上年小幅增長 3.8%。從汽車用鋁情況來看，汽車的發(fā)動機、輪胎、換熱器、車架等多個組件中均含有鋁，在持續(xù)性的汽車輕量化進程中，當前單車用鋁量正在持續(xù)提升，以美國為例，2020 年美國單車用鋁量已達208.2千克，較 2016 年提高約 11.7%，CAGR 約2.8%。在我國汽車銷量增速放緩的當下，預期輕量化所帶來的單車用鋁量提升為國內交運行業(yè)鋁需求增長的主要原因。

政策支持下，新能源汽車開啟蓬勃發(fā)展。當前中央和各級地方政府正在大力推廣新能源汽車。2020 年 11 月國務院在《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021—2035 年）》中指出，到 2025 年新能源車滲透率應達20%，到2035年，公共領域用車全部電動化，純電動汽車成為新銷售車輛的主流。在政策的大力推動下，我國及全球新能源汽車產(chǎn)業(yè)正在高速發(fā)展。

新能源汽車持續(xù)放量，2021 年滲透率已達13.4%。在政策帶動下，我國新能源汽車產(chǎn)銷規(guī)模高速增長。2021 年全年我國累計生產(chǎn)新能源汽車354.5 萬輛，銷售量達 352.1 萬輛，分別同比增加159.5%和157.5%。從新能源汽車滲透來看，我國新能源汽車占汽車銷量的比率逐年提升，2021年達 13.4%。

電動汽車自重高于傳統(tǒng)燃油車，帶動單車用鋁量提升。對于純電動汽車，其額外增加的三電系統(tǒng)使得電動車相比于燃油車大幅增重，從而影響其續(xù)航里程，因此實現(xiàn)電動汽車輕量化極為重要。因此，成本適中、性能優(yōu)異的鋁材成為了電動車輕量化的首選材料。從單車用鋁量來看，2020年純電動汽車的單車用鋁量約為 291.7Kg，高于非純電動汽車的205.9Kg。

政策推動下電動車用鋁量將持續(xù)提高。在我國汽車輕量化實施目標上，將單車用鋁量列為減重指標。從 2016 年編制的《節(jié)能與新能源汽車技術路線圖 1.0》來看，目標期間單車用鋁量將持續(xù)提升，預計2026 年到2030年，單車用鋁量達 350 千克/輛，車體總減重 30%。隨后在2020 年編制的《節(jié)能與新能源汽車技術路線圖 2.0》中，細化不同車型減重目標，規(guī)劃純電動乘用車在 2030 年到 2035 年輕量化系數(shù)降低35%。電動汽車輕量化需求的提高，將推動未來鋁需求的增長。

3.研發(fā)投入驅動高端轉型，再生鋁規(guī)模持續(xù)提升

3.1.公司研發(fā)投入行業(yè)領先，高端鋁材產(chǎn)能持續(xù)釋放

公司研發(fā)投入持續(xù)加大，研發(fā)人員數(shù)量持續(xù)提升。從研發(fā)費用的角度來看，近年來公司的研發(fā)費用水平持續(xù)提升。截至2021 年，公司的研發(fā)費用已達 9.53 億元，同比提升約 84.0%；從研發(fā)人員的數(shù)量來看，公司2021年的研發(fā)人員數(shù)量已達 580 人，較去年提升約40.1%。隨著公司研發(fā)投入以及人員數(shù)量的持續(xù)提升，公司的研發(fā)能力正在不斷增強。

公司研發(fā)投入行業(yè)領先，研發(fā)費用率排名靠前。從研發(fā)投入的絕對值來看，公司的研發(fā)投入在行業(yè)中處于領先地位。2021 年全年，公司研發(fā)費用投入達 9.5 億元，同比提升 83.98%。同時，從研發(fā)費用率來看，公司研發(fā)費用率在行業(yè)中排名靠前。2021 年全年，公司研發(fā)費用率為3.9%，在同行業(yè)公司處于較為靠前的水平，且連續(xù)三年保持增長。相比同行業(yè)其他競爭對手，公司對研發(fā)能力尤為重視，隨著公司繼續(xù)加大研發(fā)投入，公司的技術優(yōu)勢將逐漸顯現(xiàn)。

公司高端產(chǎn)品在建擴建項目規(guī)劃較多，盈利空間有望持續(xù)提升。公司目前擴建項目有子公司光陽鋁業(yè) 12 萬噸產(chǎn)能、義瑞新材70 萬噸新型鋁合金材料、明晟新材 30 萬噸產(chǎn)能、年產(chǎn) 12.5 萬噸車用鋁合金板項目以及明泰科技的“電子材料產(chǎn)業(yè)園”項目。在建擴建項目主要以生產(chǎn)鋁板帶箔等高端鋁材為主，目前國內高端鋁材仍多依賴進口，且相關產(chǎn)品利潤空間更為廣闊，公司相關項目的持續(xù)落地或將打開公司盈利空間。

3.2.再生鋁行業(yè)空間廣闊，公司實現(xiàn)率先布局

再生鋁碳排放優(yōu)勢明顯，碳中和背景下或有較大發(fā)展空間。從各類鋁制品的溫室其他排放潛力來看，再生鋁的潛在二氧化碳排放遠小于氧化鋁和電解鋁。單噸再生鋁的全球變暖潛能值為684.93 千克，而氧化鋁和電解鋁全球變暖潛能值分別為 14479.89 千克和12269.4 千克。因此在未來國內雙碳政策的推進下，再生鋁行業(yè)或將持續(xù)迎來政策驅動。

全球和中國的再生鋁產(chǎn)量持續(xù)增長。全球范圍來看，2006年至2019年，全球再生鋁產(chǎn)量整體呈現(xiàn)上升趨勢，從909.2 萬噸提升至1666.3萬噸。總體增速較為平緩，2006 年至 2019 年全球再生鋁產(chǎn)量CAGR約4.77%。國內再生鋁產(chǎn)量亦呈現(xiàn)上漲趨勢，2006 年至2019 年，國內再生鋁產(chǎn)量從66.5萬噸提升至 690.4 萬噸，總體增速快于全球，2006 年至2019 年中國再生鋁產(chǎn)量 CAGR 約 19.72%。

我國再生鋁產(chǎn)量位居世界首位，但鋁產(chǎn)量結構有望提升。從產(chǎn)量規(guī)模來看，2019 年我國再生鋁產(chǎn)量占世界總產(chǎn)量的41.4%，占比最大。但從鋁產(chǎn)量結構來看，目前我國仍以電解鋁為主，2019 年同期我國原鋁的產(chǎn)量在全球占比約為 56.2%，較再生鋁產(chǎn)量占比高出14.8 個pct。隨著未來國內鋁金屬生產(chǎn)結構的持續(xù)優(yōu)化，預期我國再生鋁行業(yè)仍具有較大的成長空間。

環(huán)保政策趨嚴，加速鋁灰渣資源化利用。2020 年起，鋁灰渣被認定為危險廢物，需由具備專門處置能力的企業(yè)進行處置。2020 年至2021年，工信部、生態(tài)環(huán)境部、各省市生態(tài)環(huán)境廳局共發(fā)布6 條鋁灰渣相關政策，旨在加強鋁灰渣的處置管理工作以及督促相關化工廠的安全生產(chǎn)。在行業(yè)政策整體趨嚴的背景下，再生鋁行業(yè)或將迎來新一輪的洗牌。

提前布局鋁資源循環(huán)利用產(chǎn)業(yè)鏈，再生鋁規(guī)模逐步擴大。公司重視再生資源產(chǎn)業(yè)鏈布局，具有國際先進的再生資源綜合利用生產(chǎn)線，國內第一條鋁渣綠色生態(tài)資源化利用生產(chǎn)線。公司目前擁有年處理廢鋁規(guī)模68萬噸以及 12 萬噸鋁灰渣綜合利用產(chǎn)能，未來規(guī)劃建設70 萬噸再生鋁及綠色新型鋁合金材料產(chǎn)能。公司在國內變形鋁保級利用領域具有較大的規(guī)模與工藝優(yōu)勢，提升了公司在國內外市場的綜合競爭力。

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精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網(wǎng)站