海瀾之家有了一個(gè)服裝行業(yè)不該有的高利潤2015年，海瀾之家品牌價(jià)值110億元，居胡潤服裝家紡品牌榜榜首；2017年海瀾之家的品牌價(jià)值超過安踏和森馬；海瀾之家主打男裝品牌，連續(xù)5年市場占有率第一，規(guī)模優(yōu)勢極強(qiáng)。2018年，海瀾之家凈利潤為34

海瀾之家 有了一個(gè)服裝行業(yè)不該有的高利潤

2015年，海瀾之家品牌價(jià)值110億元，居胡潤服裝家紡品牌榜榜首；

2017年海瀾之家的品牌價(jià)值超過安踏和森馬；

海瀾之家主打男裝品牌，連續(xù)5年市場占有率第一，規(guī)模優(yōu)勢極強(qiáng)。

2018年，海瀾之家凈利潤為34.5億元，總資產(chǎn)為296億元，凈利潤與總資產(chǎn)之比為11.66%；

這幾年，海瀾之家凈利潤與總資產(chǎn)之比長期維持在2位數(shù)以上，在服裝老板個(gè)個(gè)喊苦的情況下，海瀾之家完全是有了一個(gè)服裝行業(yè)不該有的業(yè)績。

秘密何在？

接下來我們一探究竟！

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1988年，28歲的周建平和18名工人以30萬元?jiǎng)?chuàng)辦江陰市新橋第三毛紡廠，這時(shí)候能夠有30萬，起點(diǎn)相對(duì)來說也不低。

到1991年，周建平又建江陰市第三精毛紡廠。

在當(dāng)時(shí)，對(duì)于紡織服裝，起點(diǎn)低，利潤高。

因?yàn)榧徔椥袠I(yè)屬于勞動(dòng)力密集型產(chǎn)業(yè)，不需要多少資金，只要人多，規(guī)模很快就可以做起來。

在當(dāng)時(shí)人工成本很低，大概工資也就30塊左右。

而且在當(dāng)時(shí)，衣服很多都是供不應(yīng)求，完全不像現(xiàn)在堆積如山；

在90年代，紡織行業(yè)市場需求大，成本低，利潤高，很賺錢。

當(dāng)然，今天就不一樣，現(xiàn)在的服裝行業(yè)產(chǎn)能過高，店面租金成本高，員工成本也更高。

總之，現(xiàn)在紡織行業(yè)的錢沒有80年代那么好賺了；

海瀾之家怕不怕？

不怕，公司有獨(dú)特的經(jīng)營模式，衣服賣不出去可以退，后面我們細(xì)講；

在80年代，勞動(dòng)力密集型產(chǎn)業(yè)符合中國比較優(yōu)勢，于是相關(guān)產(chǎn)業(yè)也得到了快速發(fā)展。

到1994年，周建平的企業(yè)就改為江蘇三毛集團(tuán)，沒幾年時(shí)間就成“集團(tuán)”了；

1997年，三毛集團(tuán)銷售額突破10億元大關(guān)，利稅突破億元大關(guān)，經(jīng)濟(jì)規(guī)模和綜合效益躍居全國同行第二位，增長神速；

2000年，三毛集團(tuán)在上交所成功上市。

2001年，三毛集團(tuán)改名為海瀾集團(tuán)。

2002年年初，周建平前往日本進(jìn)行市場考察。

回國后，周建平成立了江陰海瀾之家服飾有限公司。

同年4月，公司更名為江陰海瀾洋服有限公司；

5月，又改名為江陰海瀾之家服飾有限公司；

2002年9月，“海瀾之家”第一家門店——南京中山北路店正式開業(yè)。

2005年，海瀾集團(tuán)完成營業(yè)收入超100億元，成為江陰市第五家超百億企業(yè)集團(tuán)。

截止目前，海瀾集團(tuán)的業(yè)務(wù)涉及服裝、投資、商業(yè)地產(chǎn)和文旅業(yè)務(wù)；

不過我們今天主要關(guān)注的是服裝，這也是海瀾集團(tuán)的核心；

2007年，江陰海瀾之家服飾有限公司變更為海瀾之家服飾股份有限公司，這為后面上市打下了基礎(chǔ)。

2012年，海瀾之家開始申請(qǐng)IPO，但是證監(jiān)會(huì)認(rèn)為海瀾之家獨(dú)立性欠缺。

證監(jiān)會(huì)認(rèn)為，海瀾集團(tuán)曾于2009年以前控股并能對(duì)凱諾科技施加重大影響，與此同時(shí)，海瀾之家與凱諾科技在2009年和2010年作為上下游供應(yīng)鏈關(guān)系存在資金和業(yè)務(wù)上往來，但是海瀾之家IPO上市申報(bào)材料并不能準(zhǔn)確明白地說明雙方的業(yè)務(wù)關(guān)系。

所以IPO被否。

市肯定是要上的，既然IPO沒成，那就開始思考借殼上市，借誰的殼？

就是凱諾科技；

凱樂科技通過定向增發(fā)對(duì)海瀾之家進(jìn)行吸收合并，交易價(jià)格130億元；

借殼成功之后，凱樂科技股價(jià)出現(xiàn)8個(gè)漲停；

2014年，海瀾之家正式登陸A股市場；

上市成功后，海瀾之家業(yè)績穩(wěn)步增長，2014年公司的營業(yè)收入123.4億，而2018年增長到191億元。

在《2014胡潤品牌榜》中，海瀾之家品牌價(jià)值78億元，位居服裝家紡品牌榜第一。

為了打造品牌影響力，2014年起，海瀾之家贊助了很多綜藝節(jié)目；

記得當(dāng)年的“好聲音”很火，同時(shí)經(jīng)常看到插播王老吉的廣告，王老吉也火了；

海瀾之家也走類似路子。

海瀾之家贊助《奔跑吧兄弟》、《了不起的挑戰(zhàn)》、《最強(qiáng)大腦》、《蒙面唱將》、《歡樂喜劇人》等綜藝節(jié)目。

各種贊助，各種廣告，海瀾之家的品牌價(jià)值也快速提升；

2015年，海瀾之家品牌價(jià)值110億元，居胡潤服裝家紡品牌榜榜首；

說實(shí)話，在分析海瀾之家之前，生活當(dāng)中我對(duì)海瀾之家品牌的了解是很有限的。反倒是大街上見得多森馬、安踏和李寧等了解許多。

但是，在2017年海瀾之家的品牌價(jià)值排名中，海瀾之家超過安踏和森馬。

總之，海瀾之家品牌優(yōu)勢很強(qiáng)；

2017年，海瀾之家凈利潤33.19億，位列紡織服裝行業(yè)A股上市公司第1；

到2018年2月，騰訊旗下企業(yè)深圳市騰訊普和有限合伙企業(yè)（有限合伙）出資25億元自海瀾集團(tuán)一致行動(dòng)人“榮基國際”處受讓海瀾之家2.39億股的股份。至此，騰訊普和成為公司第三大股東，股份占比為5.31%。

截止2019年第三季度，深圳市騰訊普和有限合伙企業(yè)(有限合伙)持有海瀾之家5.4%的股份。

2018年，海瀾之家正式宣布入駐美團(tuán)外賣，美團(tuán)外賣開始提供服裝快速配送服務(wù)。

截止2018年，海瀾之家公司門店總數(shù)6673家，其中海瀾之家品牌5097家，愛居兔品牌1281家，其他品牌295家。

當(dāng)然，這其中大部分是加盟店，但是加盟方式有些獨(dú)特，后面說！

截止2018年，海瀾之家有多個(gè)服裝品牌，包括圣凱諾、海瀾之家、愛居兔、黑鯨、海瀾優(yōu)選、AEX、OVV、英氏嬰童等；

在公司眾多品牌當(dāng)中，最重要的是海瀾之家。

2018年海瀾之家品牌的營收為151.44億元，占公司總體營收的80%，是公司的頂梁柱。

而海瀾之家是一個(gè)男裝品牌，所以可以說海瀾之家公司主打的產(chǎn)品是男裝。

另外，在2017年，公司創(chuàng)建了很多品牌，包括：黑鯨、海瀾優(yōu)選、AEX、OVV、英氏嬰童；

我們也期待新品牌能夠給公司業(yè)績帶來進(jìn)一步的提升。

其實(shí)，我個(gè)人感覺，男生穿衣是沒那么講究，買衣服也沒女生那么瘋狂；所以我倒是覺得女裝市場更大，當(dāng)然，海瀾之家也有女裝品牌，例如愛居兔和OVV；

這個(gè)道理我懂，大家都懂，A股女裝品牌上市公司也不少；

但是如果大家都去做女裝，突然有個(gè)人來專攻男裝，那確實(shí)也可能別有一番天地。

所以接下來我們看看服裝市場的情況是怎樣?

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2018年,我國限額以上服裝鞋帽、紡針織品零售總額1.3707萬億元，同比增長8%，全年網(wǎng)上零售9.0065萬億元，比上年增長23.90%。

服裝行業(yè)增長并不算快，但是電商業(yè)務(wù)倒是高速發(fā)展；

海瀾之家2018年?duì)I收191億元，與 2018年限額以上服裝鞋帽、紡針織品零售總額之比為1.4%，很低；

并不是因?yàn)楹懼乙?guī)模小，要知道海瀾之家的品牌價(jià)值比安踏、森馬還高，規(guī)模不小。

那這只能證明服裝行業(yè)的市場集中度非常低；

根據(jù)歐睿國際發(fā)布的2018年中國男裝市場報(bào)告，海瀾之家品牌以4.6%的市場占有率位列榜首，連續(xù)5年市場占有率第一。

注意，4.6%的市場份額就占到行業(yè)第一，可見行業(yè)的競爭有多激烈；

2017年中國男裝市場CR10為17.8%，市場集中度很低；

而海瀾之家的市場份額從2008年的0.5%，提升到2017年的4.7%，坐上行業(yè)龍頭位置，而第二名綾致時(shí)裝市占率僅為 2.9%。

2008年以來，海瀾之家的市占率呈現(xiàn)出快速增長的態(tài)勢；

原因是公司瘋狂的開店；

在很多服裝企業(yè)因?yàn)榈昝孀饨鸶吆统杀靖叨悴磺暗那闆r下，海瀾之家不斷的加速擴(kuò)張。

為何海瀾之家如此不一樣？

又是如何在這激烈的競爭中取得驕人的業(yè)績？

與公司的經(jīng)營模式有關(guān)；

首先我們來看海瀾之家的經(jīng)營模式；

海瀾之家除了旗下“圣凱諾”品牌采用傳統(tǒng)的自主生產(chǎn)經(jīng)營模式外，其余品牌主要采用加盟店模式。

大體模式是：總部品牌管理-生產(chǎn)外包-總庫物流-連鎖銷售。

大概意思是海瀾之家做品牌管理，做設(shè)計(jì)，公司把衣服設(shè)計(jì)好，然后把訂單給到供應(yīng)商，供應(yīng)商做好衣服，然后再給到加盟商來賣！

也就是說海瀾之家主要做的是品牌管理，生產(chǎn)外包，銷售有加盟店，自己專門做附加價(jià)值最高的那一段；

而且情況不僅僅如此，公司還有一個(gè)非常大的便利，那就是采購上的優(yōu)勢，很獨(dú)特，仔細(xì)看！

在上游，海瀾之家采購分為買斷式采購和可退貨式采購兩種模式。

買斷式采購：采購來的服裝賣不出去，自己負(fù)責(zé)；

可退貨式采購：采購來的服裝賣不出去，原價(jià)退還給廠家；

什么？賣不出去還可以原價(jià)退貨？有這么好的事？

是的，海瀾之家就是這么干的，放心擴(kuò)張，放心下單，賣不出去，退貨；

海瀾之家可退貨式采購占比約70%，買斷模式采購占比30%。

也就是說海瀾之家大部分的采購都是可退貨模式；

既然是可退貨模式，那么采購成本自然會(huì)高一些，因?yàn)楣境袚?dān)的風(fēng)險(xiǎn)更小。

根據(jù)我們對(duì)公司的訪問，原話是：可退貨模式采購成本比不可退貨模式的采購成本高多少？

回答：呃....呃.....，支支吾吾；

公司一直不告訴我2018年公司的采購成本是多少，說是商業(yè)機(jī)密，所以也不好計(jì)算采購一件衣服的成本價(jià)大概是多少，公司從中又賺了多少；

又問：可退貨模式采購成本比不可退貨模式的采購成本高到20%-30%嗎？

答：差不多吧！

不過我認(rèn)為，即使這樣的采購模式成本高出兩三成，還是占大便宜；因?yàn)楣竞竺婵梢苑判臄U(kuò)張了，放心采購，不用管賣不出問題了。

當(dāng)然，廠商也會(huì)想，高出的部分就當(dāng)是抵消退回來部分的損失吧！

另外，為了分擔(dān)供應(yīng)商的庫存風(fēng)險(xiǎn)，海瀾之家公司設(shè)立“海一家”品牌專門用于處理供應(yīng)商的尾貨，想得還算周到；

“海一家”大約以供應(yīng)商成本價(jià)的40%采購尾貨進(jìn)行銷售，接著就是一頓清倉大甩賣。

根據(jù)我們對(duì)海瀾之家公司的訪問，說海一家會(huì)幫助商家處理尾貨，另外一方面，商家也有自己的處理渠道，例如賣去非洲。

這種模式用金融學(xué)的道理來理解就是，沒有買保險(xiǎn)的服裝銷售店采購衣服，如果賣不出去，那就只好自己打折大甩賣；

如果以高一點(diǎn)的價(jià)格采購，高出的部分就是買份保險(xiǎn)，賣不出去可以退貨。而廠商收到了保險(xiǎn)費(fèi)，自然要承擔(dān)商品滯銷的風(fēng)險(xiǎn)，后面打折大甩賣，虧的就是自己。

我認(rèn)為這種采購模式是海瀾之家不尋常的高業(yè)績之謎；

公司放心的擴(kuò)張，賣不出去的貨可以原價(jià)退貨；

這樣就不用計(jì)提存貨跌價(jià)損失，凈利潤也會(huì)很高；

在服裝公司，存貨跌價(jià)損失往往是很嚴(yán)重的，因?yàn)閮扇曩u不出的存貨就要大幅的計(jì)提存貨跌價(jià)損失。

例如，2018年七匹狼計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備與存貨之比為20%；

而海瀾之家計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備公司的存貨之比僅為3.62%，而且這樣低的計(jì)提比例又是合情合理;

如果海瀾之家計(jì)提的存貨跌價(jià)與存貨之比為20%，那么海瀾之家的存貨跌價(jià)會(huì)是20億，如果是這樣公司利潤就沒多少了；

海瀾之家規(guī)避了商品積壓的風(fēng)險(xiǎn)，占了大便宜，這還不夠；

海瀾之家主品牌供應(yīng)商有200家左右，數(shù)量多，對(duì)單個(gè)供應(yīng)商依賴度低，還能反過來考考供應(yīng)商，以產(chǎn)品動(dòng)銷率、客戶投訴率等指標(biāo)作考核，優(yōu)勝劣汰，保證質(zhì)量。

商品采購來之后就是進(jìn)倉庫；

公司在江陰市設(shè)立了大型儲(chǔ)運(yùn)中心，倉儲(chǔ)數(shù)量有34個(gè)；

2018年，公司發(fā)行30億元可轉(zhuǎn)債，其中計(jì)劃投入21億元用于物流園區(qū)建設(shè)項(xiàng)目。看來業(yè)務(wù)要有進(jìn)一步做大了；

采購的衣服入庫后，再由儲(chǔ)運(yùn)中心向全國各地加盟店發(fā)貨。

快遞的活公司也不干，運(yùn)輸外包；

加盟店收到貨之后就開始賣；

對(duì)于加盟店，公司采取類直營模式，也就是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，加盟商擁店鋪的所有權(quán)，但店鋪的管理由公司負(fù)責(zé)。

高，實(shí)在是高；

這樣就能保證全國運(yùn)營體系的統(tǒng)一和品牌形象，而且加盟商支付相關(guān)運(yùn)營費(fèi)用。海瀾之家擁有門店的管理權(quán)，實(shí)際上控制了銷售渠道。

很多加盟商也愿意干，因?yàn)楣緭碛猩唐返乃袡?quán)，加盟商不承擔(dān)門店庫存滯銷風(fēng)險(xiǎn)，商品實(shí)現(xiàn)銷售后，根據(jù)協(xié)議約定分成比例。

開店的那個(gè)不怕產(chǎn)品賣不出去，這下加盟商放心了，海瀾之家也不擔(dān)心，因?yàn)榭梢酝素洠?/p>

賺到錢之后，大概35%左右分給加盟商，剩下65%扣除增值稅后為公司收入，在收入中那大約40%兌付給供應(yīng)商，剩下的就是自己賺的。

根據(jù)以上信息，有幾個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)；

關(guān)鍵點(diǎn)1：公司自己不生產(chǎn)衣服；

關(guān)鍵點(diǎn)2:公司門店總數(shù)6673家，其中加盟店及聯(lián)營店6382家，占比95.6%，如果把零頭抹掉，那也就是說公司的策略幾乎是自己不開店，加盟店賣衣服。

關(guān)鍵點(diǎn)3：公司采購大部分是可退貨式采購，賣不出去還可以退貨，很不錯(cuò)；

那公司做什么？

設(shè)計(jì)、品牌管理；

現(xiàn)在差不多能夠理解為什么公司有了一個(gè)服裝行業(yè)不該有的驕人業(yè)績了；生產(chǎn)的喊成本高，開店的說店租高；

而海瀾之家可謂是一生產(chǎn)，二不開店；

公司專干附加值最高的哪一環(huán)，設(shè)計(jì)、品牌管理；

而海瀾之家的毛利率更是高達(dá)40%以上。

據(jù)說，服裝產(chǎn)品規(guī)劃與設(shè)計(jì)研發(fā)階段在整個(gè)服裝價(jià)值鏈利潤分配上占比達(dá)35%，采購生產(chǎn)與物流運(yùn)輸環(huán)節(jié)利潤占比僅10%，品牌渠道占比55%。

服裝企業(yè)大概分為三類：

一個(gè)是全能型企業(yè)，從生產(chǎn)到銷售，全部都自己干，典型的有雅戈?duì)枺?/p>

另外一個(gè)是干一部分，將部分生產(chǎn)、物流運(yùn)輸和渠道經(jīng)營環(huán)節(jié)外包，控制核心產(chǎn)品生產(chǎn)、品牌運(yùn)營；代表企業(yè)有報(bào)喜鳥、七匹狼、九牧王、希努爾等。

還有是一類是生產(chǎn)和銷售都外包，只做核心部分。典型企業(yè)有美邦服飾、海瀾之家、森馬服飾等

對(duì)于全能型企業(yè)雅戈?duì)枺?018年的投資收益為34.84億元，如果去掉投資收益，那么就是1.93億元。

另外，雅戈?duì)柟疽呀?jīng)不是單純的服裝企業(yè)，公司做了大量的投資。去掉投資業(yè)務(wù)，其實(shí)公司的服裝業(yè)務(wù)部怎么賺錢。

通過對(duì)比，把生產(chǎn)和銷售大部分外包的海瀾之家和森馬服飾的凈利潤與總資產(chǎn)之比明顯要高很多。業(yè)績要好很多；

海瀾之家這種可退貨的采購模式，加上加盟店快速擴(kuò)張，公司專門做品牌管理，使得公司取得了簡直不像服裝行業(yè)該有的高利潤。我認(rèn)為這是公司致勝的法寶；

為此，我們?cè)L問了公司；

問：可退貨采購模式是公司獨(dú)有的方式還是行業(yè)普遍就是這樣？

答：這是公司獨(dú)特的采購模式，并不是行業(yè)的普遍現(xiàn)象。

我認(rèn)為“可退貨”采購模式是公司高利潤水平的關(guān)鍵因素；

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海瀾之家主要重心是放在附加價(jià)值更高的品牌管理上，那公司到底有哪些品牌？

截止2018年，公司主力品牌包括：圣凱諾、海瀾之家、愛居兔、黑鯨、海瀾優(yōu)選、AEX、OVV、英氏嬰童；

但是最為關(guān)鍵的還是海瀾之家，其次是愛居兔；

對(duì)于服裝企業(yè)來說，關(guān)鍵的不是生產(chǎn)，而是賣；

只要需求大，很快就能生產(chǎn)出來，要多少有多少。

在賣方面，海瀾之家的銷售渠道分線下銷售和線上銷售，大多是服裝企業(yè)都是這樣分的，沒什么好說的。

我們主要來看這兩個(gè)渠道的狀況；

線下

海瀾之家線下銷售采用直營、加盟和聯(lián)營模式，渠道分布于全國縣級(jí)以上城市核心商圈的步行街、百貨商場、購物中心等，并在馬來西亞、新加坡、泰國、越南等國家開設(shè)了門店；

直營模式就是自己開店賣衣服。

聯(lián)營模式是公司與商場、購物中心簽訂協(xié)議，公司賣衣服，商場提供場地和收款服務(wù)，賣出去之后再分錢。

加盟模式前面已經(jīng)說過了，是公司銷售的主力大軍，這里就不累贅了；

這些年，海瀾之家的門店數(shù)量快速增長；其實(shí)，在后面業(yè)績分析的時(shí)候，你會(huì)發(fā)現(xiàn)這幾年公司的業(yè)績開始滯漲。

當(dāng)然原因很多，例如行業(yè)增速放緩，產(chǎn)品價(jià)格下降等；

但是只要公司開店數(shù)量還在增長，公司的銷量還在增長，那么公司的成長性就還在。

我們也看到了，公司這幾年開店量增長很穩(wěn)定，所以我們認(rèn)為公司還是具有成長潛力的。

反之，我們看同行其他公司的門店的發(fā)展情況。

從2007年到2017年，雅戈?duì)栭T店緩慢增長，九牧王沒太大變化，七匹狼上升又下降，報(bào)喜鳥沒怎么動(dòng)。

而海瀾之家的門店數(shù)量是高速增長。

2018年，公司新開店門店1181家，關(guān)店300家，凈增 881 家，公司旗下所有品牌的門店總數(shù)達(dá)到6673家（不含男生女生門店）。

截止2018年，海瀾之家線下的門店遍布全國31個(gè)省（自治區(qū)、直轄市），覆蓋80%以上的縣、市；

另外，截止2018 年，公司在海外共計(jì)開出27家門店，分布在馬來西亞、新加坡、泰國、越南等國，未來還會(huì)進(jìn)一步探索菲律賓、印尼、日韓等亞洲市場。

在公司6673家門店當(dāng)中，加盟店有6382家， 加盟店占比95.6%；

其中海瀾之家品牌店5097家，愛居兔品牌店1281家，其他品牌店295家。

海瀾之家品牌的門店就占總門店的76.4%，所以說海瀾之家品牌是公司的業(yè)績擔(dān)當(dāng)。

除了海瀾之家，愛居兔門店也很多，占總門店的19.2%。

海瀾之家是最大的品牌，門店最多，所以營業(yè)面積也最大。

2018年，海瀾之家營業(yè)面積86.27萬平方米，而公司除了男女生門店外總營業(yè)面積為113.57萬平方米，海瀾之家占比75.96%；

公司門店很多，而且目前公司的銷售收入主要是來至于線下；

2018年，公司的線下銷售額為175.88億元，占比93.86%。

2017年底海瀾之家、森馬服飾線下門店數(shù)分別為5792、8423家，平均單店店效分別為272、143萬元。

線上

海瀾之家線上銷售主要通過天貓、京東、唯品會(huì)及微信小程序等來進(jìn)行，公司還入駐了蘑菇街、云集等新型電商平臺(tái)，還有公司官方商城、微信商城、購物APP等，都能賣衣服。

在電商方面，公司有近3500家門店上線了全渠道零售系統(tǒng)；

截止2018年公司線上會(huì)員總數(shù)1384萬人，同比增長28%；

2018年，公司線上銷售收入11.51億元，占比僅6.1%。

2014-2018年，公司線上業(yè)務(wù)營收復(fù)合增速為33.44%，營收占比從2.24%提升至 6.14%。

雖然線上銷售規(guī)模小，但是增長速度快，增長空間大；

根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2015年2月至2018年10月，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額累計(jì)同比仍然保持25%以上的增長。

而且海瀾之家的線上毛利率總體要高于線下毛利率，所以海瀾之家線上渠道還有很大潛力；

4

2018年，海瀾之家的服裝業(yè)務(wù)收入為187.39億，毛利率為41.55%，算是相當(dāng)高的水平。

在公司銷售的產(chǎn)品里面，銷量最大的是褲子；

2018年，公司褲子的銷售收入為43.66億，占公司服裝業(yè)務(wù)收入的23.3%。

銷售額第二大的是襯衫，賣了24.12億；

另外，羽絨服賣了23.25億，西服賣了22.15億；

在公司的銷售收入里，銷售額最大的是加盟店；

2018，公司加盟店及其他收入為159.47億元，占比96%。

這是理所當(dāng)然的，畢竟加盟店占總門店的95.6%，和銷售占比其實(shí)也差不多；

雖然截止2018年公司品牌眾多，但主要的業(yè)績來源還是海瀾之家。

2018年海瀾之家銷售收入151.44億元，占公司營業(yè)收入的79.28%；

其次是圣凱諾，2018年銷售額為21.2億元，占公司收入的11%左右；

接著是愛居兔，銷售額為11億元，占公司收入的5.8%。

也就是說，海瀾之家、圣凱諾和愛居兔銷售收入合計(jì)183.6億元，占公司營業(yè)收入的96.1%，也就意味著其他品牌的收入占比頂多也就4個(gè)點(diǎn)左右的水平了；

當(dāng)然，也容易理解，公司很多新品牌都是2017年建立的，才開始起步，所以銷售額小也無可厚非。

黑鯨、海瀾優(yōu)選、AEX、OVV和英氏嬰童都是2017年建立起來的，還需要扶持。

而黑鯨、海瀾優(yōu)選、AEX、OVV 等新品牌2018年還處于均處于虧損狀態(tài)：

黑鯨虧損3002 萬；

海瀾優(yōu)選虧損998萬；

AEX、OVV：4386 萬；

根據(jù)我們查到的數(shù)據(jù)，海瀾之家的的服裝銷量很大，2018年的銷量為1.45億件，比大多是公司的銷量都高，很多服裝上市公司的銷量不足1億件。

從公司的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)來看，銷量還在處于上升趨勢，但是2018年庫存上升明顯，而且公司的庫存與銷量之比明顯很高，所以后續(xù)需要關(guān)注庫存問題。這在后面我們?cè)龠M(jìn)一步分析。

2018年，公司的營業(yè)收入同比增長4.89%，而公司衣服的銷量同比增長4.8%，確實(shí)挺匹配。

至于后面公司服裝銷量還會(huì)不會(huì)進(jìn)一步增長，且看2019年年報(bào)吧！

當(dāng)然，其中的關(guān)鍵在于開店的速度了；

2019年海瀾之家的營業(yè)收入是191億元，而公司的銷量為1.4536億件，那么也就是說公司賣的衣服平均是131塊錢一件。總體來說算是中等價(jià)位吧！

不過131塊錢一件，能夠賣一億多件，確實(shí)厲害；

海瀾之家這些年服裝銷量快速增長，但是同時(shí)我們也發(fā)現(xiàn)一個(gè)問題，那就是公司的庫存也在快速增加。

雖然從銷量上看，森馬服飾更高，但是2018年森馬服飾銷售收入為157億元，而海瀾之家卻高達(dá)191億，海瀾之家業(yè)績更好。

根據(jù)我們收集到的數(shù)據(jù)，在A股服裝行業(yè)可比公司當(dāng)中，除了安正時(shí)尚和歌力思，海瀾之家的庫存與銷售之比超過其他公司，庫存與銷售之比達(dá)到83.56%。

而安正時(shí)尚雖然庫存量與銷量之比為95.31,%，但是公司庫存僅為3百萬件，歌力思庫存量與銷量之比為92.83%，但是庫存僅為148萬件，規(guī)模很小，所以不具有可比性。而海瀾之家的庫存高達(dá)1.22億件；

2018年，海瀾之家的庫存為94.74億元，而公司的流動(dòng)資產(chǎn)為217.7億元，公司的庫存占流動(dòng)資產(chǎn)的43.52%，占總資產(chǎn)的32%。

因此，注意海瀾之家的庫存已經(jīng)很有必要；

2018年，公司計(jì)提了4.38億元的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，而2018年公司的凈利潤為34.5億元，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備占利潤的12.69%。

海瀾之家（HLA）

而海瀾之家就是主打男裝市場，定位25-45歲平民男裝；

口號(hào)是：“海瀾之家——男人的衣柜”；

中國男裝市場規(guī)模2017年達(dá)到5346億元，體量還是相當(dāng)大的；

根據(jù)歐瑞咨詢的數(shù)據(jù)，2004年至2011年男裝市場每年以超過10%的增速增長。

2014年-2017年男裝市場每年基本保持在4%左右的增速。

行業(yè)的增速和海瀾之家的業(yè)績?cè)鏊俚故穷愃疲?018年海瀾之家的營業(yè)收入同比增長也就是4%多些。

2018年，海瀾之家品牌的收入為151.44億元，公司的業(yè)績近80%都是海瀾之家品牌貢獻(xiàn)的；

而海瀾之家品牌門店高達(dá)5097家，占比76.38%，可謂是公司的核心；

當(dāng)然，伴隨行業(yè)增速的放緩，海瀾之家的收入增長速度也在放緩，很正常；

如果服裝行業(yè)增速放緩，那么海瀾之家未來成長的渠道關(guān)鍵之一在于增加市場占有率。

從2008年到2017年男裝CR10從11.3%提升到17.8%，提升近6.5%。

海瀾之家的市占率也在快速提升，2008年海瀾之家男裝品牌市場占有率僅為0.5%，2017年就提高到4.7%，成為行業(yè)龍頭，速度還是很快的。

另外，海瀾之家除了提升市場占有率，還可以像國際化擴(kuò)張。這幾年海瀾之家確實(shí)也在加大在海外開店。公司目前海外門店也就30來家，規(guī)模還是很少，空間還很大。

圣凱諾（SANCANAL）

圣凱諾2018年銷售額為21.2億元，占公司收入的11%左右；是除了海瀾之家外另一重要單品；

圣凱諾創(chuàng)立于1997年，定位于職業(yè)裝團(tuán)體定制，例如西服、西褲。

圣凱諾主要客戶為銀行、電力等大型企業(yè)。

圣凱諾擁有年產(chǎn)西服300萬套，襯衫800萬件的能力。

愛居兔（EICHITOO）

愛居兔是海瀾之家公司的女裝品牌；

2010年，海瀾之家設(shè)立了控股子公司江陰愛居兔服裝有限公司，目標(biāo)消費(fèi)群體為18-30歲的年輕人，以運(yùn)動(dòng)、時(shí)尚、休閑為品牌特征。

設(shè)計(jì)師提出“讓設(shè)計(jì)回到生活的本源”的美學(xué)理念，什么意思？

我覺得就是一個(gè)好聽的口號(hào)，我也不知道什么意思，發(fā)揮想象去理解吧！

根據(jù)歐睿咨詢的數(shù)據(jù)，2017年中國女裝終端零售額達(dá)到9231.98億元，增速為 5.66%，增速都在放緩；

同樣，增速放緩，要想提升業(yè)績，要么就是增加市場占有率，要么就是向海外擴(kuò)張。

但無論是那樣，海瀾之家都還有很大空間。

首先，2017年中國女裝企業(yè)CR10集中度為9.7%，而美國、韓國、日本女裝 CR10的集中度分別為 23.2%、23.2%、47.4%，中國女裝CR10集中度提升仍有很大的提升空間，愛居兔也還有很大機(jī)會(huì)。

大家會(huì)看到日本的的市場集中度很高，那當(dāng)然了，這么大點(diǎn)地方，能容得下幾家企業(yè)？

不過，相比于美國來說，中國無論是男裝還是女裝，市場集中度其實(shí)都還有提升空間 。

2011年，愛居兔有177家門店。

2014年，愛居兔聘請(qǐng)林依晨為品牌代言人。

2016年，愛居兔增加門店324家；

2017年，愛居兔增加門店420 家；

門店在增加，代表品牌在成長。

截止2018年，愛居兔已經(jīng)有1249家門店，營業(yè)收入11億元，占公司收入的5.8%；

雖然這些年愛居兔品牌快速增長，但是相比于行業(yè)龍頭還有很大的增長空間；

例如拉夏貝爾的門店就高達(dá)8000多家,2018年拉夏貝爾的營業(yè)收入高達(dá)102億元。而愛居兔僅為11億。

黑鯨（HLA JEANS）

黑鯨是公司旗下一個(gè)運(yùn)動(dòng)鞋服品牌，2017年才創(chuàng)立的，目標(biāo)客戶在18-35歲的年輕人。

黑鯨將產(chǎn)品主要包括茄克、羽絨服、西服、大衣、衛(wèi)衣、T 恤、毛衫、襯衫、褲子、鞋、配飾等。

口號(hào)是：讓品質(zhì)更親民、 讓時(shí)尚更生活、讓個(gè)性更隨性；

2018年黑鯨虧損3002萬，不多，新品牌，慢慢來吧，總要有個(gè)過程；

OVV

OVV品牌創(chuàng)立于2017年，也是新品牌，目標(biāo)客戶28-48歲的現(xiàn)代都市時(shí)尚女性。

OVV 產(chǎn)品分為NEW CLASSIC新經(jīng)典系列、SMART CASUAL 精致休閑系列、VACATION &EVENT 度假派對(duì)系列三大系列。

目前，OVV 品牌門店現(xiàn)已進(jìn)駐上海、南京、北京等。

2018年AEX、OVV虧損4386萬；

不多，新品牌，慢慢來；

AEX

AEX品牌創(chuàng)立于2017年，還是新品牌，是公司旗下男裝品牌，科技新男裝，可穿戴的科技時(shí)尚。目標(biāo)客戶25-40歲；

AEX現(xiàn)已進(jìn)駐上海、北京，廣州、深圳、成都、西安、重慶等城市。

2018年，AEX、OVV虧損4386 萬；

海瀾優(yōu)選生活館（HEILAN HOME）

海瀾優(yōu)選生活館是公司旗下的全新生活方式類家居品牌，為消費(fèi)者提供涵蓋辦公用品、化妝用品、餐桌用品、廚房用品、床上用品、護(hù)理用品、旅行用品、生活用品、服裝類和家具用品十大優(yōu)選商品系列產(chǎn)品。

海瀾優(yōu)選生活館擁有近4000種的商品種類，遍及服裝、生活雜貨以及時(shí)尚家居三大領(lǐng)域。

海瀾優(yōu)選對(duì)標(biāo)無印良品，2005年無印良品在上海開出第一家店，到目前在中國門店數(shù)量已經(jīng)達(dá)到235家。

根據(jù)簡單計(jì)算，無印良品在中國大陸單店?duì)I收接近1800萬人民幣。

不過，目前海瀾優(yōu)選還處于虧損狀態(tài)，2018年虧損998萬，才起步，可以理解；

男生女生（HEY LADS）

男生女生是公司于2018年通過對(duì)其增資實(shí)現(xiàn)控股的童裝品牌，目標(biāo)群體為 6 個(gè)月至16歲的孩子。

產(chǎn)品風(fēng)格主要有棉麻、時(shí)尚休閑、經(jīng)典校園風(fēng)、韓風(fēng)淑女、戶外運(yùn)動(dòng)等十二大系列，涵蓋了服飾、鞋子、家居服、帽子、書包、襪子、內(nèi)褲、圍巾、手套、頭飾等全品類的產(chǎn)品。

2017年，公司全資子公司海瀾投資以自有資金6.6億元受讓英氏嬰童45.5%股權(quán)，成為英氏嬰童的第二大股東。

2018年，海瀾投資以5000萬增資完成后持有英氏45.5173%。

2016年，英氏營業(yè)收入為7.2億元，凈利潤0.36億，沒虧，有賺；

英氏嬰童主品牌“YEEHOO 英氏”的產(chǎn)品以服飾為主。

根據(jù)歐睿咨詢的數(shù)據(jù)，2017年英氏嬰童中國市占率大約在0.4%，排名第15位，而排名第一的是森馬服飾，其次是阿迪達(dá)斯。

根據(jù)歐睿咨詢的數(shù)據(jù)， 2017年中國童裝市場規(guī)模1795.93億元，同比增長 14.29%，相比于其他品類的服裝增長快。

另外，很多人指望二胎政策帶動(dòng)童裝產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；

別指望了，不敢生的；

關(guān)鍵還是看市場占有率的提高和國際化；

怎樣提高市場占有率？

靠增加產(chǎn)量和銷量？新品牌還好，但是成熟品牌大方向是行不通的，都飽和了；這時(shí)候還想提高市場占有率，那只有并購了。

5

海瀾之家的業(yè)績從2013年到2015年，是維持一個(gè)高速增長的態(tài)勢。

從2016年開始，公司業(yè)績開始緩慢增長。當(dāng)然，這與行業(yè)增長放緩也有很大關(guān)系。

不過就目前情況來看海瀾之家開店的速度依然在穩(wěn)健向上；

而且雖然營業(yè)收入增長緩慢，但其實(shí)公司的衣服銷量還是處于上升狀態(tài)，所以公司還是具有潛在成長性的。

另外，2017年公司新創(chuàng)了很多品牌，目前還在起步階段，未來還有很大成長空間，這就是公司的潛在成長性；

海瀾之家是主打男裝品牌，但是在2010年公司創(chuàng)建了愛居兔，進(jìn)入女裝；

2018年，愛居兔的銷售額為11億，而同時(shí)女裝品牌的拉夏貝爾2018年?duì)I業(yè)額超過100億。

還有2017年創(chuàng)建的黑鯨、海瀾優(yōu)選、AEX、OVV和英氏嬰童品牌，都還處于起步階段，未來還有相當(dāng)大空間。

另外，這幾年公司開始進(jìn)軍海外市場，但是在海外的店面也就30家左右，所以增長空間同樣還很大。

前面我們分析過海瀾之家成功的模式，生產(chǎn)外包、加盟開店，大部分產(chǎn)品賣不出去可退貨，公司專心做好品牌管理，把握住附加價(jià)值最高的那一段，這種模式是很成功的。而且模仿的公司不多，居于公司獨(dú)特的業(yè)務(wù)模式，我想公司還是有潛力繼續(xù)維持當(dāng)前的優(yōu)秀業(yè)績。

在2018年，公司獲得34.5億的利潤，總資產(chǎn)凈利率為12.64%，這依然是相當(dāng)優(yōu)秀的水平，而凈資產(chǎn)收益率更是高達(dá)28.7%。

而且海瀾之家公司費(fèi)用控制的很好；

2018年公司的費(fèi)用主要包括兩大塊，管理費(fèi)用11億，銷售費(fèi)用18億；

2018年，公司銷售費(fèi)用與營業(yè)收入之比為9.4%；而與公司體量較為類似的森馬服飾2018年銷售費(fèi)用為25.7億元，占營業(yè)收入的16.4%。

對(duì)于服裝企業(yè)來說，銷售費(fèi)用最為關(guān)鍵的自然是廣告。明星代言，贊助綜藝節(jié)目，上電視，都要花錢。

2018年海瀾之家的廣告宣傳費(fèi)用是6.27億，占銷售費(fèi)用的35%。

另外，雖然海瀾之家的資產(chǎn)負(fù)債率為50.82%，但是公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用為負(fù)；公司基本沒多少銀行借款。

2018年，海瀾之家的總負(fù)債為165億元，其中沒什么短期借款，有息負(fù)債主要是有4.9億的長期負(fù)債，還有22.85億的應(yīng)付債券，但是這兩部分負(fù)債僅占公司總資產(chǎn)的9.4%。而公司有105億的貨幣資金，所以可以取得更多的利息收入。

公司之所以有較高的應(yīng)付債券，是因?yàn)楣厩懊姘l(fā)了30億可轉(zhuǎn)債，籌建公司的物流項(xiàng)目，這也是有利于公司成長的。

在公司的負(fù)債里，主要的債務(wù)是應(yīng)付賬款，2018年公司應(yīng)付賬款為57.7億，應(yīng)付票據(jù)22.58億元。公司的應(yīng)付賬款及應(yīng)付票據(jù)與總資產(chǎn)之比為27%；

很容易理解，公司生產(chǎn)外包，采購衣服之后，賣出了再與供貨商結(jié)算，自然會(huì)形成相當(dāng)多的應(yīng)付賬款。

其實(shí)公司的財(cái)務(wù)安全性是非常高的，例如2018年公司的貨幣資金為105.3億元，占公司總資產(chǎn)的36%，可以說是貨幣資金富余型。

公司有大量的貨幣資金，所以公司分紅也不錯(cuò)；

例如2018年公司每股分紅0.38元，供給分出去16.8億；

最近三年，公司每股分紅大概在0.38元到0.49元之間，如果按照0.4來算，目前公司股價(jià)為7.6元，相當(dāng)于股息收益率可達(dá)5.26%，這是一個(gè)非常高的水平；

試問，有好幾家貨幣型基金或者穩(wěn)健型基金能夠達(dá)到這樣的收益？

另外，在公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)里，除了有大量的貨幣資金，那就是存貨和固定資產(chǎn)了。

先看固定資產(chǎn)，公司固定資產(chǎn)2018年為40.36億，主要是房屋建筑物；

很容易理解，這些房屋建筑不是廠房，因?yàn)楣静簧a(chǎn)，但是公司有幾個(gè)大倉庫。

最后要重點(diǎn)說的是存貨，我想這才是問題的關(guān)鍵，偶爾逛服裝店，衣服堆積如山；

很怕，服裝企業(yè)要命的就是存貨，最怕的就是賣不出去；

所以對(duì)于存貨，我認(rèn)為要用心分析；

2018年海瀾之家的存貨為94.74億元。

公司的存貨分為兩部分，一部分是庫存商品，另外一部分是委托代銷商品。

公司一般將存放在總部倉庫的海瀾之家、愛居兔等連鎖經(jīng)營品牌的商品劃分為“庫存商品”；將“庫存商品”發(fā)送到門店后，再劃分為“委托代銷商品”。

2018年，按照賬面原值計(jì)算公司庫存商品為40.69億元，占總存貨的41%；而公司委托代銷商品庫存為51.78億元，占比52.2%。

公司庫存相當(dāng)多，這時(shí)候就要注意存貨跌價(jià)準(zhǔn)備；

從2014年至今，公司的存貨計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備總體呈現(xiàn)快速上升的態(tài)勢，庫存商品跌價(jià)準(zhǔn)備與賬面價(jià)值之比也在快速上升。

我們認(rèn)為，未來公司存貨問題是公司非常大的一個(gè)潛在風(fēng)險(xiǎn)，畢竟現(xiàn)在公司的存貨多。

2018年，海瀾之家計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備4.38億元，與公司的存貨之比為3.62%;

2018年七匹狼計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備2.94億元，而公司的存貨為14.64億元，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備與存貨之比為20%；

根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)整理的數(shù)據(jù)，服裝行業(yè)大多上市公司計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備與存貨之比在10%左右。累計(jì)計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備與存貨之比在10%到30%之間；

服裝企業(yè)為何計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備與存貨之比會(huì)很高？

因?yàn)榉b幾年賣不出，就要大比例的計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備；

如果海瀾之家計(jì)提的存貨跌價(jià)與存貨之比為10%，那么海瀾之家的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備會(huì)是9.9億，如果這樣一算，那么公司利潤會(huì)在如今的基礎(chǔ)上下降近30%；

海瀾之家計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備明顯處于較低水平。

因?yàn)楣静少彽拇蟛糠址b可以原價(jià)退還；

對(duì)于可退貨商品，公司不承擔(dān)存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，所以對(duì)該類存貨不計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。

相關(guān)品牌不可退貨的商品存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的具體計(jì)提比例如下：

由于海瀾之家衣服在1年內(nèi)不打折，所以該期間的產(chǎn)品不計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。而庫齡在3年以上的計(jì)提100%跌價(jià)準(zhǔn)備。

2018年，公司1-2年不可退貨的存貨共計(jì)提8851.71 萬元跌價(jià)準(zhǔn)備，主要為愛居兔品牌和其他連鎖品牌計(jì)提的跌價(jià)準(zhǔn)備；

2018年，公司2年以上不可退貨的存貨計(jì)提 3.5億元跌價(jià)準(zhǔn)備。

海瀾之家之所以存貨跌價(jià)損失計(jì)提得低，是因?yàn)檎讨u不出去可以退貨這一條款。

但是賣不出去退貨，受到傷害的又是供貨商。

公司大膽的下可退貨訂單，廠家樂呵呵的接到訂單開始生產(chǎn)。并且采購價(jià)格還挺有吸引力。

前面我們以一個(gè)金融學(xué)的觀點(diǎn)來形容這種模式，就是以高一點(diǎn)的價(jià)格采購服裝，高出的部分就是買份保險(xiǎn)，賣不出去可以退貨。而廠商收到了保險(xiǎn)費(fèi)，自然要承擔(dān)商品滯銷的風(fēng)險(xiǎn)，后面打折大甩賣，虧的就是自己。

如果讓保險(xiǎn)公司來玩，也許會(huì)玩得很溜；

但是廠家來玩，那就不一定了；

在保險(xiǎn)市場里有“信息不對(duì)稱”“劣幣驅(qū)逐良幣”“道德風(fēng)險(xiǎn)”“檸檬市場”等原理。

例如沒買保險(xiǎn)的人，事事會(huì)注意風(fēng)險(xiǎn)；

而買了保險(xiǎn)的人，做事就更大膽，反正已經(jīng)買保險(xiǎn)了，出事了保險(xiǎn)公司賠；

于是海瀾之家無憂無慮的賣著貨，瘋狂的開著店，下著單；

但是假如突然有一天賣不出去，都退了，怎么辦？

廠家反應(yīng)過來，不玩了，以后可退貨的訂單不接了，怎么辦？或者大幅提高可退貨訂單的價(jià)格怎么辦？

擱在以前，銷量相對(duì)還不是很大，庫存問題還不是很嚴(yán)重，所以這個(gè)擔(dān)憂也許是杞人憂天。

但是，如今海瀾之家的庫存與銷量之比已經(jīng)超過80%，問題已經(jīng)需要嚴(yán)肅的重視。

如果歷史的軌跡按照我以上的想法走，那么就有可能會(huì)惡化整個(gè)營銷模式；

當(dāng)下海瀾之家確實(shí)業(yè)績好，占盡了各種有利條件，而我擔(dān)心的是這種模式不容易長期玩下去；

當(dāng)然，我們也希望公司這種生產(chǎn)靠外包，賣不出可退貨，銷售靠加盟的方式可以長期維持，公司專心做好品牌管理。

另外，從估值上來看，公司每股凈資產(chǎn)2.86元，股價(jià)為7.6元左右，股價(jià)是每股凈資產(chǎn)的2.7倍，估值較為合理；

另外，公司股息收益率非常高，如果按照每股0.4元的分紅，那么股息收益率可超過5%。

所以還是有相當(dāng)大投資價(jià)值的。

但是風(fēng)險(xiǎn)也一定要注意：

如行業(yè)競爭大、市場飽和、產(chǎn)品價(jià)格下跌、產(chǎn)能過剩和產(chǎn)能問題等；

機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)，自己權(quán)衡吧！