水井坊“高端”是與非朱鎮(zhèn)豪的自證時(shí)間2021-08-0909:39獨(dú)立稀缺穿透努力方向很重要！作者：木生編輯：科科風(fēng)品：南辭來源：銠財(cái)-銠財(cái)研究院選擇大于努力，思路決定出路。近來，川酒“六朵金花”水井坊著實(shí)有些鬧心。基金減持、季度轉(zhuǎn)虧、股價(jià)

水井坊“高端”是與非 朱鎮(zhèn)豪的自證時(shí)間

2021-08-09 09:39

獨(dú)立 稀缺 穿透

努力方向很重要！

作者：木生

編輯：科科

風(fēng)品：南辭

來源：銠財(cái)-銠財(cái)研究院

選擇大于努力，思路決定出路。

近來，川酒“六朵金花”水井坊著實(shí)有些鬧心。基金減持、季度轉(zhuǎn)虧、股價(jià)下跌、銷售費(fèi)大增、醬香布局受阻、高端戰(zhàn)略陷入逆風(fēng)時(shí)刻。

是否努力方向出問題呢？

01

半年報(bào)隱憂拆解

LAOCAI

截至8月6日收盤，水井坊股價(jià)102.54元，總市值500.84億。重新躋身百億股可喜可賀，然相比7月22日160.57元的高點(diǎn)，仍下跌近40%。

雖然整體看，近期山西汾酒，舍得酒業(yè)、貴州茅臺等同樣出現(xiàn)股價(jià)震蕩，但水井坊的反應(yīng)顯然更劇烈些。拋開白酒板塊走弱，市場悲觀情緒加重、消費(fèi)稅等外因，自身又有哪些考量呢？

基金走勢，或能側(cè)面說明些問題。

“公募一哥”張坤旗下的易方達(dá)中小盤，一季度減持水井坊1100萬股，二季度退出前十大股東。此外，泓德基金旗下兩支基金也減持了水井坊股份。

甚至看好白酒板塊者，也將其拒之門外。例如王宗合管理的鵬華中國50，二季度依然重倉山西汾酒、五糧液、貴州茅臺、古井貢酒和瀘州老窖，僅水井坊跌出十大重倉。

為何不受待見，財(cái)報(bào)中或能找出答案。

7月23日，水井坊半年報(bào)顯示， 2021年上半年公司營業(yè)收入183690.66萬元，同比增長128.44％；歸屬于上市公司股東的凈利潤37729.32萬元，同比增長266.01％。

乍一看，營收凈利高增，水井坊業(yè)績表現(xiàn)相當(dāng)不錯(cuò)。

然深入拆解，不乏隱憂考量點(diǎn)。

首先，受疫情影響，2020年業(yè)績基數(shù)偏低：2020年上半年，水井坊營收80412.1萬元，同比下跌52.41％；凈利潤10308.39萬元，同比減少69.64％。如相比2019年上半年?duì)I收、凈利，則分別漲幅8.70%、11.10%。

同時(shí)，銠財(cái)對比2021年半年報(bào)和2019年半年報(bào)后發(fā)現(xiàn)，水井坊2021年政府補(bǔ)助1600多萬元，2019年僅74萬余元。

分季度看，上述漲幅還要?dú)w功于行業(yè)旺季的第一季度。

2021一季報(bào)顯示，水井坊營收、凈利分別為124009.16萬元和41942.33萬元。

計(jì)算可知，第二季度營收59681.5萬元，環(huán)比下降接近50%，歸母凈利則虧損4213.01萬元。如此表現(xiàn)，堪稱業(yè)績變臉。

拉長時(shí)間線，2020年便有頹勢跡象：全年?duì)I收同比下降15.04%%、凈利潤同比下降11.49%，就算參考疫情及行業(yè)低迷背景，水井坊表現(xiàn)也不及上市板塊平均水平。

再看存貨。截至2021年上半年期末，水井坊存貨約19.21億元，占比總資產(chǎn)40.35%，同比增2.20%。

盡管安信證券研報(bào)指出，水井坊淡季主動(dòng)推動(dòng)控貨去庫存，理順市場價(jià)格秩序。目前八號、井臺批價(jià)相應(yīng)穩(wěn)步上行至310 、420 元左右，調(diào)研反饋社會庫存再降至近年低位。

但細(xì)觀存貨明細(xì)，期末賬面余額減少項(xiàng)目分別為原材料、包裝物及自制半成品。而在產(chǎn)品和庫存商品，反而有所提高。前者起初賬面余額69,864,510.15元，期末則增至89,121,519.30元。后者更由期初162,425,021.50元，增至期末229,094,230.50元，增長約41.35%。

02

5.83億元銷售費(fèi)

如此高端？

LAOCAI

簡單梳理，營利雙增的高光背后不乏異色。

瀏覽東方財(cái)富網(wǎng)，用戶“抓牛韭菜股票”表示：第二季度業(yè)績虧損第三季度業(yè)績也好不少，各季度業(yè)績沒準(zhǔn)根本沒有投資價(jià)值就是玩人股遠(yuǎn)離！

用戶“股友8g8A621806”：大家不覺得水井坊有貓膩嗎？一季報(bào)爆長，股票高位來個(gè)2季報(bào)虧損，大跌幾天來個(gè)不和醬香酒合作，今天又出來說股價(jià)沒到自己回購價(jià)格！他到底是不是來賣酒的，還是來玩股票的？

字斟句酌，言語有偏頗、片面色彩，但質(zhì)疑點(diǎn)也值水井坊反思。

聚集第二季度轉(zhuǎn)虧，是有多方面原因。

首先銷售費(fèi)高企。

關(guān)于這一問題，也有投資者表示過質(zhì)疑。

用戶“Peter328”在上證e互動(dòng)向水井坊提問：董秘你好，貴公司今天披露了半年報(bào)業(yè)績，營收18億多，凈利潤3.77億，有點(diǎn)不明白，一季度凈利都4.2億，怎么二季度單季度還虧損呢？請說明一下情況，謝謝。

水井坊則回復(fù)：二季度屬白酒行業(yè)傳統(tǒng)銷售淡季，為推進(jìn)公司高端化戰(zhàn)略及為旺季來臨做好準(zhǔn)備，公司加大費(fèi)用投入，例如深度參與全國糖酒會，打造成都基地市場，開展“品牌行”活動(dòng)；贊助國家寶藏欄目，在主要機(jī)場、高鐵站持續(xù)品牌宣傳；建立與上海勞力士大師杯的戰(zhàn)略合作關(guān)系，在十個(gè)城市執(zhí)行了水井坊杯網(wǎng)球賽等。另外，持續(xù)優(yōu)化組織架構(gòu)，招聘優(yōu)秀人才，為公司高端化項(xiàng)目提供智力支持。因此，公司短期利潤受到一定影響。

所言不虛，2021年上半年，水井坊投入銷售費(fèi)5.83億元，同比增長98%。其中，廣告費(fèi)和促銷費(fèi)占了大頭，僅此一項(xiàng)便花掉4.65億元，遠(yuǎn)超其一季度凈利1.24億元。

將時(shí)間線拉長，燒錢營銷也是水井坊的慣用打法。有媒體統(tǒng)計(jì)，2015-2020年，水井坊銷售費(fèi)用累計(jì)超30億元，而其間所創(chuàng)造的總利潤約27億元。

聚集2021年上半年，這5.83億元的豪橫銷售費(fèi)究竟花在哪了？

答案無疑是高端。

7月6日，有投資者向水井坊提問：貴公司2020年年年度報(bào)告第16頁，低檔酒銷售額是零，是不是以后不再銷售低檔酒了？省內(nèi)的銷售毛利較以前年度有大幅提升，是什么原因？

水井坊回應(yīng)：水井坊品牌戰(zhàn)略聚焦于高端和次高端產(chǎn)品，以散酒形式銷售基酒并非重點(diǎn)，公司將持續(xù)聚焦于高端及次高端重點(diǎn)市場拓展和銷售。省內(nèi)銷售毛利提升主要是低檔酒（基酒）銷售減少所致。

打造高端、次高端，必然是要花錢的。

安信證券研報(bào)也指出，銷售費(fèi)用增長主要是由于第二季度發(fā)貨規(guī)模有所控制而同期加大了品牌投放力度，包括成都春糖品牌造勢、上海網(wǎng)球大師賽合作、增加機(jī)場及高鐵等核心端口的品牌曝光及品鑒會投入等。同時(shí)，管理費(fèi)用同增 52.9%，環(huán)增 71.0%，管理費(fèi)用率達(dá) 17.6%，主因高端化咨詢服務(wù)費(fèi)及會議費(fèi)的確認(rèn)。

只是，光靠砸錢營銷能培育出高端屬性嗎？

白酒行業(yè)專家蔡學(xué)飛認(rèn)為，水井坊銷售費(fèi)用高，在于其自身缺乏驅(qū)動(dòng)力，但又屬于擴(kuò)張期，并立志做一線品牌和全國化。在此情況下，只有依靠市場投入去撬動(dòng)市場。就目前來看，水井坊的表現(xiàn)并不那么強(qiáng)勁。

的確，從2021第二季營收環(huán)比近似腰斬、盈利虧損看，天價(jià)營銷費(fèi)不僅侵蝕了利潤，就連銷售規(guī)模也沒有擴(kuò)大。營銷效率效益、投入產(chǎn)出比幾何？

眾所周知，酒企沖擊高端領(lǐng)域，無非是因高端產(chǎn)品能賣出高價(jià)，從而獲得更高利率。從上述看，是否事與愿違呢？

發(fā)問并不苛求。

甚至頻頻提價(jià)動(dòng)作，也沒能拯救水井坊利潤。

據(jù)市場消息，水井坊發(fā)布漲價(jià)通知：52度、38度水井坊井臺上調(diào)35元/瓶，52度和38度水井坊臻釀八號上調(diào)25元/瓶，水井坊禧慶八號上調(diào)15元/瓶。漲價(jià)自2021年4月1日正式執(zhí)行。

事實(shí)上，2021年初，水井坊就正式發(fā)文對旗下大單品“臻釀八號”52度（500ml）提價(jià)，建議零售價(jià)由478元/瓶調(diào)整到498元/瓶，漲價(jià)幅度為20元/瓶。

2020年12月31日，有消息稱水井坊典藏大師版建議零售價(jià)將進(jìn)行上調(diào)。據(jù)新京報(bào)核實(shí)，水井坊52度水井坊典藏大師版建議零售價(jià)調(diào)整前價(jià)格1039元，調(diào)整后價(jià)格1199元，上調(diào)幅度160元/瓶；38度水井坊典藏大師版建議零售價(jià)調(diào)整前價(jià)格779元，調(diào)整后價(jià)格899元，調(diào)整幅度120元/瓶。

2017年，水井坊發(fā)布的高端戰(zhàn)略單品“水井坊典藏大師版”，定價(jià)899元，直接對標(biāo)濃香龍頭五糧液。以及超高端濃香白酒――水井坊菁翠，定價(jià)1699元。

要知道，彼時(shí)，貴州茅臺還未提價(jià)，官方指導(dǎo)價(jià)1299元，2018年初才提至1499元，水井坊卻直接沖到1699元高位。

為進(jìn)一步提升品牌定位，水井坊2018年還推出定價(jià)10998元的超高端博物館壹號；2019年，推出典藏大師新春升級版金獅裝，定價(jià)1088元；首款豬年生肖酒晶豬裝，定價(jià)高達(dá)2399元/瓶。

單從價(jià)格看，水井坊確實(shí)高端范十足。只是，激進(jìn)度幾何？價(jià)可配位嗎，是否有些操之過急？從上述營收、利潤、存貨等多方面看，水井坊距離真正的高端化還有多遠(yuǎn)？穩(wěn)健可持續(xù)性幾何、是否背離了高端初衷呢？

03

醬香布局受阻 次高端遺憾

朱鎮(zhèn)豪的自證時(shí)間

LAOCAI

雖說酒類無高低、無貴賤，但貴州茅臺的珠玉在前，醬香酒儼然已是白酒高端王者。

全力高端化的水井坊，自然也不會放過。

2021年4月，水井坊與貴州國臺鎮(zhèn)國威酒業(yè)及梁明峰簽署合資項(xiàng)目框架協(xié)議。此舉被視水井坊布局醬香的戰(zhàn)略動(dòng)作。

隨即，4月10日水井坊迎來一字漲停。

然8月1日，水井坊公告稱，終止雙方此前簽署的框架協(xié)議和合資項(xiàng)目，原因是再若干重要商業(yè)安排問題難達(dá)一致。未來是否能達(dá)成共識，還存一定不確定性。

在白酒行業(yè)專家蔡學(xué)飛看來，水井坊此輪暫停入局醬酒，可能由于近期醬酒資本過于活躍，合作雙方在很對許多戰(zhàn)略落地存在許多分歧，不確定因素較多，后期戰(zhàn)略協(xié)調(diào)成本較高。因此，終止投資也只不過是水井坊更加謹(jǐn)慎的擴(kuò)張考量。

蔡學(xué)飛認(rèn)為，醬酒品類崛起是一個(gè)長期趨勢，機(jī)會不會是稍縱即逝，因此水井坊的跨香型布局戰(zhàn)略就是一場長跑，這不是一兩年甚至三五年的事情，更需企業(yè)在保持健康可持續(xù)發(fā)展的節(jié)奏下穩(wěn)步推進(jìn)，并非快就是好。

的確，作為濃香酒企，水井坊布局醬酒也算一次跨界，步子慢一些不是壞事。行業(yè)分析事李晨表示，從上述分析看，業(yè)績爆雷、股價(jià)下跌都或與其急于沖擊高端不利有關(guān)。況且僅靠“買”，增加不了多少專業(yè)性、高端屬性，一旦投資失敗反而拖累主業(yè)，讓其高端化步伐更加艱難。

那么，跳出思維定式，追本溯源，水井坊選擇高端戰(zhàn)略是否正確呢？

白酒行業(yè)分析師晉育鋒認(rèn)為，水井坊推進(jìn)高端化戰(zhàn)略難度很大，一方面，市場公認(rèn)的三大高端白酒品牌飛天茅臺、普通五糧液、國窖1573已占據(jù)高端白酒市場90%以上份額，尤其新冠疫情后，市場集中化程度繼續(xù)加強(qiáng)，水井坊想搶占高端白酒市場份額的難度可想而知；另一方面，水井坊所處的次高端市場也出現(xiàn)大量地方龍頭和醬酒新秀品牌，競爭強(qiáng)度急劇加大，水井坊還要想盡辦法鞏固原有次高端市場的份額。

并非虛言。

值得注意的是，隨著公募基金二季度報(bào)告陸續(xù)披露，白酒板塊總體持倉下降，板塊內(nèi)部一線白酒和次高端品牌也走出分歧。

相比資金減持高端白酒，次高端白酒品牌顯出蓬勃生機(jī)。在第二季度基金持倉前20的個(gè)股，山西汾酒排名上升四位到第十二名，持倉比例環(huán)比上漲0.13pct至0.81%；洋河股份排名進(jìn)入前20名列第17，持倉環(huán)比上漲0.19pct至0.56%。

安信證券蘇鋮認(rèn)為，今年會是次高端品牌大年，原因在于“三周期共振”。首先是經(jīng)濟(jì)周期，在去年疫情影響消退后，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來高速增長；其次是庫存周期，去年上半年動(dòng)銷受阻，白酒企業(yè)大多在去庫存，因此今年起步庫存較低；最后是企業(yè)產(chǎn)品價(jià)格周期，白酒企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，重點(diǎn)推廣高端產(chǎn)品或直接提價(jià)成為近半年來酒企普遍采取的措施。

作為老牌川酒，具備中高端基因的水井坊，本應(yīng)受益于這波次高端紅利，卻在激進(jìn)布局高端中錯(cuò)過機(jī)會，是否有些遺憾？

拋開高端是與非，何去何從、取舍拿捏，考驗(yàn)高管層的大智慧。

拉長維度，戰(zhàn)略層面的疏漏也有客觀原因。

掐指算來，帝亞吉?dú)W2010年入主水井坊后，這家酒企十年內(nèi)已四度更換總經(jīng)理，戰(zhàn)略持續(xù)性、精準(zhǔn)度、前瞻性受影響幾何？

2020年9月，水井坊上任14個(gè)月的總經(jīng)理危永標(biāo)辭職，此舉一度被輿論認(rèn)為是為業(yè)績重挫擔(dān)責(zé)。隨后，時(shí)任水井坊副董事長朱鎮(zhèn)豪暫代總經(jīng)理職責(zé)。

2021年7月1日起，朱鎮(zhèn)豪成功正式“轉(zhuǎn)正”，成為繼柯明思、大米、范祥福、危永標(biāo)后的第五任總經(jīng)理。換言之，上述半年報(bào)也是其“轉(zhuǎn)正”后的首份財(cái)報(bào)。

朱鎮(zhèn)豪層多次強(qiáng)調(diào)，高端化路線是水井坊的核心戰(zhàn)略，也是必要發(fā)展賽道。

只是面對上述種種困局，朱鎮(zhèn)豪壓力幾何，有多少翻盤時(shí)間、高端自證機(jī)會呢？

本文為銠財(cái)原創(chuàng)

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