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本報告pdf版獲取方式見文末1、光伏兼具確定性和成長性，具備長期配置價值?1.1全球對于發展可再生能源具有高度的共識目前，全球用于發電用途的能源結構占比中，化石能源還是占據主要地位，其中，煤炭36%，天然氣23%，石油3%，合計62%，可再

本報告pdf版獲取方式見文末

1、光伏兼具確定性和成長性，具備長期配置價值?

1.1 全球對于發展可再生能源具有高度的共識

目前，全球用于發電用途的能源結構占比中，化石能源還是占據主要地位，其中，煤炭36%，天然氣23%，石油3%，合計62%，可再生能源發電僅占全球發電量的11%，替代空間還很大，成長空間明確。

全球正在經歷從化石能源向可再生能源發展的第三次能源革命，各國政府對于應對氣候變化、“碳中和”已經形成高度共識。

隨著全球能源結構轉型的進程不斷加速，越來越多國家積極出臺各項政策推動可再生能源的發展。

我國到2030年，中國非化石能源占比達到25%，風光裝機總容量達到12億千瓦，并宣布努力在2060年實現碳中和；歐盟要求2030年可再生能源達到40%，計劃2050年實現凈排放目標；美國加州計劃2045年實現100%可再生能源；加拿大也是宣布2050年實現碳中和。全球已經有120多個國家宣布了碳中和時間表。

1.2 光伏開發潛力高于其他可再生能源

對各種能源類型進行了一個對比研究，我們認為光伏的開發潛力是高于其他能源的。

其中，水力發電累計裝機容量是最高的，水電發電效率高，成本低，但建設水電站對生態環境破壞很大，破壞土地和植被等也會造成較高的碳排放；

核電站和地熱發電站優點都是可以一年四季、不分晝夜地穩定發電，但核電站有安全隱患問題，核廢料處理也比較麻煩，而地熱發電站主要受限在火山活動地帶附近；

生物質能發電主要是利用農林生物質、垃圾焚燒和沼氣發電，也是可再生能源的一種，行業發展現狀還是產量小，成本高；

風電和太陽能是目前成本下降最快、應用最廣泛的兩種可再生能源，風能相對于太陽能劣勢主要是對于地理位置的要求，風力發電要求在風力資源豐富的地方，太陽能發電的地理范圍則大得多，不管是城市樓宇間，還是廣袤的沙漠中。

但目前發展這兩種能源的最大障礙不是發電成本，而是會遭遇“間歇性”詛咒，風不是一直刮，太陽也不是一直照耀，季節會變化，還會有極端天氣，這些都會帶來風能和太陽能的不穩定，未來可以通過改進電網和傳輸技術、發展儲能等來解決“間歇性詛咒”。

總體比較下來，光伏的開發潛力還是高于其他能源的。

根據 IEA 在2021年5月發布的《2050年凈零排放：全球能源行業路線圖》，到2050年幾乎90%的電力來自于可再生能源，太陽能和風能總計占70%；2021年3月，IRENA發布的《世界能源轉型展望：1.5°C展望》中提到，到2050年可再生能源發電量占比提升至90%，其中光伏和風電占比62%，全球光伏裝機將超過14000GW。

1.3 光伏歷經十余年發展，平價開啟新成長周期

1.3.1 國內光伏行業發展歷程

2012-2013年，歐美對我國光伏行業實行“雙反”，海外需求大幅下降，我國為了擴大內需，扶持行業，開始出臺光伏電價補貼政策，對分布式電站的補貼由事前投資轉為度電補貼，對集中式電站實行三類資源區上網電價；

2014-2017年，受到補貼影響，國內新增裝機量快速提升，2014-2016年達到12、15和31GW，2017年政策從補貼、裝機規模等方面均利好分布式電站，推動其同比增長3.7倍，17年分布式裝機量接近20GW，促使同年國內新增裝機量達到53GW，創下了歷史最高數據。

同時，國內培育了一批優質的光伏公司，中國的光伏產業鏈競爭力得到了大幅提升；

2018-2019年，隨著裝機規模的超預期增長，財政補貼缺口越來越大，2018年“531”新政，不僅下調了補貼標準，也限制了分布式電站規模。

同年光伏新增裝機增速首次下滑，且對產業鏈各環節價格形成負面反饋，國內各環節價格基本腰斬；

2020-2021年，隨著裝機成本大幅下降，海外多個國家需求出現爆發式增長，多國步入GW 級時代，我國光伏產業鏈充分受益；

2020年9月，隨著“碳達峰、碳中和”目標的提升，國家對新能源的重視再次上升到一個新的高度，其中光伏發電就是最重要的一個領域。

根據國際能源署預測，到2040年全球光伏累計裝機量會達到7100GW，2020年光伏累計裝機量是761GW，也就是未來平均每年還有300GW的增長空間。

光伏平價上網序幕正式拉開，行業開啟新的成長周期。

1.3.2 國外光伏行業發展情況

受益于光伏裝機成本大幅下降，2019年海外光伏市場呈現爆發增長狀態，19年海外裝機量達到84.6GW，同比增長44%，反之國內市場比較慘淡；

2020年海外雖然受到疫情較大影響，但裝機量還是保持了正增長，裝機量為85.8GW。

近兩年海外市場的需求爆發有效對沖了國內裝機需求的萎靡，推動了全球這兩年光伏裝機的正增長。

2020年，全球超過GW級裝機的國家從2016年的6個增長為20個，其中新增裝機排名前十的國家是：中國、美國、越南、日本、德國、印度、澳大利亞、韓國、巴西和荷蘭，新增裝機量分別為48.2、19.2、11.1、8.2、4.9、4.4、4.1、4.1、3.1和3GW。

2020年光伏增長主要來自中國、越南和美國，其中越南主要得益于其屋頂光伏的爆發，最主要下滑市場來自印度。新冠疫情對印度影響比較大，其他大部分國家在去年三、四季度基本已經恢復。

截止2020年全球累計裝機量超過 10GW 的國家達到 14 個，累計超過40GW裝機量的國家有 5 個，包括中國、美國、日本、德國和印度。光伏發電裝機量的快速增長主要因為規?；瘜е轮圃斐杀究焖傧陆狄约叭蚋鲊鴮τ诘吞季G色能源的重視程度。

2021年以來，硅料價格大幅上漲，報價已經超過20萬元/噸，今年以來累計漲幅已經達到260%。

在國內需求受到一定影響的情況下，2021年6月光伏組件出口量為8.58GW，環比增長2.6%，同比增長26.7%，上半年光伏組件合計出口量45GW，同比增長36%，海外市場需求和景氣度超出市場預期。

從今年組件主要出口國家來看，傳統市場（歐洲、日本、澳大利亞）保持需求旺盛，發展中國家（巴西、印度、智利）疫情后開始發力，巴基斯坦、希臘等新興市場也不斷閃現。

根據 IRENA 報告顯示，2010-2019年全球光伏發電度電成本從0.37 美元 /kwh下降到0.068 美元/kwh，下降幅度達到82%，且還處在繼續下降的通道。

過去十年間，組件價格下降幅度超過90%，這是導致光伏發電度電成本大幅下降的直接原因。

在全球范圍內舉行的電力采購招標中，光伏發電多次突破歷史新低，競爭力逐漸凸顯，甚至在部分國家和地區，已經低于當地的火電價格。

2020年全球最低光伏中標電價屢破新低，其中葡萄牙700MW光伏項目中標電價達到1.32美分/kwh，2021年4月，沙特600MW 的 AI Shuaiba 光伏IP項目1.04美分/kwh刷新了全球最低中標價格。

2021年6月，四川甘孜州正斗一期200MW光伏項目開標，其中，國家電投集團以0.1476元/kwh中標，同時也創下國內光伏中標最低價格。現在全球很多地方的光伏上網電價已經低于2 美元/kwh，光伏已成為全球最具競爭力的電力產品。

1.4 中國光伏產業鏈占據全球主導地位

中國組件出口量逐年提升，2020年組件出口量達到 78.8GW，創下歷史新高。

我國出口的組件在海外新增裝機中占比也在提高，2017-2020年其占比分別達到了64%、70%、79%、91%。

經過近20年的發展，中國光伏產業鏈憑借規模和成本優勢、政策紅利以及技術水平的持續提升，已經成為全球的光伏制造中心。

從產能和出貨量來看，硅料產能中國企業占83%，硅片95%，電池片78%，組件70%，逆變器出貨量中國企業占比75%，EVA 膠膜中國三大廠商出貨達到全球80%。

從技術來看，2014年開始，我國企業和研究機構晶硅電池實驗室效率已經打破記錄35次，2021年以來，我國打破7次記錄。

中國是世界第一的光伏強國，國內擁有完整的、成本領先的光伏全產業鏈，且產業鏈不存在核心原材料和設備環節被海外廠商嚴重卡脖子的情況。

鑒于中國光伏產業鏈的強勢，美國、印度、歐盟等先后對我國光伏行業展開反傾銷和反補貼的“雙反”調查，外貿形勢嚴峻，光伏海外貿易壁壘在抬升。

歐洲：2021年7月，歐盟公布了包含 16 個立法草案的一攬子氣候措施天，其中包括2023年可能開始執行的碳關稅政策；

印度：2021年將逆變器關稅由5%調整到20%，太陽能關稅由5%調整至15%；2022年對光伏電池、組件關稅分別調整至25%和40%，2022年4月起生效；

美國：美國參議院通過法案，禁止進口所有來自中國新疆或在中國新疆制造的商品，除非進口商能夠證明這些商品不是所謂的“強迫勞動”制造的；美國商務部已經將涉及新疆硅料的5 家中國硅料企業列入了實體清單。

從組件和逆變器出口數據可以看出來，海外市場對我國光伏產業鏈有比較強的依賴，歐美想重新培育國內產業鏈還是比較難的，我們認為行業重新洗牌可能性較小，中國光伏產業鏈倒是大概率會走出國門，去海外建廠，一方面可以回避掉“雙反”的影響，另一方面也可加強全球的影響力。

此次美國制裁，我們分析影響有限，因為受到光伏組件“雙反”政策限制，這些年出口美國的組件大多是從東南亞工廠生產的；另一方面，美國2020年裝機24GW，全球需求占比僅 18%，非新疆地區硅料可以完全美國的需求。

“逆全球化”難撼中國光伏產業鏈優勢地位。

2、行業迎來最大擴產季，價格下行需求有望爆發?

2.1 資本助力行業擴產，企業加速產能競賽

光伏上中下游掀起的擴產潮自2019年開始持續到現在，從硅料、硅片、電池片到組件，以及輔料和設備企業都在擴產，尤其以電池片和組件環節居多。

截止2020年底，硅片、電池片和組件環節產能已經達到235、262和325GW，硅料產能為57 萬噸，產能偏緊缺。

根據各公司公告，到2021年底，硅片、電池片和組件環節產能會擴到372、450和445GW，行業已進入到供過于求階段，這主要和各國政府相繼提出碳中和目標，增強了光伏行業產業鏈信心，上市公司開始大幅融資有關。

其中硅料環節因為擴產時間較長，比其他環節維持了更長時間的高景氣度。

截止2020年硅料產能為 57 萬噸，2021年底只有通威的 10 萬噸投產，其他產能陸續要到2022年、2023年才能開始投產，硅料環節會相對緊缺。

大幅擴產的背后少不了資本的助力，根據我們統計的47家光伏行業上市公司的融資情況，行業融資金額每年創新高，2020年達到了400億，當年至少有 8 家光伏公司在 A 股上市。

2021H1也有接近250億元的融資，其中影響較大的是美股企業大全新能源返回國內科創板 IPO 上市，實際募資金額64.47億。

A 股的高估值與良好融資環境吸引光伏企業返回 A 上市，晶科能源和阿特斯太陽能也已經申請在科創板上市，二者分別擬募資60億和40億元。

但從美股光伏企業紛紛返回 A 上市擴產可以看出，國內龍頭在加速產能競賽，光伏行業未來幾年競爭會愈加激烈。

2.2 光伏巨頭強強聯合，行業技術對壘升級

在這一波擴產潮中，技術對壘主要體現在兩個環節。

一個是大硅片化，分為182和210硅片兩個陣營，182陣營以隆基股份、晶科能源、晶澳科技為代表，以一體化企業為主，組件端市占率接近 50%，他們推182硅片作為下一代主流硅片；210陣營以中環股份、東方日升、天合光能為代表，以專業化企業為主，他們主推210mm 的M12大尺寸硅片。

2019年8月，中環率先發布12英寸超大硅片“夸父”M12系列硅片。

此后，設備廠商晶盛機電、上機數控，電池供應商通威股份、愛旭股份，以及組件企業天合光能、東方日升等紛紛跟進。

尺寸硅片是行業降本增效的最佳選擇，但是尺寸究竟多大最合適，在產業內是存在分歧的。在182和210的選擇上，兩者性價比還是整體相當的。

對于182陣營而言，由于尺寸增加的幅度較小，技術問題容易克服，良率也較高，一定程度上照顧了硅片、電池、組件產線的兼容能力；對于210而言，降本增效能力是最強的，但技術難度也是比較大，對現有的支架、逆變器、設備兼容等方面存在問題，經濟性尚不如182。

對于下游電站業主而言，選用182還是210其實都沒有關系的，只要能達到功率要求，我們預計在未來較長時間內，兩個陣營會長期共存。

另一個技術對壘的環節主要是 N 型電池環節的 HJT 和 Topcon 技術。

目前市場主流電池路線是 Perc，市占率 86%，Perc 電池轉化效率 23%，發展非常成熟，成本最低，但是提升潛力比較小。

未來 N 型電池有望接棒成為主流，但是 N 型電池路線有 Topcon、HJT、IBC 等多條技術路線，其中爭論較大的是 Topcon 和 HJT 技術路線。

Topcon 電池可基于現有 Perc 產線升級改造，單 GW 改造成本在 0.5-1 億元，目前平均量產效率約24%，最高效率超25%，相比 Perc 有更高的提升空間，限制 Topcon 量產核心因素是良率在95%以下，成本仍然偏高，工藝路線尚未完全定型，但是未來2-3年最具性價比的路線選擇；

HJT 是異質結電池，具有較高的轉換效率，通威股份合肥的異質結項目轉化效率做到了 24.5%，但是 HJT 電池設備與 Perc 電池設備完全不兼容，設備貴，銀漿及靶材成本較 高，投資 1GW 產線需要 7 億，即使用國產設備，投資成本也要 4.5 億元，這成 為 HJT 大規模產業化的最大阻礙，不過也給了新進入資本一個彎道超車的好機會。

IBC 是當前各種電池技術中效率最高的，但是技術難度非常高，設備投資和成本都很高，國內尚未實現量產。

產業鏈上中下游的聯合投資，成為光伏行業新的競爭-合作模式。

1）通威股份+晶科能源，共同投資年產 4.5 萬噸高純晶硅項目，年產 15GW 硅片項目；

2）保利協鑫+上機數控，共同投資建設 30 萬噸顆粒硅的研發及生產項目；

3）新特能源+晶科能源、晶澳科技，共同投資建設年產 10 萬噸高純多晶硅項目；

4）隆基股份+通威股份，聯合投資年產 7.5 萬噸高純多晶硅項目；

5）通威股份+天合光能，共同投資年產 4 萬噸高純晶硅項目、年產 15GW 拉棒項目、年產 15GW 切片項目、年產 15GW 高效晶硅電池項目。在激烈的行業競爭中，光伏巨頭們強強聯合，締結盟友，以應對行業可能要到來的價格戰以及洗牌。

2.3 產業鏈價格下行，光伏需求有望爆發

6月10日，中環公布最新的硅片報價，G1、G12、M6 型紛紛下調掛牌價，每片下降 0.41-0.69 元，降幅超過 9%；通威也開始下調電池片報價，158、166 和 210 分別下調 2 分、8 分和 8 分/W；

7月7日，硅料價格開始松動，單晶復投料、致密料、菜花料報價分別為 214、211 和 208 元/kg，較6月分別下調1.4%、1.1%和1%，這是硅料價格今年持續上漲以來的首次下調，主要原因和近期政府態度以及出臺的政策有關。

5月20日出臺的《風光建設正式稿》指出，存量平價項目可以選擇延期到明年并網；

6月9日，工信部、國家能源局就光伏行業目前發展的熱點難點問題與各企業在北京召開座談會，受到了較大的市場關注；

6月11日，發改委出臺的《關于2021年新能源上網電價政策有關事項的通知》，確定21年新核準光伏項目對標燃煤標桿電價，此前意見稿提出光伏指導電價約較燃煤電價低 3 厘，2021 年光伏上網電價超出市場預期。

政府出臺的各項政策給了市場一個價格拐點的預期，而硅料價格開始下調，標志光伏產業鏈上游與中下游的博弈已經結束，產業鏈價格進入下行趨勢。

前期因為硅料和硅片價格上漲迅猛，導致電池片和組件的利潤基本被壓榨殆盡，很多廠商進入到虧損狀態，通威作為電池片龍頭，中報電池片也僅保持微利，組件廠商已經開始減產來應對漲價，行業中下游開工率都在下滑，組件和電站環節觀望氣氛濃厚，造成整個光伏行業近期裝機乏力，國內整個上半年裝機量為13GW。

光伏潛在需求很大，下跌可能會刺激下游需求超預期。

6月電池片環節開工率一路下降至45%-65%，7月已經開始出現小幅改善，8月有望繼續回升。

從組件招標情況來看，1-7月國內組件招標合計34.8GW，其中五大占比55%，四小占比22%，其他企業占比23%，7月招標規模達到6.5GW，較6月出現明顯回升。

6月20日，國家能源局下發《關于報送整縣（市、區）屋頂分布式光伏開發試點方案的通知》，根據該文件，黨政機關建筑屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于50%，學校、醫院、居委會等公共建筑屋頂總面積可安裝光伏比例不低于40%，工商業廠房屋頂總面積可安裝光伏比例不低于30%，農村居民屋頂總面積可安裝光伏比例不低于20%。

這項政策可以明顯感覺到政府想推進國內分布式發展的決心，分布式光伏需求有望在政策推動下爆發。

相比地面式電站，分布式光伏普遍裝機容量偏小，不方便直接管理，且裝機成本偏高，國央企之前更加傾向地面式大型電站的模式。之前做分布式的企業基本都是民營企業，融資比較難。

此次開展整市整縣的模式，為國央企進入到該領域提供了契機，國央企資源多，且融資利率低，預計可以大幅推進國內的分布式的推進速度，加快分布式的滲透率。

2020年戶用裝機量為10.1GW，占到了國內光伏新增裝機的21%，2021年上半年戶用光伏新增裝機5.8GW，同比增長187%，占到了國內光伏裝機的45%，戶用裝機占比大幅提高，出現結構性高增長。

目前已經有超過20個省市下發推進文件，預期隨著建設逐步展開，分布式項目將迎來一輪建設熱潮。按照補貼規模 5 億，戶用 0.03 元/kwh 計算，今年戶用新增裝機有望達到 17GW 的規模，明年隨著產業鏈價格下跌后，平價市場預計可以達到 30GW 的新增規模。

在海外裝機和國內戶用裝機共同推動下，光伏裝機需求有望爆發。

3、光伏行業重點公司?

3.1 隆基股份：光伏一體化龍頭企業

目前光伏行業實行一體化戰略的企業很多，包括隆基股份、晶科能源、晶澳科技、阿特斯、天合光能等，其中隆基股份的一體化程度最高，在硅片、電池、組件環節已經完成布局，一體化的優勢主要在于：

1）靠光伏每一個環節增效的空間越來越小，一體化更加有利于降低成本；

2）可以平滑公司利潤；

3）直接接觸到客戶端，有利于了解客戶需求。

截止2020年底，隆基單晶硅片產能達到 85GW，單晶電池片產能為 30GW，單晶組件產能達到 50GW，硅片和組件均為龍一，隨著行業發展和產能進一步釋放，隆基市占率預計會繼續提升，2021年硅片、電池片、組件產能預計可以達到105GW、38GW、65GW。

得益光伏行業的快速發展及公司持續規?；瘮U產，公司業績快速增長，2016-2020年營收的復合增速達到47.5%，凈利潤復合增速達到了53.5%。

2020年，公司實現單晶硅片出貨量58.15GW，其中對外銷售31.84GW，同比增長 25.65%，自用26.31GW；實現單晶組件出貨量24.53GW，其中對外銷售 23.96GW，同比增長 223.98%，自用 0.57GW。

2021Q1公司實現營業收入159億元，同比+84%；歸母凈利潤25億元，同比+34.2%。

2014年，公司收購樂葉光伏85%的股權，正式進軍組件行業。

公司組件產能從2014年的 200MW 增長至 2020 年的 50GW，出貨量不斷提升，在2020年組件出貨量首次超越晶科，全球排名第一，市占率達到 18.3%，隆基一躍成為了光伏平價時代的最大贏家。

晶科能源、天合光能、晶澳科技、阿斯特位于出貨量的第二至第五名，CR5 市占率達到了 63.8%，2018-2020年 CR10 分別達 到了 61.1%、69.8%和 87.1%，龍頭集中度呈現越來越集中的趨勢。

PV Infolink 發布了2021年上半年組件廠商 Top 10 出貨量，前十名達到了 70.5GW，隆基組件出貨量依舊保持全球第一。

公司單晶硅片產能目前保持全球第一，2012年單晶硅片產能首次突破 1GW，2020 年公司硅片產能 85GW,硅片產能 8 年間增長 85 倍。

從市占率來看，隆基高達 42%，中環、晶科、晶澳、上機數控、協鑫、京運通位居第二至第七名，CR3 市占率達到了 71%，CR7 為 91%，單晶硅片行業是一個典型的寡頭壟斷市場， 行業集中度非常高。

從主營產品的收入和毛利占比來看，組件收入占比達到了 66%，硅片占比 為 28%，主要是組件近幾年來，隨著產能逐步釋放和市占率提高，銷量大幅增長。

但由于組件產能大幅擴張，行業競爭加劇，組件價格逐步走低，毛利率已經跌至 20%，組件毛利占比僅為 55%，硅片毛利率價格比較穩定，毛利占比達到 35%。現在隨著硅片環節各種新勢力進入，產能大幅擴張，我們判斷硅片毛利率會逐步走低，組件這塊，今年毛利率預計只有 15%-18%的水平，后續隨著上游硅料價格下跌，盈利能力有望修復。

近三年光伏海外需求旺盛，國內光伏組件出口量逐年增長，國內企業充分受益于光伏海外的高景氣度，公司海外收入占比從2016年的 21%提高到了 2020年的 40%。

為規避海外國家對我國光伏行業的制裁，公司也是積極進行全球化布局，在馬來西亞古晉基地擁有 1GW 的單晶硅片產能，2020年7月，公司收購寧波宜則新能源 100%股權，則宜主營業務為光伏電池及組件的生產，生產基地位于越南，主要收入和利潤也都來自越南，宜則在越南的光伏電池產能超 3GW，光伏組件產能超 7GW，這次收購進一步提升了公司的海外產能。

公司得益于供應鏈、技術、成本規模優勢，硅片毛利率始終領先競爭對手，具有較大的競爭優勢，目前來看，隨著單晶硅片新勢力的進入，對公司形成了較大的挑戰，但當前公司和競爭對手的利潤率仍有一定的差距，公司已經形成一定的規模，短期內我們認為隆基的成本優勢仍能保持。

2020年，公司研發費用為4.99億元，同比增長64%，現有研發人員823人，擁有1個國家級企業技術中心和5個省級企業技術中心，研發實力行業領先。

中長期來看，隆基開始積極布局 BIPV、光伏制氫等新業務，公司具有很強的成長性和確定性。

2020年7月，公司推出首款 BIPV 產品“隆頂”，宣告公司正式進軍建筑光伏領域，主要面向工商業用戶，產品可用于新建或改建工商業廠房屋頂；

2021年3月，隆基擬收購森特股份 27.25%的股權，交易對價總額 16.3 億元，成為 森特第二大股東，兩者欲共同開拓大型公共建筑市場 BIPV 的業務。

BIPV 是一種將太陽能發電設備集成到建筑和建材上的技術，常見的有光伏屋頂、光伏幕墻等，森特股份是全國領先的建筑金屬圍護系統一體化服務商，主要承接金屬圍護系統工程（屋面系統、墻面系統）和聲屏障系統工程，此次雙方合作，將推動 BIPV 產業的快速發展。

2021年3月，隆基與上海朱雀投資設立合資公司，計劃大力發展光伏制氫，即利用光伏發電，再電解水制氫；

4月13日，公司與中石化簽署戰略合作協議，在分布式光伏、光伏+綠氫等多領域形成深度合作，共同開拓清潔能源市場；

6月3日，公司與同濟大學簽署合作協議，宣布校企共建氫能聯合實驗室，雙方在綠氫技術研發等方面展開深度合作；

6月4日，公司與中國燃氣簽署戰略合作協議，在綠氫按研發生產及應用等領域進行深度合作。氫能產業未來有望為公司帶來新的利潤增長點。

3.2 正泰電器：戶用光伏龍頭企業

正泰電器是國內低壓電器和戶用光伏雙龍頭企業，經營穩健，業績穩步提升。

2020年實現營業收入 332.53 億元，同比增長 10.02%，實現歸母凈利潤 64.27 億元，同比增長 70.85%，2020年因中控上市，其公允價值變動貢獻 27.30 億 元凈利潤，剔除中控影響，公司歸母凈利潤為 36.97 億元，同減 1.73%。

2021Q1公司營業收入 68.6 億元，同比增長 20.55%；實現歸母凈利潤 1.21 億元，同比下降 64.52%，環比下降 96.41%，剔除中控技術股份公允價值變動-5.28 億元，歸母凈利潤 6.49 億元，同比+90.05%，業績符合市場預期。

低壓分部這塊，2020年收入實現了184.2億元，同比+3.05%，收入占比為 55%，毛利率為 32%，同比-1.59pct，低壓電器毛利率多年來保持穩定。

公司在低壓渠道方面很有優勢，目前有475家一級經銷商，5000多家二級經銷商，超10萬家終端渠道，地級市覆蓋率96%以上。

光伏這塊，2020年實現了收入141.3億元，同比增長18.5%，收入占比提升到42%，組件貢獻了大部分收入，2020年銷售量為5.2GW，位居全球第八，但組件競爭激烈，且原材料漲價，毛利率下滑到11%。

戶用商業模式以租賃為主、銷售為輔，2020年實現1.8GW 新增戶用裝機，國內市占率17.7%，截至2020年公司累計戶用裝機3GW公司海外收入占比也是逐年提高，2020年海外實現營收92億元，收入占比為27.7%，其中，光伏組件的境外收入就達到了52.2 億，也占到了整個公司組件收入的66%，海外組件的銷售毛利率比國內要高，從組件境外銷售情況來看，北美、歐洲、亞太、拉美分別實現13.8 億、18.6億、13.8億和 6 億元，其中歐洲毛利率最高。

據正泰新能源董事長陸川介紹，目前農村常住人口 6 億，以12個農民擁有一個屋頂來計算，農村可用屋頂達到 5000 萬個，戶用裝機容量 50kw，農村的戶用光伏市場可以達到 1000GW。

截止2021年6月，正泰全國分布式戶用光伏累計安裝規模約 42 萬戶，今年上半年新增 1.3GW 戶用裝機，占到了國內戶用光伏市場的 23%。 公司在江浙一帶的工商業開發做的比較早，也積累了較多經驗，具有很成熟的商業模式，主要有兩種。

一種是合作開發模式，正泰出資，老百姓出屋頂來合作開發建設電站，收益共享；另一種是由正泰提供整套系統，施工現場全套服務，大概在開發中占比為 20%-30%。

近日，國家能源局出臺有關屋頂分布式光伏開發試點的方案，據該文件，黨政機關建筑屋頂總面積可安裝光伏發電比例不低于 50%，學校、醫院、居委會等不低于 40%，工商業廠不低于 30%，農村居民屋頂不低于 20%。

分布式光伏電站的優點主要是不占土地資源，容易消納，并能實現高質量并網，在“整縣推進”的背景下，無論是政府機構、工商業還是居民用戶，對分布式的接受度會有望大幅提高，在此政策背景下，正泰提出了“中國零碳鄉村”方案，目前已經有118個縣決定采用，主要是指未來的聯合開發模式，實施過程中，正泰新能源負責承接工商業分布式業務，正泰安能做戶用光伏，正泰電器的戶用光伏需求有望爆發。

3.3 福斯特：光伏膠膜龍頭企業

一般把光伏組件中除去電池片以外的其他材料，稱為輔材，往往輔材的業績不受光伏主產業鏈（硅料-硅片-電池片）的價格周期所影響，主要由光伏裝機需求增長驅動，輔材環節技術變革較少，成本下降幅度空間也不大，行業競爭格局好，輔材包括膠膜、玻璃、背板、鋁邊框、接線盒等。

光伏膠膜主要用于光伏組件的封裝環節，是組件的關鍵材料，如果在使用期間出現透光率下降等問題，組件會因為無法正常發電而報廢，因此組件對膠膜的透光率、耐候性、耐老化、粘接強度等要求很高。

目前的膠膜產品，有三類，即透明 EVA 膠膜、白色 EVA 膠膜、POE 膠膜，其中透明 EVA 膠膜是傳統技術，白色 EVA 膠膜和 POE 膠膜則屬于升級產品。白色 EVA 膠膜用于單面組件的背面封裝；POE 膠膜主要用于雙面組件的正背面封裝，具有更好的抗 PID 性能、水汽阻隔性和耐候性。

光伏膠膜行業呈現一超兩強的競爭格局，2020年全球光伏膠膜出貨量為 16 億平方米，福斯特、斯威克、海優新材三家市占率接近全球的 80%。

福斯特、海優新材已經上市，8月3日，深圳燃氣擬出資 18 億元收購上市公司東方日升持有的斯威克 1.4 億股股權，收購完成后公司成為斯威克實際控制人，持有斯威克 50%股權。

福斯特是光伏膠膜龍頭企業，全球市占率穩定在 50%多，公司膠膜的收入和毛利占比都超過 90%。

2016年行業競爭激烈，膠膜價格競爭充分，2017-2019年公司毛利率穩定在 20%，2020 年開始，隨著產品結構優化、光伏膠膜量價齊升，毛利率提升到28%。

公司2020年實現營業收入83.93億元，同比增長31.59%，實現歸母凈利潤 15.65 億元，同比增長 63.53%，公司收入利潤大增的原因包括光伏裝機量增長帶動膠膜出貨量的增長，雙玻滲透率提升帶動公司高價高毛利產品 POE 膠膜出貨量的快速增長。 福斯特伴隨光伏行業成長，靠規模化鞏固龍頭地位。

EVA 膠膜產銷規模穩步提升，2020年銷量達到 8.6 億平米，2021-2025年預計每年會增加 2-3 億平米，2025年前銷量大概率實現翻倍。公司總體費用控制得當，2020年期間費用率約 10%，2020年，福斯特繼續加大研發投入，研發費用達到了 3 億，同比增長 50%。

膠膜行業溢價空間很小，直接原材料成本占到膠膜成本的 90%，其余成本來自于人工及管理費用，直接材料包括 EVA/POE 樹脂為主，還有抗老化助劑等。

EVA 樹脂是乙烯的煉制品，其價格受到石油價格波動的影響較大，光伏膠膜是 EVA 的最大下游應用領域，占比 35%左右，國內 2020 年 EVA 光伏料需求約為 60 多萬噸，進口依賴度達到 70%以上，國內僅三家企業斯爾邦、臺塑石化、聯泓新科可以實現量產，斯爾邦產能最大，達到 30 萬噸，是國內最大的生產企業。

這些廠商的產能已經被膠膜龍頭福斯特、海優新材、斯威克等全部鎖定了。

針對目前 EVA 光伏料供給緊張的情況，福斯特適當增加庫存周期和加大與原料供應商合作，盡量控制原材料價格大幅上漲給公司生產經營帶來的風險。

3.4 陽光電源：光伏逆變器龍頭企業

光伏逆變器行業受到海外疫情的影響，加速了逆變器的國產替代化以及國內品牌在全球的認可，2020年以來國產份額快速提升，陽光電源和華為雙龍頭地位穩固。

根據伍德麥肯茲報告顯示，2020年全球逆變器出貨量為 185GW，相比 19 年的 126GW，增長了 46%。

其中，陽光電源市占率大幅提升了 6 個百分點，主要是海外逆變器國產替代明顯加速，再加上華為出口受限，陽光電源海外市場顯著受益，同時，海外 ABB、SMA 等企業份額出現下降，而國內光伏逆變器新勢力也異軍突起，2020年排名前六的國產企業出貨在全球占比高達 60%，我國已經成為生產光伏逆變器的主要國家。

陽光電源以逆變器起家，專注于電力電子及電能變換技術，致力于新能源逆變器研發生產，已形成光伏、風電、儲能等多條產品線。

2020年公司業績大增，實現營業收入 192.86 億元，同比增長 48.3%，歸母凈利潤為 19.54 億元，同比增長 119%，主要還是公司產品力強，多項業務發展迅速。公司 2021Q1 實現營收 33 億元，同比增長 81%；歸母凈利潤 3.9 億元，同比增長 143%，各項業務繼續保持快速發展。

2020年公司光伏逆變器全球發貨 35GW（國內 13GW、海外 22GW），較2019年出貨量全球發貨 17.1GW（國內 8.1GW、海外 9GW）增長超過 100%，在海外多個國家和地區市場位居第一，海外市場分別 to B 和 to C，to B 門檻較高，和技術差異、售后服務有關，公司的 to B 市場占比 70%多，華為在海外市場份額下降較快，主要在于產品迭代相對慢，受到制裁負面影響較大。

光伏逆變器是公司盈利能力最強和最穩定的業務，毛利率2020年提升到 35%，毛利率多年來保持在30%以上的水平，光伏逆變器收入占比僅為39%，毛利占比達到了72.8%。

受到陸上風電搶裝的影響，2020年風電變流器發貨量達到了 16GW，同比增長 3.5 倍，2020年全球風電變流器出貨量 98GW，公司全球市占率 16.3%，國內市占率 1/3,排名全國第一；2020年公司儲能系統發貨 800MWh，收入達到 11.7 億，增速達到 115%，公司連續兩年出貨量國內第一，公司同時是儲能逆變器及儲能系統雙龍頭企業，未來隨著儲能風口臨近，儲能與逆變器共享渠道，可以實現協同發展，這塊業務增長可期。

4月16日，北京豐臺一儲能電站的意外爆炸，使得整個行業發展基本處于停滯階段；7月23日，國家發改委和國家能源局聯合發布《關于加快推動新型儲能發展的指導意見》，意見指出，到2025年，要實現新型儲能從商業化初期到規模化發展轉變，裝機規模達3000萬千瓦以上，到2030年，要實現新型儲能全面市場化發展，此次發布國家級別的儲能政策，也是給市場吃了一顆定心丸，雖然儲能行業短期遇到了一些挫折，但是長期發展方向是不變的。此次指導意見對各類儲能使用場景進行了政策規劃。

1）發電側，對于配套新型儲能的發電項目，可在競爭性配置、項目核準、并網時序、系統調度、保障小時利用數等方面給與一定的傾斜；

2）用戶側，進行各種“儲能+應用場景”的探索和創新，探索多種商業模式；

3）電網側，推動儲能合理布局，建立電網側獨立電價機制，提高風光電站配儲比例。整體發展來看，政策是最鼓勵“新能源+儲能”的模式，風光作為間歇性能源，急需儲能配合使用，風光行業未來有望成為儲能的最大增量市場。

截止2020年底，中國在運行的新型儲能電站規模為3.8GW，此次政策明確到2025年裝機量要達到30GW，也就是說未來五年行業復合增速會達到51%，儲能行業會迎來高速發展期。陽光電源作為儲能系統國內出貨量第一的企業，有望充分受益儲能的發展。

4、?報告總結? ?

可再生能源目前在發電結構中占比偏低，光伏行業是公認開發潛力最高的新能源。IRENA于2021年發布的報告中提到，到2050年可再生能源發電量占比提升至90%，其中全球光伏裝機將超過14000GW，再加上世界各國對碳中和都高度重視，這會加快光伏從輔助能源變成主流能源的進程。

經過近20年的發展，中國光伏產業鏈憑借規模和成本優勢、政策紅利以及技術水平的持續提升，已經成為全球的光伏制造中心，從產能和出貨量來看，硅料產能中國企業占83%，硅片95%，電池片78%，組件70%，逆變器出貨量中國企業占比75%，EVA膠膜中國三大廠商出貨達到全球80%，中國光伏產業鏈有望充分受益這一波全球的新能源浪潮，成為平價時代的最大贏家。

光伏行業兼具確定性和成長性，具備長期配置價值。近期政府出臺的各項政策給了市場一個價格拐點的預期，硅料價格開始下調，標志光伏產業鏈上游與中下游的博弈已經結束，產業鏈價格進入下行趨勢。在海外裝機和國內戶用裝機共同推動下，光伏裝機需求有望爆發。

建議從四個方面把握行業主線：

一是一體化龍頭企業隆基股份，若原材料價格壓力環節，則一體化企業盈利有望反轉向上；

二是國內戶用光伏龍頭企業正泰電器，分布式迎來政策利好，國內戶用有望保持高速增長；

三是盈利能力比較穩定的光伏膠膜環節，隨著國內光伏月度排產數據環比改善，需求有望迎來快速增長，建議關注光伏膠膜龍頭企業福斯特；

四是光伏逆變器龍頭企業陽光電源，光伏逆變器海外替代空間依舊很大，出海邏輯預計延續，若需求超預期，海外替代空間可進一步提升。

5、?風險提示 ?

光伏下游需求不達預期；行業競爭加??；技術迭代風險；海外貿易保護加劇，中國產品出口受阻等。

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作者、分析師：國融證券 張志剛 廖龍歡

報告原名：《光伏行業深度報告：長坡厚雪優質賽道，光伏龍頭未來可期》

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